Martin Rohm verantwortet die Kapitalanlage der Alte Leipziger und der Hallesche Krankenversicherung. Mit einer neuen Strategie konnte der Versicherer die Fixed-Income-Quote kräftig senken. Mit dem Ausbau von Infrastruktur, Immobilien und Private Equity treibt der Finanzvorstand die Diversifizierung voran, wie er Guido Birkner erläutert.

Herr Rohm, wie managt die Alte Leipziger ihre Kapitalanlage?

Martin Rohm: Wir sind in der Gruppe nicht nur die Alte Leipziger mit den Sparten Lebens- und Sachversicherung, sondern auch die Hallesche Krankenversicherung zählt zu uns. Damit gehören wir zum erweiterten Kreis der großen Versicherungsgruppen in Deutschland. Im Bereich Leben sind wir die Nummer 7, in der Krankenversicherung die Nummer 12. Zusammen verwalten wir Kapitalanlagen in einem Marktwert von 43 Milliarden Euro. Mit diesem Kapitalvolumen sind wir inzwischen ein sichtbarer Akteur an den Kapitalmärkten. Wir tätigen nicht mal eben so ein paar Satelliten-Investments, sondern: Wenn wir in eine neue Asset-Klasse investieren wollen, dann auch mit dem nötigen Volumen. Das honorieren unsere externen Asset Manager mit entsprechend guten Investment-Angeboten. Wir agieren auf der Aktiv- und der Passivseite solide, verlässlich und langfristig.

Wie ist die Alte Leipziger in der Asset Allocation aufgestellt? Liegt der Schwerpunkt immer noch auf Fixed Income?

Martin Rohm: Wir haben noch im Jahr 2015 rund 91 Prozent unserer Anlagen in Fixed Income gehalten, doch schon davor hatten meine Vorgänger in unserem Haus eine strategische Neuausrichtung in der Kapitalanlage und vor allem eine deutliche Verlängerung der Duration unserer Fixed-Income-Investments beschlossen. Davon profitieren wir bis heute. Die Anforderungen aus der Zinszusatzreserve können wir mit unseren alten Festzinstiteln weiterhin gut erfüllen. Darüber hinaus hatten wir Ende 2020 immer noch eine Bewertungsreserve von 5 Milliarden Euro auf unseren Kapitalanlagen. Wir haben inzwischen eine Zinszusatzreserve in Höhe von 2,3 Milliarden Euro gestellt. Dort erwarte ich in Zukunft je nach Zinssituation einen weiteren Anstieg auf circa 4 Milliarden Euro. Dank der langen Duration sehen wir uns hier gut aufgestellt.

Über welche Zeiträume reden wir bei verlängerten Durationen?

Martin Rohm: Wir befinden uns inzwischen auf einem Plateau mit einer aktivseitigen Duration zwischen 13,5 und 14 Jahren. Damit stehen wir in der Versicherungsbranche am oberen Ende des Feldes. Wir sehen unsere Aktiv- und Passivseite durch die verlängerte Duration gut gematcht, was sich gerade bei Zinsveränderungen bewährt. Unsere Solvenzquote in der Lebensversicherung bewegt sich über die vergangenen Jahre stabil bei rund 300 Prozent ohne die Inanspruchnahme von Übergangsmaßnahmen.

Trotzdem lässt der Niedrigzins für Fixed Income wenig Gutes erwarten.

Martin Rohm: Die Zinskurve zeigt zwar noch eine gewisse Steilheit, aber die Rendite auch am langen Ende der Kurve ist nicht mehr auskömmlich. Natürlich geht die Niedrigzinsphase auch an uns nicht spurlos vorbei. Deshalb haben wir 2016 begonnen, verstärkt in Infrastruktur-Equity zu investieren, zunächst in Windparks. 2018 haben wir unsere Gesamtstrategie hinterfragt und das Ziel festgesetzt, 30 Prozent unserer Kapitalanlagen bis 2025 in alternative Assets zu investieren. Damit würden wir unsere Fixed-Income-Quote auf 70 Prozent reduzieren. Zu alternativen Assets zählen wir vor allem Aktien, Private Equity, Immobilien und Infrastruktur. Bei Immobilien haben wir aktuell eine Quote von knapp 8 Prozent. Unsere Investments in Infrastruktur umfassen neben Equity auch Finanzierungen. Hinzu kommt Real Estate Debt, also Immobilienfinanzierung abseits der klassischen Hypothekendarlehen. Bei Infrastruktur wollen wir auf eine Quote von über 10 Prozent kommen, bei Public und Private Equity in den Bereich von 10 Prozent, bei Immobilien auf 8 bis 10 Prozent. Von der neuen Strategie sind wir überzeugt, um in der noch länger dauernden Niedrigzinsphase solide bestehen und um unsere Verpflichtungen gegenüber unseren Kunden erfüllen zu können.

