Von der Zinswette zur Chip-Rallye

Lassen Sie uns zurückschauen! Niedrige Zinsen prägten die anderthalb Jahrzehnte seit dem Ausbruch der globalen Finanzkrise. Anleger aus Industrieländern suchten anderweitig Rendite und fanden sie unter anderem in den Schwellenländern – eine Rechnung, die lange nur bedingt aufging, denn Aktien und Anleihen aus Schwellenländern blieben über Jahre hinter den Erwartungen zurück. Erst jetzt – nach Krisen, Zollkonflikten und der Zinswende ab 2022 – wandelt sich das Bild der Emerging Markets grundlegend.Halbleiter aus Taiwan und Südkorea treiben die Kurse; Indien und China entfernen sich wirtschaftlich voneinander; und Anleihen aus Schwellenländern etablieren sich als eigenständiger Portfoliobaustein. Wer diese Entwicklungen zusammen betrachtet, erkennt einen roten Faden: Aus einer Zinswette auf billiges Geld ist eine differenzierte, fundamental begründete Anlageklasse geworden.Zwei Wege in AsienSeit 2024 wandelte sich das Bild weiter. Die Fed senkte den Leitzins von September bis Dezember 2025 in mehreren Schritten um insgesamt 175 Basispunkte auf eine Spanne von 3,50 bis 3,75 Prozent. Schwellenländeraktien reagierten 2025 mit ihrer stärksten relativen Jahres-Performance seit 2009. Der MSCI Emerging Markets Index legte bis Ende November um rund 30 Prozent zu, während der MSCI USA Investable Market Index im gleichen Zeitraum auf ein Plus von etwa 17 Prozent kam.Innerhalb der Anlageklasse Emerging Markets verlief die Entwicklung keineswegs einheitlich. China und Indien, die beiden bevölkerungsreichsten Volkswirtschaften der Welt, laufen seit 2025 wirtschaftlich diametral auseinander. Indiens Wirtschaft wächst im Finanzjahr 2026 nach vorläufigen Schätzungen um 7,6 Prozent. Dies ist der höchste Zuwachs seit dem Finanzjahr 2022 und die höchste Wachstumsrate innerhalb der G20-Staaten. Zugleich belastet die amerikanische Handelspolitik das Land. Washington verhängte im August 2025 Zusatzzölle von 25 Prozentpunkten auf indische Importe, weil Indien weiterhin russisches Öl kaufte. In der Spitze erreichte der Gesamtzollsatz der USA auf indische Waren 50 Prozent. Nach einer Zusage Indiens, den Bezug russischen Öls einzustellen, senkte Washington die Zölle im Februar 2026 zunächst auf 18 Prozent und hob die Zusatzzölle mit Russlandbezug im Folgemonat vollständig auf. Zeitgleich schloss Indien ein Handelsabkommen mit der Europäischen Union ab.Die Episode illustriert ein Muster für Emerging Markets, das sich durch die vergangenen Jahre zieht. Zölle und Sanktionen wirken selektiv statt kollektiv. Sie sortieren einzelne Volkswirtschaften neu, anstatt die gesamte Anlageklasse gleichmäßig zu schwächen. Länder mit eigenständiger Rohstoffbasis, diversifizierten Exportmärkten oder geopolitischer Verhandlungsmasse können sich der Belastung leichter entziehen als andere.Chinas SonderrolleChina nimmt unter den Schwellenländern immer noch eine Sonderrolle ein. Nach der schrittweisen Aufnahme chinesischer Festlandaktien in den MSCI-Index ab 2018 zog das Land jahrelang mehr institutionelles Kapital an als jeder andere Schwellenmarkt. Sein Gewicht im MSCI Emerging Markets Index stieg in der Folge der globalen Finanzkrise zeitweise auf rund 40 Prozent, ebenfalls mehr als das jedes anderen Landes im Index. Allerdings wächst Chinas Wirtschaft seit 2025 langsamer als jene Indiens (2025 rund 5,0 Prozent, nach einer Prognose des Internationalen Währungsfonds vom Juli 2026 für 2026 rund 4,6 Prozent).Zugleich gewann China an Bedeutung an den Aktienmärkten zurück. Robuste Exporte und eine erneute Fokussierung auf technologische Innovation stützten die Kurse. Der Anteil chinesischer Wertpapiere an den weltweiten Kapitalzuflüssen in Schwellenländer sank jedoch im Vergleich zum Zeitraum vor der Pandemie deutlich von damals 40 bis 50 Prozent auf inzwischen unter 20 Prozent. Für Investoren stellt sich damit die Frage, ob eine Allokation nach China und