Die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA) hat am 12. März 2026 Leitlinien zum Liquiditätsmanagement für offene Fonds veröffentlicht. Die BaFin wird diese Leitlinien in Deutschland anwenden. Sie gelten für Verwalter von Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW) und für Verwalter offener alternativer Investmentfonds (AIF).
Ziel der Leitlinien ist es, Risiken für die Finanzstabilität zu mindern und alle Fondsanleger gleichzubehandeln. Die BaFin sieht die Leitlinien als Instrument, das Fondsverwaltern hilft, Liquiditätsengpässe zu managen und zu überwachen.
Mindestens zwei Instrumente vorgeschrieben
Die OGAW-Richtlinie und die AIFM-Richtlinie schreiben vor, dass Fondsverwalter mindestens zwei geeignete Liquiditätsmanagement-Instrumente aus festgelegten Listen auswählen müssen. Die Leitlinien empfehlen, dabei sowohl ein quantitatives Instrument als auch ein Instrument zum Verwässerungsschutz einzubeziehen. Quantitative Instrumente begrenzen oder verlangsamen Rücknahmen. Instrumente zum Verwässerungsschutz verteilen Transaktionskosten gerecht auf jene Anleger, die Ein- oder Auszahlungen vornehmen.
Die Hauptverantwortung für Auswahl, Kalibrierung, Aktivierung und Deaktivierung der Instrumente liegt beim Fondsverwalter. Bei der Auswahl müssen Verwalter die Rechtsstruktur des Fonds, seine Anlagestrategie, das Liquiditätsprofil der Vermögenswerte, die Anlegerstruktur sowie die Ergebnisse von Liquiditätsstresstests berücksichtigen.
Aussetzungen nur in Ausnahmefällen
Aussetzungen von Zeichnungen, Rückkäufen und Rücknahmen dürfen Fondsverwalter nur unter außergewöhnlichen Umständen aktivieren. Die ESMA nennt hierfür Beispiele: Bewertungsschwierigkeiten, schwerwiegende Liquiditätsprobleme, kritische Cybervorfälle, unvorhergesehene Marktschließungen sowie schwere Finanz- oder politische Krisen. Aussetzungen sollen stets vorübergehend sein. Das Ziel ist die spätere Wiedereröffnung des Fonds, seine Liquidation oder die Abspaltung illiquider Anlagen.
Rücknahmebeschränkungen für alle Fonds empfohlen
Die ESMA empfiehlt Rücknahmebeschränkungen für alle Fonds. Denn alle Vermögenswerte können unter angespannten Marktbedingungen illiquide werden. Rücknahmebeschränkungen können helfen, vollständige Aussetzungen zu vermeiden. Fondsverwalter legen einen Schwellenwert für die Aktivierung fest. Bei dessen Kalibrierung berücksichtigen sie die Häufigkeit der Nettoinventarwertberechnung, das Anlageziel, die Liquidität der Vermögenswerte sowie erwartete Zahlungsströme.
Verwässerungsschutz: Vier Instrumente möglich
Zu den Instrumenten zum Verwässerungsschutz zählen Rücknahmegebühren, Swing Pricing, Dual Pricing und Verwässerungsschutzgebühren. Ziel ist es, Transaktionskosten den Anlegern anzulasten, die Anteile zeichnen oder zurückgeben. So schützen die Instrumente die im Fonds verbleibenden Anleger vor Wertverlust.
Rücknahmegebühren eignen sich besonders für Fonds mit festen und vorhersehbaren Transaktionskosten, zum Beispiel Immobilienfonds mit Notargebühren. Swing Pricing empfiehlt die ESMA vor allem für Fonds, deren Vermögenswerte aktiv gehandelt werden und für die Geld-Brief-Kurse regelmäßig verfügbar sind. Beim Dual Pricing bestimmt die Geld-Brief-Spanne die Liquiditätskosten. Die Verwässerungsschutzgebühr ist besonders geeignet für Fonds mit konzentrierter Anlegerbasis oder hohem Rücknahmevolumen.
Abspaltung illiquider Anlagen als letztes Mittel
Die Abspaltung illiquider Anlagen, auch Side Pocket genannt, ist ebenfalls nur für außergewöhnliche Situationen vorgesehen. Sie trennt illiquide Teile des Portfolios vom übrigen Fondsvermögen ab. Der restliche Fonds bleibt für Anleger zugänglich. Die ESMA nennt als mögliche Auslöser erhebliche Bewertungsunsicherheiten, Handelssperren durch Sanktionen sowie Finanzkrisen oder Kriege in bestimmten Sektoren oder Regionen.
BaFin setzt Leitlinien um
Die BaFin hat am 5. Mai 2026 mitgeteilt, dass sie die ESMA-Leitlinien anwenden wird. Sie sieht die Leitlinien als Grundlage für eine kohärente, effiziente und wirksame Beaufsichtigung der Fondsverwalter. Die zuständigen Behörden müssen die ESMA binnen zwei Monaten nach Veröffentlichung der Leitlinien informieren, ob sie diese anwenden. Für Finanzmarktteilnehmer besteht keine solche Meldepflicht.
Die technischen Regulierungsstandards (RTS) gelten seit dem 16. April 2026 und ergänzen das Fondsrisikobegrenzungsgesetz (FRiG), welches am gleichen Tag in Kraft getreten ist. Ab diesem Datum müssen neu aufgelegte Fonds diese sofort einhalten. Bestehende Fonds – also solche, die vor dem 16. April 2026 aufgelegt wurden – haben bis zum 16. April 2027 Zeit, ihre Unterlagen und Prozesse anzupassen.