Verfolgen Sie für die gesamte Gruppe eine einheitliche Strategie in der Kapitalanlage?

Martin Rohm: Wir wollen unsere Ressourcen und unser Know-how innerhalb der Gruppe bündeln. Deshalb steuern wir unsere Anlagen für die Lebensversicherung und die Krankenversicherung mit ihren Altersrückstellungen in ähnlicher Weise über verlängerte Duration und Investition in alternative Assets. Wir verwalten auch die Kapitalanlage für die Sachversicherung, wobei hier aufgrund der kürzeren Passivseite andere Regeln gelten. Auch hier tätigen wir Investitionen in Infrastruktur und Immobilien, doch das Thema der Liquidität müssen wir bei einer Sachversicherung generell anders setzen als bei einem langfristig investierenden Lebens- und Krankenversicherer. Für unsere Pensionskasse und den Pensionsfonds führen wir die Kapitalanlage praktisch durch, während der dortige Vorstand die Anlagestrategie festlegt.

Eine breitere Diversifizierung des Portfolios erfordert mehr Kapazitäten und mehr Research. Wie stemmen Sie das für die neuen Asset-Klassen?

Martin Rohm: Natürlich arbeiten wir auch mit externen Asset Managern zusammen, allein schon deshalb, weil sie die notwendigen Marktzugänge haben. Wir investieren europaweit in Infrastruktur. Neben der Anbindung externer Asset Manager haben wir eigene Spezialisten eingestellt, die eng mit unseren externen Asset Managern kooperieren. Zudem haben wir ein Advisory-Komitee unter meinem Vorsitz eingerichtet. Es setzt sich aus dem Team Kapitalanlage, unseren Infrastrukturexperten und dem zentralen Risikomanagement zusammen, welches dem Ressort unseres Vorstandsvorsitzenden zugeordnet ist. Dieses Komitee berät alle Investitionsvorhaben und ist mit einem Vetorecht ausgestattet.

Wie gehen Sie mit dem Thema ESG um?

Martin Rohm: ESG-Kriterien waren für uns schon immer wichtig. Ein Beispiel: Wir schließen im Infrastrukturbereich Investitionen in die Förderung fossiler Energien komplett aus. Doch wir müssen dort genau hinschauen und von Fall zu Fall entscheiden. So haben wir uns auch mit einer Investition in Gasnetze beschäftigt. In der Diskussion über ein solches Investment kommen wir irgendwann an einen Punkt, an dem wir uns fragen müssen, ob Gasnetze noch ESG-konform sind. Ich sage ja, weil wir in Deutschland und anderen europäischen Staaten eine Brückentechnologie brauchen, bis regenerative Quellen die Energieversorgung sicherstellen können. Diese Übergangsphase wird noch 15 bis 20 Jahre dauern. ESG-Konformität und Investitionen in Gasnetze widersprechen sich nach meiner Überzeugung nicht. Was die EU in ihrer Taxonomie dazu in Zukunft vorschreiben wird, werden wir sehen und uns entsprechend verhalten.

Wie haben die Vorschriften und Empfehlungen der EU und der nationalen Gesetzgeber zur ESG-Konformität das Portfolio der Alte Leipziger verändert?

Martin Rohm: Gar nicht. ESG-Kriterien waren für uns schon immer relevant. Wir haben früh in erneuerbare Energien investiert. So haben wir 2016 erstmals in größerem Rahmen Onshore-Windparks in Deutschland gekauft, danach auch in Frankreich, schließlich Offshore-Windparks in Deutschland und den Niederlanden. Darauf folgten unter anderem Investitionen in Datennetze. Starke Datennetze haben für mich auch mit Umweltschutz zu tun, weil dadurch mehr Menschen mit stabilen Leitungen besser im Homeoffice arbeiten können. Das wiederum reduziert das Verkehrsaufkommen und am Ende die CO2-Emissionen. Natürlich ist Nachhaltigkeit ein Prozess, den wir nicht von heute auf morgen komplett umsetzen können. Als Investor lehnen wir Ausschlüsse eher ab, sondern engagieren uns lieber aktiv bei den Unternehmen und Projekten, in die wir investieren. Das geht über Umweltaspekte hinaus und betrifft auch soziale und Governance-Aspekte. Wir arbeiten inzwischen mit einem Partner zusammen, der Unternehmen in unserem Auftrag dazu veranlasst, Nachhaltigkeitsaspekte stärker zu berücksichtigen.

