Trotz politischem Gegenwind bleiben die DAX-Unternehmen beim Klimaschutz auf Kurs. Zu dem Schluss kommt Union Investment. Doch bei den kurzfristigen CO₂-Reduktionen und der Transparenz bestehen weiterhin Lücken.

Die neue DAX-Klimastudie von Union Investment attestiert Deutschlands größten börsennotierten Unternehmen eine gewisse Standhaftigkeit im zunehmenden ESG-Gegenwind. 16 von 39 DAX-Konzernen erreichen gute bis sehr gute Bewertungen. Die Porsche SE war aufgrund ihrer Struktur als Beteiligungsholding nicht Bestandteil der Untersuchung. Spitzenreiter ist erstmals der DAX-Neuling und Maschinenbauer GEA, der als einziger die maximale Punktzahl erreicht hat und seine gesamten CO₂-Emissionen im Einklang mit dem 1,5-Grad-Ziel reduziert hat. Auch Deutsche Telekom, RWE, Bayer und Volkswagen behaupten ihre Spitzenplätze.

Die Analyse bewertet vier Kriterien: Ambition, Anreiz, Reduktion und erstmals Transparenz. Bei den langfristigen Zielen zeigen unter anderem Mercedes-Benz, Merck KGaA und Symrise und Vonovia ehrgeizig. Sie streben laut Union Investment Klimaneutralität über die gesamte Wertschöpfungskette bis 2045 an. Weitere 22 Konzerne orientieren sich an der EU-Vorgabe für das Jahr 2050. Deutlich schwächer schneiden Fresenius Medical Care, Infineon, Rheinmetall und MTU ab. Letzteres hat seine Ziele sogar teilweise zurückgeschraubt. „MTU stellt sich nicht den Klima-Herausforderungen, sondern knickt vor dem Gegenwind ein“, kritisiert Jakob Haerle, ESG-Analyst und Co-Autor der Studie, den Triebwerkshersteller.  

Der Finanzsektor glänzt nicht mit Transparenz

Erfreulich klar fällt das Urteil bei der Vorstandsvergütung aus: Bis auf Scout24 berücksichtigen alle DAX-Konzerne inzwischen Klimaaspekte im Vergütungssystem. In 25 Fällen stehen die Anreize dabei nach Einschätzung von Union Investment in einem sinnvollen Verhältnis zur Emissionsintensität- Damit honorieren sie Fortschritte bei der CO₂-Reduktion. Kritisch bleibt die Situation bei Brenntag, Airbus, Deutsche Bank und Siemens Energy, deren Klimakomponente im Vergütungsmodell Union Investment als unzureichend bezeichnet.

Ein Problem bleibt die kurzfristige CO₂-Entwicklung. Nur 17 Unternehmen senkten über Scope 1 bis 3 ihre Emissionen im Jahresvergleich. Siemens, Infineon und GEA gelang zwar ein Rückgang von mehr als sieben Prozent, was dem für das 1,5-Grad-Ziel nötigen Tempo entspricht. Doch bei neun Konzernen stiegen die Emissionen oder Daten blieben unvollständig, darunter BASF, Heidelberg Materials, Scout24 und MTU. „Das sind keine guten Nachrichten für das Klima“, warnt Dr. Henrik Pontzen, Chief Sustainability Officer bei Union Investment.

Beim neuen Kriterium Transparenz zeigen sich teilweise Fortschritte. Mehr als die Hälfte der DAX-Unternehmen berichtet offen und nachvollziehbar über ihre Klimastrategie. GEA, RWE und Deutsche Telekom führen das Ranking an, während Daimler Truck und Hannover Rück am Ende stehen. Auffällig ist der Rückstand des Finanzsektors: Banken und Versicherer schneiden im DAX-40-Vergleich meist unterdurchschnittlich abschneiden.

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Die Deutsche Credit vollzieht ihren Neustart als Aktiengesellschaft. Mit erfahrenen Finanzexperten im Aufsichtsrat will sich der Private-Debt-Spezialist in einem Markt positionieren, in dem KMU immer seltener auf Hausbanken setzen.

