„Manager sollten kein One-Hit-Wonder sein“

Die Ärzteversorgung Land Brandenburg (ÄVLB) zählt zu den kleineren und jüngeren berufsständischen Versorgungswerken der Republik. Gegründet wurde das Versorgungswerk der Landesärztekammer Brandenburg nach der Wiedervereinigung im Jahr 1992. Zum Jahresende 2024 war es für die zukünftigen und aktuellen Rentenleistungen von mehr als 15.500 Ärztinnen und Ärzten zuständig. Mit 3,5 Milliarden Euro verwalten die Cottbuser zudem ein deutlich geringeres Vermögen als viele andere Häuser. Das machen sie allerdings ziemlich gut: So kletterte die Nettorendite 2024 von 3,54 auf 3,65 Prozent und liegt damit deutlich über dem Rechnungszins von 3,25 Prozent. Und das nicht zum ersten Mal: „Den Rechnungszins haben wir in den vergangenen Jahren immer erreicht und auch übertroffen“, berichtet Danny Tuchlinsky, Investmentmanager bei der ÄVLB im Gespräch mit dpn. Alternatives als Diversifikator Tuchlinsky gestaltet die Kapitalanlage des Versorgungswerkes mit und hat seinen Schwerpunkt bei den Alternatives. Bis 2012 wurde dieses Segment ohne eine klare Strategie bespielt. „Dann haben wir uns dazu entschieden, die Beteiligungsquote stärker zu nutzen“, erinnert er sich. „Das lag auch daran, dass wir angesichts der sinkenden Zinsen eine breitere Aufstellung und Diversifikation als notwendig angesehen haben.“ Ab 2015 habe dann zudem der Regulator die Anlageklasse Private Debt in die Anlageverordnung aufgenommen, die dann neben Private Equity und Infrastruktur ebenfalls stärker forciert wurde. Dass die ÄVLB auf keine große Historie zurückblicken kann, ist für Tuchlinsky keinesfalls ein Nachteil: „Wir sind ein junges Versorgungswerk. Dadurch sind wir in der sehr komfortablen Lage, dass wir mehr Mitglieder haben, die noch keine Rente beziehen, als Rentner, die schon Beiträge ausgezahlt bekommen.“ Das wird auch in der Asset Allocation deutlich: Fast die Hälfte des Portfolios ist in illiquiden Assets investiert. Knapp 30 Prozent der Investments entfallen auf Immobilien – eine Anlageklasse, die durch den Zinsanstieg zuletzt viele Investoren vor erhebliche Herausforderungen gestellt hat. Bei den Brandenburgern hielten sich die Reserveverluste jedoch in Grenzen, was auch daran lag, dass in den Jahren zuvor ein gutes Polster aufgebaut worden war. Stabiles Immobilienportfolio „Unser Immobilienportfolio besteht aus klassischen Eigenkapitalinvestitionen“, betont Tuchlinsky. „Wir gehen keine Projektrisiken und keine Mezzanine-Finanzierungen ein, wir sind auf der konservativen Seite unterwegs.“ Regional und sektoral sind die Assets breit diversifiziert – und auch bei den Nutzungsarten. Schon 2008 investierten die Brandenburger in Logistikimmobilien, aus dem Retail-Geschäft haben sie sich hingegen Ende der Zehnerjahre zurückgezogen. „Neben den klassischen Bereichen wie Wohnen und Büro, die wir natürlich auch abdecken, finden wir derzeit soziales und betreutes Wohnen sehr spannend.“ Natürlich gingen die steigenden Zinsen nicht spurlos am Immobilienportfolio vorbei. „Aber es war nie so, dass es uns Probleme bereitet hätte“, so Tuchlinsky. „Und unser Ziel war stets, laufende Cashflows für den Rechnungszins einzunehmen und nicht übermäßige Bewertungen zu erhalten.“ Daher sei es auch nicht nötig, den Immobilienbestand abzubauen. „Aber klar: Jedes Mal, wenn man beispielsweise die ALM-Studie rechnen lässt und daraufhin die SAA aufsetzt, muss man sich entscheiden, ob man die Immobilienquote vergleichsweise so hoch hält“, führt der Investmentmanager aus. „Für uns kommt eine Veränderung derzeit allerdings nicht in Frage, weil wir auf der Immobilienseite stabil aufgestellt sind.“ Die letzte ALM-Studie haben die Brandenburger im Jahr 2023 in Auftrag gegeben. Sie kam zu dem Ergebnis, dass die ÄVLB im Bereich Kapitalanlagen wie in den Vorjahren gut aufgestellt ist. Alternatives – von Core zu Core Plus Komplettiert wird der illiquide Bereich des Portfolios durch das Segment „Beteiligungen“, das derzeit um die 19 Prozent ausmacht. Darunter fallen die Asset-Klassen Private Equity und Debt sowie Infrastruktur. „Bei Private Equity haben wir einen globalen Ansatz, die USA und Europa kann man als Märkte schließlich nicht außer Acht lassen“, so Tuchlinsky. „Wir setzen dabei auf klassische Primaries und Co-Investments als gemanagte Fonds.