einer separaten Gruppe der übrigen Schwellenländer sinnvoller ist als ein undifferenziertes Gesamtengagement.Mehrere Vermögensverwalter haben diese Frage bereits beantwortet und eigene Strategien ohne China aufgelegt, meist unter der Bezeichnung „Asia ex China“. Der Ansatz soll das China-spezifische Konzentrationsrisiko begrenzen und verändert zugleich die Sektorstruktur institutioneller Portfolios. Informationstechnologie- und Finanzwerte gewinnen an Gewicht, während der Anteil zyklischer Konsumgüter- und Kommunikationsdienste sinkt, die von chinesischen Internetkonzernen geprägt sind. Auch der Indexanbieter MSCI bildet diese getrennte Betrachtung inzwischen mit einem eigenen MSCI-Emerging-Markets-ex-China-Index ab.Die Chip-Wette ersetzt die Breiten-RallyeDer eigentliche Treiber der Schwellenländer-Rallye seit 2025 liegt jedoch nicht in einem breiten Aufschwung ganzer Volkswirtschaften, sondern in der überdurchschnittlichen Performance einzelner Sektoren. So beflügelte die weltweite Nachfrage nach Halbleitern für Anwendungen der künstlichen Intelligenz die Aktienmärkte Taiwans und Südkoreas. Der taiwanische Leitindex TAIEX kletterte im ersten Halbjahr 2026 von rund 29.000 auf ein Allzeithoch von 47.737 Punkten. Taiwans Statistikbehörde hob ihre Wachstumsprognose für das Bruttoinlandsprodukt 2026 auf 11,05 Prozent an, das stärkste Wachstum seit 1987. Getragen wurde die Entwicklung von Auftragsfertigern wie Taiwan Semiconductor Manufacturing Company sowie von Speicherchipherstellern wie Samsung Electronics und SK Hynix.Diese drei Unternehmen kommen im MSCI Emerging Markets Index inzwischen zusammen auf etwa ein Viertel der Indexgewichtung. Wer heute in einen breiten Schwellenländer-ETF investiert, kauft damit faktisch ein Portfolio aus Halbleiterwerten mit dem Etikett „Emerging Markets“. Der Indexanbieter MSCI kündigte an, die Gewichtung Taiwans in mehreren wichtigen Indizes zum Monatsende August 2026 weiter zu erhöhen. Mit einer Marktkapitalisierung von 4,95 Billionen Dollar überholte der taiwanische Aktienmarkt den indischen und rückte auf den fünften Platz der weltweit größten Börsenplätze vor.Diese Konzentration erzeugt ein Klumpenrisiko innerhalb der Anlageklasse, das viele Anleger unterschätzen. Die Rallye von 2025 und 2026 ist keine Breiten-Rallye im klassischen Sinne, sondern eine gezielte Wette auf Halbleiter und künstliche Intelligenz. Für die Portfoliokonstruktion institutioneller Investoren bedeutet das, die Diversifikationswirkung eines breiten Schwellenländerinvestments noch genauer zu prüfen als in früheren Marktphasen. Der Effekt auf Risikokennzahlen wie die Sharpe Ratio hängt inzwischen unter anderem davon ab, wie stark ein Portfolio dem Halbleitersektor ausgesetzt ist.Trotz der kräftigen Kursgewinne bleiben Schwellenländeraktien im historischen Vergleich zu den Industrieländern günstig bewertet. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis des MSCI Emerging Markets Index liegt nach Berechnungen mehrerer Vermögensverwalter bei etwa 17, während der S&P 500 auf ein Vielfaches von rund 25 kommt und der MSCI World auf etwa 23. Selbst nach der Rallye des Jahres 2025 notiert der Schwellenländerindex weiterhin mit einem Abschlag von rund 42 Prozent gegenüber dem S&P 500, deutlich mehr als der langfristige durchschnittliche Abschlag von 32 Prozent. Die Bewertung bleibt damit der eigentliche Trumpf der Schwellenländer gegenüber den Indus-trieländern, unabhängig davon, wie sich einzelne Sektoren oder Länder kurzfristig entwickeln.Hinzu kommt ein struktureller Vorteil bei der demografischen Entwicklung. Länder wie Indien, Indonesien und die Philippinen verfügen über eine junge, wachsende Bevölkerung und eine expandierende Mittelschicht. Das stützt die Binnennachfrage, während viele Industrieländer mit alternder Bevölkerung und Fachkräftemangel kämpfen. Für institutionelle Anleger mit langem Anlagehorizont wie etwa Pensionskassen