Über regulatorisch optimierte nachrangige Finanzierungen sprach Antje Schiffler mit Lahcen Knapp, CEO von Empira.

Herr Knapp, wie werden regulatorisch optimierte Sachwert-Anlagen eingesetzt?

Aufgrund der Tatsache, dass sich die Hoffnung vieler institutioneller Anleger auf eine lediglich vorübergehende Renditekompression und Niedrigzinsphase zerschlagen hat, braucht es zwingend höhere Sachwerte-Quoten in institutionellen Portfolios. Wie bei liquiden Anlagen auch ist die Expertise in der jeweiligen Asset-Klasse wichtig. Daneben gibt es aber entscheidende regulatorische Faktoren, die zu beachten sind, um die Renditen zu optimieren.

Nicht nur das spezifische Vehikel spielt hierbei eine wichtige Rolle, vielmehr geht es allgemein um die für den jeweiligen Investor maßgeschneiderte „Verpackung“ seines Investments. Dabei kommt es darauf an, ob es sich nun um einen Spezial-AIF, einen Club-Deal oder ein Individualmandat handelt. Immobilieninvestments im Equity- und im Debt-Bereich etwa sind komplett separat zu betrachten.

Inwiefern macht Solvency II dies nötig?

Unter Solvency II fand ein Paradigmenwechsel in der Anlagepolitik deutscher Versicherungen statt. Die wichtigste regulatorische Stellschraube sind dabei die differenzierten Risikomodule, die jeweils völlig unterschiedliche Regeln zur Eigenkapitalunterlegung mit sich bringen.

Die damit erzwungene Portfolioanpassung ist bei Weitem noch nicht abgeschlossen, doch bereits jetzt sehen wir den vom Regulator erwünschten Effekt: Versicherer drängen verstärkt in Immobilien- und andere Sachwerte-Finanzierungen als Investment-Opportunität. Für derartige Anlagen müssen teilweise nur drei Prozent Eigenkapital vorgehalten werden. Indirekte Investment-Vehikel wie Spezial-AIF schlagen je nach Strukturierung mit zwischen 20 und 49 Prozent zu Buche. Direktinvestments sind mit bis zu 60 Prozent weniger attraktiv. Zum Vergleich: für Aktien-Anlagen liegt dieser Wert ebenfalls bei 49 Prozent.

Angesichts dieser Steuerung durch die Regulatorik überrascht es wenig, dass wir seit Jahren einen Boom nicht nur bei klassischen Immobilien-AIF, sondern auch bei Direct Lending und Immobilienkreditfonds erleben.

Welche Sachwerte eignen sich, und bei welchen sehen Sie die größten Chancen?

Grundsätzlich können institutionelle Anleger natürlich in verschiedene Sachwerte-Finanzierungen investieren. Besonders relevant sind aufgrund der Marktgröße und -liquidität sicherlich Immobilien, zumal in den Top-7-Städten und im Core-Segment. Wer im Real Estate Debt-Markt noch relativ neu ist, mag zunächst annehmen, dass Immobilienfinanzierungen in erster Linie an Projektentwickler ausgereicht werden. Tatsächlich ist das nur eine von mehreren Zielgruppen, auch Bestands(re)finanzierungen sind ein großes Marktsegment und bieten interessante Chancen für Anleger.

Prinzipiell unterscheiden sich am deutschen Immobilienmarkt bei der Standortlogik Debt-Investments kaum von Equity-Investments. Besonders relevant für institutionelle Investoren sind nachgefragte Lagen in stabilen Großstädten mit guter Gebäudesubstanz.

Was sollten Institutionelle Investoren bei Mezzanine-Finanzierungen beachten?

Bislang entfiel der größte Teil alternativer Finanzierungen auf das Mezzanine-Segment, weil Banken und Sparkassen hier meist nicht den vom Kreditnehmer gewünschten Beleihungsauslauf bieten. Diese Lücke schließen Mezzanine-Kredite. Per Definition sind diese nachrangig besichert, wodurch sie deutlich höhere Renditen in Form von Zinsen für Anleger erzielen. Wir sehen hier ausdrücklich kein übermäßiges Risiko, sofern eine entsprechende Marktexpertise und ein sorgfältiger Due-Diligence-Prozess vorliegen. Die überwiegende Mehrzahl an von uns geprüften Objekten wird letztendlich nicht finanziert. Durch diese strikte Selektion hatten wir in keinem unserer Immobilienkreditfonds bislang Ausfälle zu verzeichnen.

Auch jenseits des Mezzanine-Bereichs bieten sich Anlegern allerdings attraktive Opportunitäten im Debt-Segment. Aufgrund der strengeren Bankenregulierung im Zuge von Basel IV wird der Whole-Loan-Bereich ebenfalls stark wachsen. Hier werden erstrangige Darlehen über einem höheren Beleihungsauslauf vergeben. Die Lücke, die Banken durch die absehbar deutlich konservativere Vergabepolitik hinterlassen, wird von alternativen Finanzierungsanbietern speziell durch Whole-Loan Kredite teilweise gefüllt werden.

Welche Bereiche sind besonders chancenreich, und wie sieht es mit Renditemöglichkeiten aus?

Aufgrund des unterschiedlichen Risikoprofils sind die Renditen bei Mezzanine-Produkten natürlich in der Regel höher als bei Whole-Loan-Finanzierungen. Grundsätzlich sind Mezzanine-Strategien im Bestandssegment meist deutlich renditestärker als Equity-Investments in derselben Lage und Nutzungsart. Während bei Kauf einer schlüsselfertigen Core-Immobilie in einem deutschen Top 7-Standort knapp unter drei Prozent Rendite mittlerweile typisch sind, liegt die Rendite bei Mezzanine-Investments je nach Auswahl der Finanzierungspartner teils im oberen einstelligen Prozentbereich.

Besonders attraktiv sind Projekte, die mit einer großen Wertschöpfung beziehungsweise -steigerung verbunden sind, also vor allem Baurechts- und Projektentwicklungen. Eine interessante Option sind dabei auch Joint Ventures, die eine Beteiligung der Anleger am finanzierten Projekt (meist 30-50 Prozent) mit günstiger bepreistem Mezzanine-Kapital verbinden. Aus Investorensicht überzeugt dabei vor allem die Kombination aus regelmäßigen Zinszahlungen und der hohen Gewinnbeteiligung nach Veräußerung des Projekts.

Sie sagen, die Nische wächst rasant – haben Sie Zahlen?

Der Markt für Mezzanine-Finanzierungen ist in angelsächsischen Ländern schon deutlich länger etabliert als in Deutschland und diesen Rückstand holen wir derzeit mit großen Schritten auf. Seit der Liberalisierung von Immobilienkreditfonds 2015/2016 ist die ehemalige Nische auch hierzulande zu einem wichtigen Finanzierungsinstrument für die Immobilienwirtschaft und einer ernst zu nehmenden Investmentalternative für institutionelle Anleger geworden. Die Zahl der Anbieter hat sich vervielfacht und wächst stets weiter, vor allem vor dem Hintergrund der strikter werdenden Bankenregulierung.

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