Der auf Private Debt spezialisierte Finanzdienstleister Deutsche Credit firmiert künftig als Aktiengesellschaft und hat im Zuge dessen seinen Aufsichtsrat neu besetzt. Das gab das Unternehmen am gestrigen Donnerstag bekannt. Den Vorsitz des Gremiums übernimmt Martin Korbmacher, früher Aufsichtsratschef des Online-Brokers flatexDEGIRO und zuvor in leitenden Funktionen bei J.P. Morgan und der Credit Suisse tätig. Sein Stellvertreter ist Achim Pütz, Partner der Luther Rechtsanwaltsgesellschaft und Gründer des Bundesverbands Alternative Investments (BAI). Neu in den Aufsichtsrat rückt Malte Reitzig, Geschäftsführer des Family Offices 4Tree Capital Ventures, das sich im vergangenen Jahr als Ankerinvestor an der Deutschen Credit beteiligt hatte.

Mit der Umwandlung in eine Aktiengesellschaft will die Deutsche Credit ihre Organisations- und Kontrollstrukturen festigen und begeht damit laut CEO Nicolaus Loos „den nächsten logischen Schritt“ in der Wachstumsstrategie. Das Unternehmen bietet Finanzierungen für mittelständische Firmen in der DACH-Region an und beschäftigt neben den deutschen Standorten auch Mitarbeitende in Zürich, London und Luxemburg.

KMU setzen immer seltener auf Hausbanken

Die Deutsche Credit, die laut eigenen Angaben auch den Status eines regulierten Asset Managers anstrebt, will laut Korbmacher vom strukturellen Finanzierungsbedarf deutscher Unternehmen profitieren. „Der Mittelstand benötigt echte Alternativen für die Finanzierung von Innovation und Wachstum“, so Korbmacher und verweist zudem auf den Rückzug der Banken aus dem Geschäft mit Unternehmensfinanzierungen – eine Entwicklung, die zur Zeit der globalen Finanzkrise begann und in den vergangenen Jahren an Geschwindigkeit gewonnen hat. Laut dem KfW finanzierten mittelständische Unternehmen 2023 im Durchschnitt nur noch rund 23 Prozent (79 Milliarden Euro) ihres Investitionsvolumens über Hausbanken und Sparkassen. Der Anteil investierender Mittelständler, die zur Finanzierung ihrer Investitionen Bankkredite eingesetzt haben, hat sich damit in den letzten 20 Jahren nahezu halbiert. Die von der Deutschen Credit finanzierten Unternehmen rangieren laut eigenen Angaben in der Umsatzgröße zwischen 25 Millionen Euro bis eine Milliarde Euro.

Mit der Umwandlung zur AG zieht die Deutsche Credit einen vorläufigen Schlussstrich unter einen mehrjährigen Restrukturierungsprozess. Loos gründete 2018 das Unternehmen unter dem damaligen Namen Deutsche Credit Capital Partners (DCCP). 2021 musste die deutsche Gesellschaft der DCCP im Zuge der Auswirkungen der Coronakrise Insolvenz anmelden. Gegenüber der dpn-Schwesterpublikation FINANCE kommentierte Loos damals das Insolvenzverfahren: „Die AG-Struktur war vielleicht ein bisschen zu komplex.“ Er hatte sich zudem vorgenommen, die neue Gesellschaft künftig schlanker aufzustellen. Im September 2024 beteiligte sich schließlich 4Tree Capital am Finanzdienstleister. „Diese Investition ist eine logische Ergänzung unserer bestehenden Beteiligungen im Finanzsektor“, sagte Malte Reitzig damals.

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Seit April 2024 leitet Thomas Bayerl als Geschäftsführer die illiquiden Assets der MEAG. Im Interview spricht er über sein Selbstverständnis als Führungskraft, den Charme illiquider Investments und darüber, was sich Deutschland von seinem kleinen Nachbarn abschauen kann.

Herr Bayerl, Sie sind seit 2008 bei der MEAG, inzwischen als Geschäftsführer für illiquide Investments. In Zeiten hoher Fluktuation auf Führungsebene ist das bemerkenswert. Was hält Sie so lange im Unternehmen?

