FRiG: Spezial-AIFs dürfen Darlehen vergeben

Der Bundestag hat am 5. März dieses Jahres den Entwurf des Fondsrisikobegrenzungsgesetzes angenommen. Damit setzt der deutsche Gesetzgeber finanzpolitische Vorgaben der Europäischen Union (EU) zum Investmentfondsmarkt in deutsches Recht um. Im Einzelnen geht es um Änderungen der europäischen Investmentfondsrichtlinien – die Richtlinie 2009/65/EG, die sogenannte OGAW-Richtlinie, und 2011/61/EU, die sogenannte AIFM-Richtlinie – durch die neue Richtlinie (EU) 2024/927 zur Änderung der Richtlinien 2009/65/EG und 2011/61/EU in nationales Recht. Die Maßnahmen betreffen: Übertragungsvereinbarungen, das Liquiditätsrisikomanagement, die aufsichtliche Berichterstattung, die Erbringung von Verwahr- und Hinterlegungsdienstleistungen und die Kreditvergabe durch alternative Investmentfonds. Zudem entsteht die Möglichkeit, geschlossene Sondervermögen auch im Publikumsfondsbereich aufzulegen. Außerdem können Anbieter geschlossener Fonds leichter Bürgerbeteiligungen im Bereich der erneuerbaren Energien anbieten.Indem der Gesetzgeber zudem Änderungen am Kapitalanlagegesetzbuch, am Kreditwesengesetz, am Wertpapierinstitutsgesetz und am Wertpapierhandelsgesetz vollzog, passte er diese Gesetze zugleich an die EU-Verordnung 2024/2987, die sogenannte EMIR-Verordnung, an. Auch setzte er die EU-Richtlinie 2024/2994 um, die diese Verordnung begleitet. Mit den EU-Rechtsakten hat die Bundesregierung den Rechtsrahmen für das Clearing durch zentrale Gegenparteien in der EU, die European Market Infrastructure Regulation – kurz EMIR –, überarbeitet. Damit verringert sie übermäßige Risikopositionen von EU-Marktteilnehmern gegenüber zentralen Gegenparteien aus Nicht-EU-Staaten und stärkt das Clearing in der EU. Kreditvergabe durch Fonds: neue Möglichkeiten Eine zentrale Neuerung des FRiG ist die Kreditvergabe durch alternative Investmentfonds (AIF). Das Gesetz schafft damit für Kapitalverwaltungsgesellschaften (KVGen) einen regulatorischen Rahmen für die direkte Kreditvergabe durch AIFs. Für offene AIF gilt, dass jede KVG der Finanzaufsicht BaFin nachweisen muss, dass das eingesetzte Liquiditätsmanagementsystem vereinbar mit der Anlagestrategie und der Rücknahmepolitik des AIF ist. Auch geschlossene Publikumsfonds dürfen nun Kredite vergeben, die sich in der Summe auf höchstens 50 Prozent des Kapitals des AIF belaufen. Es gelten weitere strenge Auflagen. So erlaubt das FRiG sonstigen Investmentvermögen Gesellschafterdarlehen in Höhe von bis zu 30 Prozent des Kapitals des AIF. Kredite an Verbraucher bleiben weiterhin ausgeschlossen. Für geschlossene Kreditfonds gilt zudem ein Leverage-Limit von maximal 300 Prozent des Nettoinventarwerts (NAV), das der Systemstabilität dienen soll. Für offene kreditvergebende Fonds liegt diese Grenze bei 175 Prozent. Fonds, die ausschließlich Darlehen an Unternehmen vergeben, an denen sie beteiligt sind, sind von diesen Grenzen ausgenommen. Der Gesetzgeber hat Definitionen zu „Kreditvergabe“ und „kreditvergebendem AIF“ neu festgeschrieben. Ein Fonds gilt als kreditvergebend, wenn er entweder hauptsächlich Kredite vergibt oder wenn seine vergebenen Kredite mindestens die Hälfte seines Fondsvermögens ausmachen. Ein Immobilienfonds, der gelegentlich Darlehen an Beteiligungsunternehmen vergibt, fällt nur dann nicht