und Versorgungswerke bildet dieser demografische Rückenwind ein zusätzliches Argument für eine strategische statt nur einer taktischen Allokation in Schwellenländern.Zinsen, die nicht sinken wollenEin Faktor bremst die Entwicklung dennoch. Viele Anleger hatten für 2026 mit weiteren Zinssenkungen der amerikanischen Notenbank gerechnet. Diese Hoffnung erfüllte sich bislang nicht. Die Fed beließ den Leitzins 2026 bereits viermal in Folge unverändert bei 3,50 bis 3,75 Prozent. Im September erhöhte der neue Fed-Chef Kevin Warsh die Zinsen dann überraschend um 0,25 Prozentpunkte auf 3,75 bis 4,00 Prozent.Ein Teil der Mitglieder des Offenmarktausschusses hatte angesichts hartnäckiger Inflation und der Zollpolitik schon länger Zinserhöhungen für möglich gehalten, wie der Juni-Bericht der Fed zeigt. Im aktualisierten Zinsdiagramm der Sitzung vom Juni 2026 projizierten neun der 18 teilnehmenden Mitglieder eine Zinserhöhung bis Jahresende, sechs von ihnen sogar zwei Erhöhungen. Das ist ein deutlicher Umschwung gegenüber der März-Prognose, die noch eine Zinssenkung vorgesehen hatte.Für Schwellenländer bedeutet ein länger als erwartet restriktiver Dollar-Zins tendenziell Gegenwind, weil er die relative Attraktivität von Dollar-Anlagen gegenüber Anlagen in Schwellenländerwährungen erhöht. Die ausbleibende Lockerung erklärt, warum viele Investoren bei lokalen Zinsen in Schwellenländern nach der starken Wertentwicklung 2025 vorsichtiger geworden sind. Zugleich zeigt sich, dass die Anlageklasse diesen Gegenwind bislang besser verkraftet als in früheren Zyklen –ein Hinweis darauf, dass die Abhängigkeit von der amerikanischen Geldpolitik abgenommen hat.Anleihen im WandelDer grundlegendste Wandel innerhalb des Emerging-Markets-Universum vollzieht sich jedoch nicht bei Aktien, sondern am Anleihemarkt. Schwellenländer erwirtschaften nach Berechnungen von Swiss Life Asset Managers heute fast 60 Prozent der globalen Wirtschaftsleistung, gemessen an der Kaufkraftparität, gegenüber rund 20 Prozent vor drei Jahrzehnten. Dieses ökonomische Gewicht spiegelt sich auch am Anleihemarkt wider. Schwellenländeranleihen entwickeln sich vom Beimischungsinstrument einzelner spezialisierter Mandate zu einem Kernbaustein diversifizierter Rentenportfolios.Bei Staatsanleihen aus Schwellenländern rückt ein anderer Ertragsmechanismus in den Vordergrund. Nachdem sich Risikoaufschläge in den vergangenen Jahren bereits deutlich verengt haben, sehen mehrere Anleiheexperten das Potential für weitere Kursgewinne durch Spread-Verengung als begrenzt an. Wichtiger für den Gesamtertrag wird stattdessen der laufende Kupon. Anleger, die auf zusätzliche Kursphantasie durch weiter fallende Risikoaufschläge setzen, dürften nach Einschätzung mehrerer Marktbeobachter enttäuscht werden, während der laufende Zinsertrag die tragende Renditequelle bleibt.Der Risikoaufschlag von Schwellenländerstaatsanleihen in Hartwährung, gemessen am EMBI Global Diversified Index, engte sich bis April 2026 auf rund 2 Prozentpunkte ein. Das ist der niedrigste Stand seit 2007 und deutlich unter dem langfristigen Durchschnitt von etwa 3,6 Prozentpunkten. Investment-Grade-Schuldner wie Indonesien, die Philippinen oder mehrere Golfstaaten handeln damit nahe historischen Tiefstständen, während tiefer eingestufte Emittenten wie Ägypten, Nigeria oder Pakistan weiterhin deutlich höhere Aufschläge bieten müssen. Nach Berechnungen des Vermögensverwalters VanEck rentieren auf US-Dollar lautende Schwellenländerstaatsanleihen zuletzt dennoch bei über 6 Prozent, deutlich mehr als der globale Anleihengesamtmarktindex mit rund 4,3 Prozent.Sinkende Ausfallquote bei High YieldAuch bei Unternehmensanleihen aus Schwellenländern hat sich das Bild verändert. Das alte Etikett einer besonders risikoreichen Anlageklasse treffe nach Einschätzung des Vermögensverwalters VanEck zunehmend nicht mehr zu. Viele Unternehmen aus Schwellenländern