Der Investitionsspielraum unter einer Solvency-II-Regie ist für Versicherer größer als in der Vergangenheit. Kommt Ihnen das bei der Diversifizierung des Portfolios entgegen?

Martin Rohm: Ja. Solvency II kennt keine harten Anlagegrenzen für die einzelnen Asset-Klassen mehr. Die Vorschrift besagt: Du sollst nur in Assets investieren, deren Risiken du tragen kannst, einzuschätzen in der Lage bist und die rentabel sind. Unsere Risikotragfähigkeit ermöglicht es uns, unsere neue Anlagestrategie in alternative Assets mit höherer Rendite umzusetzen, ohne unsere Solvency-Quoten signifikant zu belasten. Dadurch finden wir auch in der Niedrigzinsphase bislang auskömmlich rentierliche alternative Anlageziele.

In den regulierten bAV-Vehikeln Pensionskasse und Pensionsfonds sieht das aufgrund einer strengeren Anlagevorschrift anders aus.

Martin Rohm: Ja. In der Pensionskasse sind die hohen biometrischen Erträge nicht vorhanden, wie wir sie etwa in der Berufsunfähigkeitsabsicherung der Alte Leipziger haben. Das erschwert die Situation einer Pensionskasse im Niedrigzins. Unsere Kollegen von der Pensionskasse haben sich aber schon früh dafür entschieden, langfristiger anzulegen, und das ermöglicht ihnen aufgrund hoher Bewertungsreserven eine respektable Aktienquote. Aktien sind volatil, und wir haben im vergangenen Jahr zu Beginn der Coronakrise gesehen, wie schnell der Markt einmal 40 Prozent verlieren kann. Doch danach hat er sich wieder schnell erholt. Angesichts der sehr langen Anlagehorizonte in der bAV ist das Risiko von Aktien kalkulierbar.

An welcher Stelle hat die Pandemie für die Alte Leipziger Handlungsbedarf in der Kapitalanlage ausgelöst?

Martin Rohm: Im Bereich der Einzelhandelsimmobilien hat es während des Lockdowns Fälle gegeben, bei denen wir mit unseren Mietern über die Miete sprechen mussten, weil ihre Geschäftseinnahmen einfach wegbrachen. Hier haben wir ganz überwiegend gemeinsam gute Lösungen gefunden, etwa durch Stundungen oder Kürzungen gegen Vertragsverlängerung. Tatsächlich haben wir nur dort Auswirkungen von Covid-19 gespürt. Im Fixed-Income-Bereich und im alternativen Bereich haben wir so gut wie nichts gemerkt. Vielmehr konnten wir in einem Zeitfenster von acht Wochen taktische Zukäufe bei Angeboten mit höheren Risiko-Spreads tätigen. Danach hat die in den Markt gespülte Liquidität solche Chancen nicht mehr eröffnet.

Ist die Coronakrise für die Wirtschaft inzwischen überwunden?

Martin Rohm: Nein, sie ist meines Erachtens noch nicht überwunden. Vor einigen Wochen war einer der größten Seehäfen in China erneut wegen Corona geschlossen, und globale Lieferketten wurden dadurch wiederholt gestört. Zudem überdeckt die enorme Liquidität der Notenbanken noch vieles und schwächt die negativen Folgen der Krise ab. Erst wenn die Zentralbanken beginnen, die Liquiditätshähne langsam wieder zuzudrehen, wird sich zeigen, ob wir Covid-19 überwunden haben.

Wird die Globalisierung durch die Coronapandemie gebremst oder gar zurückgedrängt?

Martin Rohm: Ich beantworte die Frage aus der Perspektive eines mittelständischen Versicherers. Wir investieren im Immobiliensegment nur in Deutschland, bislang nicht in anderen Ländern oder Kontinenten. In Deutschland kennen wir die Märkte, können Standorte beurteilen und erkennen Entwicklungen. Bis vor zehn Jahren haben wir vor allem in hochattraktive Einzelhandelsimmobilien in Innenstädten und ein bisschen in Wohnimmobilien investiert. Vor acht Jahren haben wir einen Strategieschwenk vorgenommen und stärker in Wohnimmobilien investiert, vor allem im Rhein-Main-Gebiet und in Hamburg. Der Grund für die Strategieänderung war, dass wir frühzeitig die Verknappung von Wohnraum und den Mangel an Wohnungen erkannt haben. Im vergangenen Jahr haben wir die Coronakrise genutzt und eine halbe Milliarde Euro in Logistikimmobilien investiert. Wir gehen davon aus, dass der wachsende Onlinehandel und die verstärkte Lagerhaltung solche Immobilien nachhaltig attraktiv für uns machen. Solche Investments trauen wir uns in Deutschland zu, aber nicht in den USA, wo wir den Markt nicht gut genug kennen.