darunter, wenn beide Bedingungen nicht erfüllt sind. Die neu eingefügten §§ 29a und 29b KAGB enthalten zudem Vorschriften zum Risikomanagement bei der Kreditvergabe. § 29b schreibt außerdem vor, dass Fonds beim Weiterverkauf von Krediten stets 5 Prozent des Kreditwerts selbst behalten müssen, damit sie ein eigenes Interesse am Erfolg des Kredits behalten. Liquiditätsmanagement: Pflicht zu zwei Instrumenten Das FRiG verpflichtet offene Fonds, mindestens zwei geeignete Liquiditätsmanagementinstrumente (LMTs) einzusetzen, um Marktschwankungen abzufangen. Dazu zählen beispielsweise Rücknahmefristen, Kündigungsfristen oder Swing Pricing. Insgesamt stehen neun solcher Instrumente zur Auswahl, darunter auch Preisanpassungen beim Kauf und Verkauf von Anteilen oder die Auslagerung illiquider Wertpapiere in einen separaten Topf. Die Pflicht zu mindestens zwei LMTs soll „Fire Sales“ verhindern, bei denen Fonds in Krisenzeiten gezwungen wären, Vermögenswerte zu ungünstigen Konditionen zu veräußern. Der neue § 30a KAGB schreibt dies verbindlich vor. Geldmarktfonds müssen hingegen nur ein LMT implementieren. Die Auswahl der LMTs erfolgt aus einer festgelegten Liste nach europäischen Vorgaben. Fonds dürfen dabei nicht ausschließlich auf Swing Pricing und Dual Pricing setzen, sondern müssen mindestens ein weiteres Instrument wählen. In Deutschland setzt die Branche solche Instrumente auf Drängen der BaFin bereits freiwillig ein. Jetzt schafft das neue Gesetz den formalen Rahmen. Für institutionelle Anleger bedeutet dies eine erhöhte Risikotransparenz: Sie erhalten präzisere Daten über die Liquiditätssituation der Fonds und können das Risiko, in Krisenzeiten nicht aus einem Fonds aussteigen zu können, besser einschätzen. Dabei stehen die Akteure bei der Umsetzung unter Zeitdruck. Der Fondsverband BVI weist in seiner Stellungnahme darauf hin, dass der AIFMD-Review bis 16. April 2026 nicht nur in nationales Recht, sondern auch in der Praxis umzusetzen ist. Diese Anforderung trifft laut BVI über 2.100 Publikums- und knapp 4.500 Spezialfonds. Eine Herausforderung ist der unvollständige Rechtsrahmen. Nachdem die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde ESMA ihre Vorschläge für zwei konkretisierende EU-Verordnungen mit den Merkmalen zu den LMTs fristgemäß im April 2025 veröffentlicht hatte, verabschiedete die EU-Kommission die Verordnungen erst Ende November 2025 und versah sie mit Änderungen am Inhalt. Mit dem Inkrafttreten der Verordnungen rechnete die Fondsbranche zum Zeitpunkt der Stellungnahme erst in den folgenden Wochen. Daher bezeichnet der BVI die AIFMD-Review als „Musterbeispiel schlechter EU-Gesetzgebung“, da wichtige Inhalte erneut auf delegierte Rechtsakte und ESMA-Leitlinien ohne verbindliche Zeitvorgaben verlagert wurden. Was bedeutet dieser Verzug für die Praxis? KVGen müssen ihre Fondsdokumente binnen kurzer Zeit umfassend überarbeiten. Bei Publikumsfonds müssen sie Änderungen der Anlagebedingungen ohne gültige Rechtsgrundlage mit der BaFin vorabstimmen, damit die Genehmigung pünktlich zum 16. April 2026 vorliegt. Die im Gesetz vorgesehene einjährige Übergangsfrist für Bestandsfonds läuft nach Einschätzung des Fondsverbands BVI ins Leere. Sie kommt demnach nur solchen Fonds zugute, die bereits zwei LMTs implementiert haben. Das ist laut dem