“ Bei Infrastruktur hatten die Cottbuser einst mit Core-Investments – Brücken, Häfen oder Mautstraßen – begonnen. Das ist inzwischen weniger geworden und wurde immer stärker von Core-Plus-Anlagen abgelöst. „Die Niedrigzinsägide verstärkte den Effekt, dass immer mehr Kapital nicht mehr in die klassischen Märkte, sondern eben in private Märkte, also Equity, Debt und Infrastruktur, investiert wurde“, führt der Experte aus. „Die Akzeptanz unter den Anlegern ist gestiegen, woran sicherlich auch die Regulatorik ihren Anteil hatte.“ Aufgrund dieser Akzeptanz und höheren Nachfrage der Investoren fänden Infrastrukturmanager verstärkt Alternativen in Core Plus – Dienstleister oder die Industrie um die klassische Core-Infrastruktur. Zentral gelegen: Sitz der Ärzteversorgung Land Brandenburg im Ostrower Wohnpark mitten in Cottbus. Foto: ÄVLB Bei der Auswahl von Infrastrukturstrategien ist für Tuchlinsky primär wichtig, dass diese zur wertschöpfenden Diversifizierung des Portfolios beitragen. Denn selbst investiert die ÄVLB nicht, sie nimmt dafür die Dienste externer Manager in Anspruch. Das gilt keinesfalls nur für Infrastruktur. Das gesamte Portfolio der Ärzteversorger ist in seinen einzelnen Anlageklassen mit jeweiligen Experten besetzt. „Wir pflegen eine starke Beziehung zu den Investmentmanagern und möchten uns darauf verlassen, dass genau die Strategie eingehalten wird, die mit uns besprochen worden ist.“ Und das sei unter dem Strich Diversifizierung. „Es kommt uns weniger darauf an, dass ein einzelnes Infrastrukturprojekt bestimmte Voraussetzungen erfüllen muss, vielmehr ist das Gesamtpaket entscheidend.“ Portfolio zu 100 Prozent extern gemanagt Dass Tuchlinsky und seine Kollegen die Auswahl der Assets in die Hände externer Manager legen, ist für ihn überhaupt kein Problem: „Warum sollten wir von der Kapitalgeberseite Einfluss bei den einzelnen Investitionen auf diejenigen nehmen, die sich unentwegt mit diesen Themen beschäftigen und die wir zuvor aufgrund ihrer Expertise ausgewählt haben?“ Natürlich möchte er alle relevanten Informationen zur Verfügung gestellt bekommen und auch wissen, ob sich das Investment gerade in der Investmentphase, der Bewirtschaftungsphase oder im Exit-Prozess befindet. „Und selbstverständlich möchten wir auch die Details zu den einzelnen Investitionen erhalten und wissen, weshalb die jeweilige Investition getätigt wurde“, so Tuchlinsky. „Aber die Entscheidung darüber sollte grundsätzlich beim Investmentmanager liegen und nicht beim Kapitalgeber.“ Wer allerdings 100 Prozent des Portfolios extern verwalten lässt, sollte ein gutes Händchen bei der Auswahl der Manager haben. Immerhin befinde sich deren Anzahl im „guten zweistelligen Bereich“, wie Tuchlinsky durchblicken lässt. „Die Manager müssen auf jeden Fall einen stabilen Background haben“, führt er aus. „Sie sollten keine One-Hit-Wonder sein.“ Was der Investor damit meint: „Wenn ein Manager mit dem ersten Anlagevehikel erfolgreich war, dann sollte er aufzeigen können, warum seine Strategie und Umsetzung dies ermöglicht hat.“ Sollte dies nicht der Fall sein, ist das für Tuchlinsky ein Zeichen dafür, dass der Erfolg beim ersten Vehikel eher externen Faktoren zu verdanken gewesen war als den Fähigkeiten des Managers. Zwar schauen sich die Verantwortlichen bei der ÄVLB auch Manager an, die neu am Markt sind, aber eine gewisse Historie sehen sie schon ganz gerne. „Es muss nicht der größte Manager sein, wir arbeiten auch mit mittleren oder kleineren zusammen und versuchen hier ebenfalls zu diversifizieren“, so Tuchlinsky. „Verlässlichkeit und Kontinuität sind wichtig – Faktoren, die Patienten auch bei ihren Ärzten schätzen.“ Managerauswahl dient der Diversifikation So ganz aus der Hand gibt Tuchlinsky aber dennoch nicht, welche Infrastrukturobjekte ihren Weg in das Portfolio finden: „Wir steuern über das Portfolio möglichst die einzelnen Bestandteile wie Sektoren, Strategien und natürlich Regionen.