Können Sie gerade im Bereich der illiquiden Assets die Investitionen tätigen, die Sie tätigen wollen, oder sind die Märkte nicht schon überhitzt?

Martin Rohm: Der globale Wettbewerb um attraktive Assets wird immer größer und treibt die Preise in die Höhe. Wir müssen deshalb immer prüfen und entscheiden, ob unser Risiko-Rendite-Profil bei den einzelnen Investments noch stimmt oder ob wir aus einem Bieterverfahren aussteigen. In den vergangenen Monaten kam es immer wieder vor, dass wir in Ausschreibungen nur zweiter oder dritter Sieger waren, doch das müssen wir akzeptieren. Gerade bei Infrastrukturprojekten treffen wir jeweils unsere Zukunftsannahmen auf der Basis der Zinsentwicklung und der Inflation. Wenn der Preis für uns nicht stimmt, verzichten wir lieber auf ein Asset, als dass wir uns Risiken einkaufen, zu denen die Renditeerwartung nicht passt. Derzeit sind die internationalen Pensionsfonds sehr aktiv und investieren gern in Infrastrukturprojekte. Deshalb sind wir in Bieterverfahren um mittelgroße Investitionsziele erfolgreicher als bei den ganz großen Deals, bei denen eigentlich immer einer mehr zu zahlen bereit ist als wir. Wir finden aber immer noch ausreichend Assets, in die wir investieren können, um unsere Anlageziele zu erreichen.

Verfolgt die Alte Leipziger in der Kapitalanlage konkrete Renditeziele oder orientiert sie sich zuerst an den Verpflichtungen?

Martin Rohm: Ursprünglich haben wir mit der neuen Strategie in der Kapitalanlage auch ein Renditeziel formuliert. Wenn wir zum Beispiel die Rendite eines Investments in Infrastructure Debt mit dem Basiszins und dem Spread kalkulieren, dann haben wir eine Erwartung an den Spread festgelegt. Diesen Spread bekommen wir auch jetzt noch, aber die Rendite variiert natürlich mit dem Basiszins. Insgesamt haben wir unser absolutes Renditeniveau über alle Asset-Klassen hinweg im Durchschnitt bis heute immer erzielt.

Wie passt die Alte Leipziger das Risikomanagement den steigenden Risiken infolge der Diversifizierung an?

Martin Rohm: Wir arbeiten im Risikomanagement mit Limits und mit Risikobudgets. Beispielsweise geben wir uns im Aktienbereich ein Risikobudget, steuern unsere Aktienquote und sichern Aktien über Futures und Put-Optionen ab. Dabei überschreiten wir die festgelegten Limits nicht. Im vergangenen Jahr haben wir wegen der Krise unsere Aktienquote verringert, so dass sie auch zum Jahresende noch unterdurchschnittlich war. Wir rechnen beim Risiko mit einem 10-Tages-Value-at-Risk und haben den entsprechenden Wert für die Aktienquote zu Beginn des neuen Jahres angepasst, als neues Risikobudget zur Verfügung stand. Solche Limits haben wir für alle Asset-Klassen festgelegt und halten sie streng ein. Das ist das Spannungsfeld zwischen Renditeanforderung und Risikotragfähigkeit, in dem wir uns bewegen.

Wie wird sich die Kapitalanlage der Alte Leipziger in den kommenden Jahren voraussichtlich entwickeln?

Martin Rohm: Im Augenblick haben wir noch genug damit zu tun, unsere neue strategische Asset Allocation umzusetzen. Sicher werden wir in Zukunft unser Engagement im Bereich Private Equity ausbauen. Eine weitere Herausforderung für unser Haus wird sein, Produkte mit einem Sicherungsvermögensanteil Artikel-8-fähig gemäß der Transparenzverordnung zu machen. Unsere Vermittler und unsere Kunden fragen nachhaltige Produkte immer stärker nach. Das ist im Bereich der reinen fondsgebundenen Lebensversicherung leichter darzustellen. Aktuell sind rund 40 unserer Fonds Artikel-8-fähig. In unserem Sicherungsvermögen haben wir in der Hinsicht noch Hausaufgaben zu machen. Auch in der bAV wird das Thema Nachhaltigkeit immer größer. Nur so bleiben wir im Wettbewerb der erfolgreichsten Player vorne mit dabei. Wir sehen, dass die Nachfrage nach unseren nachhaltigen Fonds sehr stark gestiegen ist.

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