Nun, nach ein paar Jahren ist man unvermittelbar – wie eine Immobilie, die Sie nicht abstoßen können (lacht). Spaß beiseite: Was mich hält, ist vor allem das Empowerment, das bei der MEAG gelebt wird. Wir übertragen jungen Kolleginnen und Kollegen schnell Verantwortung und geben ihnen den nötigen Spielraum, um das Unternehmen und die Investoreninteressen voranzutreiben. Bei uns heißt es selten „Mach das nicht“, sondern meistens „Coole Idee, arbeite weiter daran“. Hinzu kommt, dass die Wege zu unseren Haupt-investoren Munich Re und ERGO kurz sind, so dass ich schnell liquide Mittel mobilisieren kann, um in neue, vielversprechende Strategien zu investieren. Die 355 Milliarden Euro an Assets, die die MEAG managt, gehören unseren Investoren. Was die MEAG ausmacht, sind das Können, der Fleiß und die Innovationskraft der Mitarbeitenden, die unseren Kunden echten Mehrwert liefern. Dieses professionelle und gleichzeitig familiäre Umfeld findet man nur in wenigen Häusern.

Welche Erkenntnisse haben Sie im vergangenen Jahr als Führungskraft im illiquiden Bereich gewonnen?

Als Führungskraft sehe ich meine Rolle vor allem darin, mein Team an meiner Erfahrung teilhaben zu lassen. Dabei möchte ich vielmehr Sparringspartner sein, und auf keinen Fall ein Bottleneck, an dem alle Entscheidungen vorbeimüssen. Ich will und trage auch die Verantwortung dafür, dass mein Team eigenständig Entscheidungen treffen kann. Das stärkt zugleich die Identifikation jedes Einzelnen mit unseren Investmentthemen-

Und was waren Ihre wichtigsten Erkenntnisse aus der Kapitalanlagesicht?

Das Controlling beginnt vor dem Kauf! Bereits am ersten Tag eines illiquiden Investments muss es passend strukturiert und in der Tiefe analysiert sein. Ich muss alle relevanten Risiken kennen, sie bewusst eingehen können und dafür auch eine adäquate Risikoprämie erhalten.

Was haben Sie in Ihrer bisherigen Karriere bezüglich des Umgangs mit Liquiditätsrisiken gelernt?

Liquidität ist da, wenn man sie nicht braucht. Und wenn man sie braucht, fehlt sie. Die größten Verkäufe finden statt, wenn Leute in Panik geraten. Der Wert eines illiquiden Investments beruht hingegen auf Cashflows und Sachwerten, die über verschiedene Zyklen hinweg einen hohen volkswirtschaftlichen Wert haben. Das sichert den Werterhalt. Gemein ist liquiden und illiquiden Asset-Klassen, dass die Marktbreite entscheidend ist. Wenn ich in den einzigen Photovoltaik- oder Windparkbetreiber einer Region investiere, kann das ebenso illiquide sein, wie wenn ich Anleihen des einzigen Zugbetreibers im Land halte. Auch die Märkte selbst verhalten sich unterschiedlich: Während in Europa Investoren bei Infrastrukturinvestments eher einem Buy-and-Hold-Ansatz folgen, wird in den USA viel schneller und häufiger ge- und verkauft.

Welchen Ansatz verfolgt die MEAG?

In unserer Grund-DNA ist der Hold-Ansatz verankert, und wir denken investmentübergreifend in Zeiträumen von zehn bis 20 Jahren. Wir investieren nicht in Illiquide, um schnelle Capital Gains zu erzielen, sondern um uns vom Kapitalmarkt zu entkoppeln und breit zu diversifizieren. Bildlich gesprochen: Strom, Wasser oder Wohnungen werden unabhängig von der wirtschaftlichen Lage immer gebraucht. Diese Dekorrelation ist der eigentliche Charme illiquider Anlagen. In der Niedrigzinsphase waren zwar die möglichen Überrenditen der Haupttreiber, doch die Dekorrelation macht ihren wirklichen Wert aus. Deshalb finden wir auch natürliche Ressourcen als Asset-Klasse derzeit so interessant. Ist Klimawandelresilienz gegeben, wächst ein Wald jedes Jahr automatisch und ist damit automatisch mehr wert. Das ist sehr attraktiv für die Kapitalanlage.

Was haben Sie in den vergangenen Jahren über den Markt gelernt?