wiesen heute stärkere fiskalische Fundamentaldaten und niedrigere Verschuldungsquoten auf als vergleichbare Emittenten aus Industrieländern.Die Ausfallquote bei Hochzinsanleihen aus Schwellenländern sank von 8,7 Prozent im Jahr 2023 über 3,9 Prozent im Jahr 2024 auf einen für 2025 erwarteten Wert von etwa 3,7 Prozent, ein Niveau, das sich kaum noch von jenem der Industrieländer unterscheidet. Der chinesische Immobiliensektor bleibt zwar weiterhin für einen überproportionalen Anteil der Ausfälle verantwortlich, doch außerhalb dieses Segments hat sich die Kreditqualität spürbar verbessert.Auch die Rating-Struktur der Anlageklasse hat sich verschoben. Im breiten J.P. Morgan CEMBI-Unternehmensanleihenindex mit rund 730 Emittenten aus 52 Ländern sank der Anteil von Emittenten mit Hochzins-Rating von seinem Höchststand von 44 Prozent im Jahr 2018 auf inzwischen etwa 34 Prozent, während der Investment-Grade-Anteil auf rund 66 Prozent stieg. 2024 übertraf die Zahl der Rating-Heraufstufungen jene der Herabstufungen erstmals seit einem Jahrzehnt, und zwar im Verhältnis von etwa zwei zu eins, wie Berechnungen von Vanguard zeigen.Kapital kommt zurück, vorsichtig dosiertDiese fundamentale Verbesserung zeigt sich mittlerweile auch in den Kapitalflüssen. In Europa aufgelegte Schwellenländeraktienfonds verzeichneten im dritten Quartal 2025 nach Daten von Morningstar ihr bestes Quartal seit dem ersten Quartal 2023. Die Fonds verzeichneten von Juli bis September 2025 Nettozuflüsse von 9,1 Milliarden Euro, wodurch sich die Zuflüsse seit Jahresbeginn 2025 auf insgesamt 11,6 Milliarden Euro summierten. Ein schwächerer Dollar und wachsende Unsicherheit über die amerikanische Handelspolitik lenkten Anlegerinteresse zurück in Richtung Schwellenländer. Auch am Anleihemarkt registrierte Morgan Stanley Investment Management im vierten Quartal 2025 Nettozuflüsse von 13,2 Milliarden Dollar in Hart- und Lokalwährungsanleihen.Der Internationale Währungsfonds mahnt bei dieser Entwicklung jedoch zur Vorsicht. Er wies im Frühjahr 2026 darauf hin, dass spekulatives, kurzfristig orientiertes Kapital einen wachsenden Anteil der externen Finanzierung von Schwellenländern ausmacht. Externe Portfolioverbindlichkeiten erreichten demnach im Schnitt rund 15 Prozent der Wirtschaftsleistung der betroffenen Länder.Ein plötzlicher Abzug dieser Ströme könnte laut dem Fonds die Finanzierungskosten erhöhen, Risikoaufschläge ausweiten und Währungen unter Druck setzen, besonders in Ländern mit weniger liquiden Finanzmärkten. Notenbanken in Schwellenländern reagieren auf dieses Risiko überwiegend mit Zurückhaltung. Die Kapitalflut fließt zurück, doch sie bleibt bewusst vorsichtig dosiert, sowohl auf Anleger- als auch auf Empfängerseite.Ein Kapitel, viele GeschichtenAm Ende dieser Entwicklung steht eine Anlageklasse, die sich grundlegend verändert hat. Aus einer weitgehend homogenen Zinswette auf billiges Geld aus Industrieländern ist ein differenziertes Feld einzelner Volkswirtschaften, Sektoren und Anleihesegmente geworden. Geopolitik, einst ein Randthema für Schwellenländer-investoren, bestimmt heute maßgeblich, welche Länder von Zöllen und Sanktionen profitieren und welche darunter leiden. Halbleiter und künstliche Intelligenz haben klassische Rohstoffthemen als wichtigsten kurzfristigen Kurstreiber abgelöst, während Infrastruktur und Energiewende als langfristige Wachstumsquellen an Bedeutung gewinnen. Anleihen, lange als Nischenprodukt für nervenstarke Zinsinvestoren betrachtet, etablieren sich als eigenständiger Baustein institutioneller Portfolios. Die nächste Dekade dürfte deshalb nicht mehr den Schwellenländern insgesamt gehören, sondern ausgewählten Volkswirtschaften, die sich aus der einst homogenen Gruppe herausgelöst haben. Diese Differenzierung könnte künftig über den Anlageerfolg für institutionelle Investoren entscheiden.

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