Capital Call Finance – kurzfristige Asset-Klasse mit geringem Risiko

In deutschen Investorenkreisen ist „Fund Financing“ noch relativ unbekannt. Weltweit wächst das Interesse an dieser Asset-Klasse aber spürbar. Besonders das Segment Capital Call Finance, eine risikoarme Form der Kreditvergabe an Private-Market-Fonds, erfreut sich immer größerer Beliebtheit. „Mit Fremdfinanzierungsquoten von 10 bis 30 Prozent des Fondsvolumens ist die Finanzierung dieser Fonds kein Nischenmarkt, sondern ein globaler Markt mit einem Volumen von über 1 Billion US-Dollar“, erläutert Jules Koekkoek, Senior Investment Manager Fund Finance bei Aegon Asset Management, beim dpn Alternatives Campus in München. „Zum Vergleich: Der europäische High-Yield-Anleihemarkt hat ein Volumen von rund 400 Milliarden bis 500 Milliarden Dollar.“ Kapital für die Investitionsphase Bei dieser Finanzierungsart handelt es sich im Kern um ein Darlehen an einen Fonds – typischerweise an einen Private-Equity-Fonds. Es dient zur Finanzierung eines Investmentfonds. „Im Grunde nutzen alle Private-Markets-Fonds irgendeine Form der Finanzierung“, so Koekkoek. „Die meisten greifen während der Investitionsphase auf Capital Call Finance zurück.“ Während dieser Investitionsphase werden die Investoren – in der Regel Limited Partners (LPs) – vom Manager aufgefordert, ihr zugesagtes Kapital einzuzahlen. „Tätigt der Manager in der Zwischenzeit Akquisitionen, wird Capital Call Finance genutzt, um den Erwerb zu finanzieren, während das Kapital der LPs später abgerufen wird“, führt der Aegon-Experte aus. „Da es sich um eine Fremdfinanzierung handelt und diese relativ günstig ist, erhöht sich die Fondsrendite – vorausgesetzt, die Rendite der Investition übertrifft die Finanzierungskosten.“ Die Renditen schätzt Koekkoek auf Drei-Monats-Euribor plus 165 bis 225 Basispunkte. Das ist solide, aber moderat. Dass die Rendite nicht höher ausfällt, liegt am niedrigen Risikoprofil. Denn bei dieser Art der Kreditvergabe besteht ein Rückgriff auf die LPs und nicht auf die Vermögenswerte des Fonds. Entsprechend besteht das Risiko, dass ein LP eine Kapitalabrufzahlung nicht leistet. Die Bewertung der LP-Basis ist also der entscheidende Schritt im Risikomanagement. „Die Finanzierung eines Private-Equity-Fonds mit Rückgriff auf die LPs ist wahrscheinlich die risikoärmste Form der Fondsfinanzierung“, so Koekkoek. Das werde auch durch die Ratings dieser Kreditfazilitäten bestätigt, die je nach Agentur im Bereich von A bis AA liegen. Intensives Risikomanagement Das LP-Risiko ist wichtig, aber nicht der einzige Risikofaktor. Für eine ganzheitliche Risikobewertung, hat Aegon ein Framework basierend auf vier zentralen Risikotreibern entwickelt. Die Qualität der LPs steht dabei an erster Stelle. „Qualität bedeutet im Wesentlichen Diversifikation“, so Koekkoek, der eine hinsichtlich Größe, Typ, Branche und Region breit gestreute Investorenbasis bevorzugt. Zweitens müssen die Investoren die Fähigkeit sowie die Bereitschaft besitzen, die Kredite zu bezahlen. „Hier analysieren wir die Stärke der rechtlichen Dokumentation“, erläutert Koekkoek. „Können wir unsere Rechte durchsetzen? Wie stark ist der wirtschaftliche Anreiz, Kapitalabrufe zu bedienen?“ Dritter Risikotreiber ist der strukturelle Schutz: „Wir bevorzugen eine starke Dokumentation und Governance-Strukturen, die uns schützen.“ Und viertens ist schließlich die Managerauswahl wichtig. „Selbst bei einer hervorragenden LP-Liste wollen wir einen Manager mit langem Track Record, der weiß, was er tut.“ Die Credit Spreads der Aegon-Fonds liegen bei durchschnittlich 190 Basispunkten für einjährige Darlehen – eine relativ hohe Prämie im Vergleich zu kurzfristigen Investment-Grade-Unternehmensanleihen. „Der Grund für diese Prämie ist Illiquidität“, so Koekkoek. „Unternehmensanleihen können täglich am Markt verkauft werden, während diese Darlehen illiquide sind. Aber sie sind kurzfristig und werden daher schnell zurückgezahlt.