Verband bislang bei den wenigsten KVGen der Fall. Erschwerend ist, dass die regulatorischen Änderungen Anpassungen entlang der gesamten Prozesskette erfordern. Daran sind Verwahrstellen, depotführende Stellen und der Vertrieb unter technischer Anpassung der Schnittstellen beteiligt. Es geht um hochstandardisierte Prozesse, die IT-technisch anzupassen sind. Verschärfte Anforderungen an Outsourcing Das FRiG verschärft die Regeln für das Outsourcing. Bei der Auslagerung von Funktionen wie dem Portfoliomanagement gelten strengere Meldepflichten gegenüber der BaFin. KVGen müssen sicherstellen, dass sie keine Briefkastenfirma werden und dass die Letztverantwortung für ausgelagerte Funktionen bei ihnen verbleibt. Außerdem werden die Berichtspflichten ausgeweitet: Die aufsichtliche Berichterstattung über Anlagestrategien, Risikoprofile und die Nutzung von Hebelwirkung wird detaillierter und muss häufiger erfolgen. Dies erhöht den administrativen Aufwand für KVGen, schafft aber zugleich eine solidere Datengrundlage für die Finanzaufsicht und institutionelle Investoren. Haftung: gesetzliche Klarstellung Eine relevante Änderung durch das FRiG, die nicht auf EU-Vorgaben beruht, betrifft die Haftungssituation von KVGen bei der Verwaltung von Sondervermögen. Der neue § 93 Absatz 3a KAGB bestimmt, dass eine KVG die Erfüllung von Verbindlichkeiten aus für gemeinschaftliche Rechnung der Anleger eines Sondervermögens getätigten Rechtsgeschäften so lange und in dem Umfang verweigern kann, wie sie sich nicht aus dem Sondervermögen befriedigen kann. Im Klartext: Eine KVG muss nicht in Vorleistung treten, wenn im Fonds nicht hinreichend Liquidität vorhanden ist. Diese Einrede hat jedoch keine aufschiebende Wirkung: Der Verzug tritt dennoch ein, Verzugszinsen können anfallen, Sicherheiten für die betreffenden Verbindlichkeiten bleiben verwertbar. Die neue Regelung stellt Haftungsgleichheit zwischen KVGen, Fonds in Gesellschaftsform und Sondervermögen her. Bislang bildeten die Beteiligten diesen Haftungsmechanismus in der Praxis über vertragliche Klauseln in den jeweiligen Verträgen ab. Die neue gesetzliche Regelung schafft nun Rechtssicherheit und vereinheitlicht die Praxis. Das betrifft auch das Verhältnis zu den Kreditinstituten, die Darlehen an Sondervermögen gewähren. Neue Pflichten für Service-KVGen Für Service-KVGen, die Fonds im Auftrag externer Fondsinitiatoren verwalten, sieht das FRiG eine Ausweitung der Interessenkonfliktregeln vor. Der neue § 27 Absatz 4a KAGB verpflichtet KVGen, gegenüber der BaFin Erläuterungen und Belege vorzulegen, die ein wirksames Interessenkonfliktmanagement für die Zusammenarbeit mit Fondsinitiatoren belegen. Eine KVG muss darlegen, welche angemessenen Schritte sie unternimmt, um Interessenkonflikte zu verhindern, zu überwachen, zu handhaben und offenzulegen. Die Pflicht gilt auch dann, wenn der Fonds den Namen eines Fondsinitiators trägt oder wenn die KVG den Fondsinitiator als Auslagerungsunternehmen bestellt hat. Welche Verwaltungspraxis die BaFin in diesem Kontext entwickelt, bleibt abzuwarten. Die strengeren Governance-Anforderungen sollen das Emittentenrisiko und operative Fehler in der Fondskonstruktion minimieren und geben institutionellen Anlegern mehr Sicherheit bei der Fondsstruktur. Geschlossenes Sondervermögen und mehr