Dass sich Dinge extrem schnell verändern können. Binnen drei, vier Monaten kam es zu massiven Bewegungen. Mit Stresstests müssen wir sicherstellen, dass wir solche Schocks eine gewisse Zeit lang aushalten können. Natürlich arbeitet jeder mit Grundszenarien zu Inflation und Zinsniveau, aber was passiert, wenn die Realität plötzlich um plus/minus 10 Prozent abweicht? Wir führen deshalb lieber zu viele und zu harte Stresstests durch als zu wenige. Kritisch sehe ich auch den Leverage im Private-Debt-Segment, der durch das starke Wachstum der Asset-Klasse meiner Meinung nach zu hoch ist. Wenn sich Geschäftsfelder verändern, bleiben Kreditgeber auf ihren Forderungen sitzen. Die große Insolvenz- und Default-Welle ist bislang ausgeblieben, aber die Refinanzierungszyklen stehen noch bevor. Auch das breite Private-Equity-Segment sehe ich skeptisch: Auf dem Primärmarkt herrscht wegen unterschiedlicher Preiserwartungen Zurückhaltung, während der Secondaries-Markt stark wächst. Anteile lassen sich dort mit 10 bis 15 Prozent Abschlag kaufen. Das ist Ausdruck von Liquiditätsproblemen. Gefühlt ist auch hier zu viel Risiko im System.
Die MEAG ist stark im Bereich Infrastruktur positioniert.

Wie bewerten Sie das Investitionspaket der Bundesregierung?

Die 500 Milliarden Euro werden nicht reichen und das weiß auch die Politik. Deshalb befindet sie sich im Gespräch mit uns privaten Marktakteuren. Wir haben Appetit zu investieren. Doch damit die Mittel maximalen Mehrwert stiften, braucht es eine klare Fokussierung auf zentrale Infrastrukturprojekte statt des Gießkannenprinzips.

Wo sehen Sie die größten Chancen?

Knapp ein Drittel unseres Debt-Portfolios entfällt auf deutsche Infrastruktur. Großes Potential sehen wir vor allem im Transportsektor und in der Energieversorgung. So haben wir zuletzt neben einer S-Bahnstrecke beispielsweise eine Stand-alone-Batteriefazilität erworben, die Netzschwankungen stabilisiert und dadurch Rendite generiert. Auch der Sozialbereich, etwa der Bau von Schulen und Kindergärten, ist wichtig. Allerdings erweist sich hier die kommunale Verantwortung häufig als Herausforderung.

Warum?

70 Prozent der Infrastruktur in Deutschland liegen in kommunaler Verantwortung. Dadurch werden Investitionen schnell zu einem Politikum. Wenn die Bürger vor Ort mehr grüne Energie benötigen, sollte sie auch dort produziert werden können. Auf kommunaler Ebene braucht es dafür jedoch mehr Bereitschaft und Flexibilität. Noch immer gibt es Vorbehalte gegen Public-Private-Partnerships, vor allem wegen vermeintlich höherer Kosten. Das stimmt zwar, aber wenn Kommunen Projekte selbst finanzieren, tragen sie auch 100 Prozent des Risikos. Länder wie die Niederlande oder Nordirland gehen hier klüger vor

Was könnte sich die Bundesregierung von anderen Ländern abschauen?

In Deutschland dauert vieles zu lange, wenn es nicht Bundessache ist. Gerade kleine Kommunen müssen sich erst Unterstützung und Expertise beschaffen. Das kostet Zeit und Geld. In den Niederlanden hingegen haben zwei zentrale Behörden den Hut auf: eine für Transport, eine für Soziales. So werden Ausschreibungen gebündelt und ermöglichen schnelle, saubere und gleichzeitig EU-konforme Vergabeprozesse. Wenn wir die Bedarfe deutscher Kommunen zusammenfassen würden, entstünde mehr Transparenz und Planbarkeit. Investoren könnten sich in der Folge mit passgenauen Angeboten beteiligen, was zu besseren Ergebnissen führt.

Zum Schluss ein persönlicher Einblick: Wie investieren Sie Ihr privates Kapital?

Ich setze auf einen sicheren Grundstock, beispielsweise aus Versicherungsprodukten, und ergänze diesen mit Aktienfonds und Immobilien. Aufgrund der Zinsen halte ich aktuell auch etwas Cash. Nach unten bin ich planbar, nach oben lasse ich gern Luft zum Atmen. 