“ Er wählt die Manager danach aus, dass das Portfolio breit diversifiziert aufgestellt ist, und er achtet darauf, dass auch in Objekte investiert wird, die künftig chancenreich sind. „Das sieht man in der Beimischung und der Diversifikation großer und größerer Anbieter, aber auch bei kleineren Boutiquen“, erläutert er. Und wenn es mal nicht so läuft wie erhofft? „Wenn Strategien nicht wie vereinbart eingehalten werden, dann ist das ein Problem“, räumt Tuchlinsky offen ein, das in einer Trennung vom betroffenen Manager gipfeln kann. „Aber auch dann verfolgen wir dessen Arbeit weiterhin.“ Denn auch wenn es keine neuen Kapitalzusagen gebe, bestehe gerade im illiquiden Bereich häufig eine weitere, länger andauernde Geschäftsbeziehung aufgrund der Laufzeiten. „Daher schlagen wir die Tür nie ganz zu“, so Tuchlinsky, „denn man sieht sich im Leben immer zweimal.“ Quote für nachhaltige Infrastruktur Und es werden ebenfalls nachhaltige Strategien verfolgt, welche dann mit entsprechenden Konzepten und Managern besetzt werden. „Ähnlich wie andere Versorgungswerke können wir die nachhaltige Infrastrukturquote nutzen“, so Tuchlinsky. „Mit viel Unterstützung unserer Aufsicht haben wir dafür ebenfalls die Erlaubnis erhalten.“ Investments, die nach Artikel 8 oder bestenfalls sogar 9 SFDR aufgelegt sind, können darin verbucht werden. „Wir sehen in dieser Quote aber die Nachhaltigkeit als Grundsatz und trennen deshalb ganz strikt gegenüber regulären Infrastrukturstrategien“, stellt Tuchlinsky klar. Diese nachhaltige Quote gibt es seit 2022, ist mit der regulären Infrastruktur eingebettet in der SAA der ÄVLB und sieht als maximale Bandbreite für Infrastruktur insgesamt 10 Prozent vor. Dass nahezu die Hälfte des Portfolios aus illiquiden Assets besteht, ist für Tuchlinsky aus Risikogesichtspunkten kein Problem: „Natürlich könnte man darin ein Illiquiditätsrisiko erkennen. Aber das sollte auch vergütet werden.“ Zudem stelle die Volatilität an den liquiden Märkten ebenfalls ein Risiko dar. „Da hat man in den vergangenen Jahren häufig gesehen: Wenn es zu Krisen kommt, beschleicht uns alle ein ungutes Gefühl und wir neigen dazu, Asset-Klassen unter dann ungünstigen volatilen Preisphasen unterzugewichten.“ Dabei sollte doch gerade dann reinvestiert werden. „Und genau das versuchen wir, wir fahren langfristig die Strategie des antizyklischen Handelns und steigen möglichst in liquide Märkte vorzugsweise während einer Krise ein“, erläutert Tuchlinsky. Liquides Portfolio ist globaler geworden Auch das liquide Portfolio, bestehend aus 20 Prozent Aktien und um die 30 Prozent Renten, hat die ÄVLB in den vergangenen Jahren immer stärker diversifiziert und den historisch starken Fokus auf Deutschland und Europa auf weltweite Investitionen erweitert. „Wir blicken mit großem Interesse nach Asien“, so Tuchlinsky, der aber gleichzeitig betont, dass er die Region auf der Aktienseite – die jeweils etwa hälftig aktiv und passiv investiert wird – lieber breit abdeckt und aufgrund des Risikos nicht auf einzelne nationale Märkte setzt. Auch die Entwicklung des US-Dollars hat hohe Priorität für die Anlagespezialisten in Cottbus. „Wie weit geht die US-Administration bei ihren Versuchen, den Dollar abzuwerten?“ Das habe auch Auswirkungen auf die Rentenseite, die das Versorgungswerk daher bevorzugt mit Papieren aus Deutschland und Europa abdeckt. „Hier investieren wir klassisch in den Direktbestand – Wertpapiere, Anleihen, Schuldscheine, Darlehen, gerne auch Pfandbriefe“, so Tuchlinsky. „Und das im hohen Investment-Grade-Bereich, um die Kupons zu vereinnahmen. Da sind wir sehr konservativ.“ Info CV Danny Tuchlinsky Studium der Wirtschaftswissenschaften an der Berlin School of Economics and Law mit Schwerpunkt Finanzierung und Investition Während des Studiums drei Jahre für Hypoport Capital Markets im Bereich des europäischen Verbriefungsmarktes tätig Anschließend Referent der Geschäftsführung sowie Verantwortlicher im Bereich Controlling bei Swiss Life Select Deutschland Beriet danach fünf Jahre als Consultant Versorgungswerke, Verbände und Stiftungen in der Kapitalanlage 2018 für den Aufbau der Kapitalanlageabteilung zur Ärzteversorgung Land Brandenburg gewechselt

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