Flexibilität Neben den durch EU-Recht veranlassten Änderungen enthält das FRiG auch national motivierte Neuerungen. Besonders relevant ist die Einführung des geschlossenen Sondervermögens als neues Fondsvehikel für Publikumsfonds. Eine solche Struktur stand lange auf der Wunschliste der Fondsbranche. Das neue Vehikel soll gegenüber bestehenden Konstruktionen den administrativen Aufwand für die Beteiligten verringern. Zudem sind die Anteile depotfähig und lassen sich leichter übertragen. Darüber hinaus ermöglicht das Gesetz, offene Immobilienfonds in der Rechtsform der Investmentaktiengesellschaft zu führen. Der Regierungsentwurf sieht dazu eine neue Definition des Immobilien-Investmentvermögens in § 1 Absatz 19 Nummer 22a KAGB vor. Der Fondsverband BVI regt an, die Definition enger zu fassen: Die bisherige Formulierung greife zu kurz, da Immobilienfonds neben Immobilien auch in Immobiliengesellschaften, Bewirtschaftungsgegenstände und Liquiditätsanlagen investieren dürfen. Das Standortfördergesetz erweitere den Katalog zudem auf Anlagen in erneuerbare Energien. Eine weitere Neuerung betrifft die Anlagemöglichkeiten für geschlossene Publikumsfonds. Bislang konnten geschlossene inländische Publikums-AIF nur in Anteile an geschlossenen inländischen Publikums- oder Spezial-AIF investieren. Diese Beschränkung entfällt. Künftig dürfen auch geschlossene Publikumsfonds in Anteile an offenen Fonds investieren. Außerdem enthält das Gesetz Regelungen zu sogenannten Bürgerenergiebeteiligungen. Der Fondsverband BVI äußert sich darüber in einer Stellungnahme zum FRiG skeptisch: Während er die Motivation hinter den Vorschlägen nachvollziehen und unterstützen kann, bestehen Bedenken, ob sich das Modell angesichts der strengen Beschränkung des zulässigen Anlegerkreises wirtschaftlich tragfähig realisieren lässt. Implikationen für Institutionelle Das FRiG beschert auch institutionellen Anlegern Änderungen. Dank der Liberalisierung der Kreditvergabe durch Fonds können Anleger leichter in kreditvergebende AIFs investieren. Das eröffnet den Zugang zu einer Anlageklasse, die bislang regulatorisch nicht vorgesehen war. Die neuen LMTs erhöhen die Risikotransparenz: Anleger erhalten präzisere Informationen über die Liquiditätssituation der Fonds und können Ausstiegsrisiken in Krisenzeiten besser einschätzen. Verschärfte Outsourcing-Regeln, erweiterte Interessenkonfliktvorschriften für Service-KVGen und strengere Governance-Aufsicht sollen zudem das Emittentenrisiko und operative Fehler in der Fondskonstruktion minimieren. Die Ausweitung der Meldepflichten nach § 35 KAGB schafft zudem eine solidere Datengrundlage für die Finanzaufsicht. Zustimmung der Verbände überwiegt Trotz der Kritik an manchen Stellen äußern sich Fachverbände überwiegend zustimmend zum neuen Gesetz. Der Fondsverband BVI hebt in einem Kommentar die Möglichkeit alternativer Investmentfonds positiv hervor, künftig selbst Kredite vergeben zu dürfen. Das schaffe gleiche Wettbewerbsbedingungen für alle AIF-Manager in der EU und sei ein wichtiger Schritt für die Kapitalmarktunion. Auch der Gesamtverband der Deutschen Versicherungswirtschaft unterstützt das Gesetz. Für Versicherer seien Kreditfonds eine attraktive Möglichkeit, ihre Kapitalanlagen breiter zu streuen.

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