“ Hinzu kommt eine Komplexitätsprämie, da die Kreditdokumentation aufgrund des Rückgriffs auf die Investoren individuell und strukturiert ist. Die Spreads hängen auch vom Fondstyp ab. Bei Private-Equity-Fonds seien sie höher als etwa bei Infrastruktur- oder Private-Debt-Fonds. „Was wir nicht mögen, sind Fonds mit sehr hoher NAV-Volatilität, wie zum Beispiel Venture-Capital-Fonds.“ Semiliquides, kurzfristiges Investment Den entscheidenden Vorteil dieser Asset-Klasse sieht Koekkoek ganz klar in ihrer kurzen Duration. Investoren erhalten ihr Geld bei Bedarf relativ schnell zurück. „Es handelt sich um ein semi-liquides Investment“, sagt er. „Wir haben unsere Lösung so strukturiert, dass alle Vermögenswerte im Fonds – also alle Darlehen – eine gewichtete durchschnittliche Laufzeit von weniger als einem Jahr haben.“ Diese kurze Duration sei besonders für Investoren attraktiv, die ihre Liquidität nicht langfristig binden möchten. An einem konkreten Investment Case zeigt Koekkoek auf, wie eine Kreditvergabe in der Praxis aussieht. „Es ist ein Kredit, den wir an einen Mid-Tier-Private-Equity-Fonds vergeben haben, der Zusagen über 2 Milliarden Euro gemacht hat.“ Die Kreditfazilität liegt bei 165 Millionen Euro, wovon Aegon 60 Millionen Euro gezeichnet hat. Die Laufzeit beträgt zwölf Monate, der Spread liegt 210 Basispunkte über dem Euribor. Die Fazilität ist mit einem AA-Rating bewertet und über die Zusagen der Investoren besichert. Portfolioalternative für Anleihen Interessant ist der Blick auf die Risikotreiber: Die LP-Basis ist breit diversifiziert, der größte Investor hat einen Anteil von 9,5 Prozent. Das ist in diesem Fall ein großer nordeuropäischer Pensionsfonds. Weitere solvente Investoren sind US-Stiftungen, Versicherer oder europäische Pensionsfonds. „An diesen Investoren gefällt uns nicht nur die Bonität, sondern auch ihre Erfahrung in den Private Markets“, so Koekkoek. Zusätzlich zur Qualität der LPs hatte der Fonds bereits viel investiert und verfügt über einen NAV von 2,5 Milliarden Euro. „Es gibt also einen starken wirtschaftlichen Anreiz für die Investoren, die künftigen Kapitalabrufe zu bedienen.“ Der strukturelle Schutz sei bei diesen Transaktionen im Einklang mit dem Markt. „Die wichtigste Covenant ist das Finanzierungsverhältnis gegen die Zusagen“, so der Manager. „Das Ratio liegt hier bei 1,2 – ein Kredit über 100 Millionen Euro ist also immer durch Zusagen in Höhe von 120 Millionen Euro besichert.“ Falle der größte LP aus, sei der Kredit dennoch gedeckt. Der Manager in dieser Case Study schließlich ist ein Mid-Market-Manager und keiner der großen Private Equity Player. Doch es ist bereits der sechste Fonds des Managers, wodurch er bewiesen hat, auch in schwierigen Zeiten erfolgreich sein und Kapital von sehr erfahrenen und versierten LPs selbst in einem schwierigen Umfeld beschaffen zu können. Capital Call Finance können Investoren als Alternative für kurzfristige Anleihen in ihr Portfolio aufnehmen. Das würde angesichts eines Wechsels zu A- und AA-Krediten mit einjähriger Laufzeit zwar ein geringfügig höheres Risiko bedeuten, dafür erhalten sie aber auch einen signifikanten Renditeaufschlag. Die Asset-Klasse bietet Investoren eine flexible und kurzfristige Lösung mit attraktiven Renditen, hoher Kreditqualität sowie Diversifizierungsvorteilen.

Capital Call Finance – kurzfristige Asset-Klasse mit geringem Risiko

Weitere Artikel

Institutionelle Investoren setzen auf Co-Investments

Citi und BlackRock vergeben gemeinsam Milliarden an Privatkrediten

Aktuelle Ausgabe

Immobilien: Frühzyklischer Markt trifft auf selektive Investitionen [03|2026]

Weitere Inhalte zum Thema

Nachhaltige Energieinfrastruktur – risikoarme Beimischung fürs Portfolio

Alternatives-Strategien im Kreuzverhör

Infrastruktur – Investieren mit industriellem Ansatz

Sprechen Sie uns an

Dr. Guido Birkner

Eve Buckland