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Die Weltbevölkerung lebt länger, aber das Sparen kommt zu kurz. Doch wer plant, blickt zuversichtlicher in den Ruhestand und kann so finanziell sowie psychisch profitieren.

Die Lebenserwartung steigt, doch die finanzielle und auch mentale Vorbereitung hält nicht Schritt. Laut einer Erhebung von Fidelity International zusammen mit dem National Innovation Centre for Ageing (NICA) hinken weltweit zwei von fünf Menschen im Alter über 50 um mindestens zehn Jahre hinter ihrer Ruhestandsfinanzierung her. In Deutschland sind es sogar mehr als die Hälfte. Ein Drittel der insgesamt 11.800 Befragten aus 13 Ländern hat keinerlei Vorsorgeplanung betrieben, nur 15 Prozent suchen professionellen Rat.

Zahlen der Studie „Alterssicherung in Deutschland“ (ASID) des Bundesministeriums für Arbeit und Soziales (BMAS) aus diesem April bestätigen das Bild einer konservativen Rücklagenplanung auch für Deutschland. Demnach stammen mehr als die Hälfte der Alterseinkommen der heute 65-Jährigen und Älteren aus der gesetzlichen Rentenversicherung. Pensionen oder Leistungen berufsständischer Versorgungswerke machen 17 Prozent der Altersvorsorge aus, und die Mittel aus der betrieblichen Altersversorgung kommen auf gerade einmal 7 Prozent. Laut der Deutschen Rentenversicherung lag die durchschnittliche Rentenleistung 2023 bei 1.152 Euro. Die durchschnittlichen Bruttobetriebsrenten betrugen laut BMAS im selben Jahr für westdeutsche Männer 730 Euro (365 Euro im Osten) und für westdeutsche Frauen rund 390 Euro (235 Euro im Osten).

Mit der finanziellen Planung kommt die Zuversicht

70 Prozent der über 50-Jährigen gehen laut Fidelity bereits davon aus, länger zu arbeiten. Sie rechnen jedoch zu 38 Prozent damit, dies „aus Freude an der Aktivität“ zu tun – und nicht aus finanzieller Not (26 Prozent). Laut dem Statistischen Bundesamt waren 2024 bereits 38 Prozent der Menschen jenseits des Renteneintrittsalters erwerbstätig; zudem ist inzwischen fast jeder Fünfte in dieser Alterskohorte armutsgefährdet.

83 Prozent der Befragten von Fidelity, die bereits einen konkreten Plan für ihre Altersvorsorge haben, fühlen sich emotional und physisch auf den letzten Lebensabschnitt vorbereitet – ohne Plan sinkt dieser Wert auf 65 Prozent. „Wenn die Finanzen gesichert sind, können Menschen in ihre Gesundheit investieren, soziale Kontakte pflegen und dem Ruhestand mit Zuversicht begegnen“, kommentiert Susanna Wooders, Country Head Germany bei Fidelity International.

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Die Zinsen sind zurück – und Donald Trump auch. Wo die Festverzinslichen angesichts steigender US-Staatsschulden, eines High-Yield-Comebacks und der vermehrten Verbreitung von Indexprodukten stehen, diskutierten die Teilnehmer des dpn-Roundtables Fixed Income.

Wie steht Fixed Income als Asset-Klasse aktuell da?

Frank Diesterhöft: Fixed Income ist und bleibt für institutionelle Investoren eine hochrelevante Asset-Klasse. Sie liefert stabile und planbare Erträge, die es Anlegern ermöglichen, ihre Liquiditätserfordernisse und Leistungsversprechen zu erfüllen. Gleichzeitig zeichnet sich Fixed Income im Vergleich zu vielen anderen Asset-Klassen durch eine geringere Volatilität und eine hohe Liquidität aus. Der IG-Bereich bietet zudem ein hohes Maß an Sicherheit. Die Allokation bei institutionellen Investoren in Deutschland variiert erheblich und reicht von etwa 30 Prozent bis über 80 Prozent. In den vergangenen zweieinhalb Jahren haben wir bei Insight eine deutlich gestiegene Nachfrage nach liquiden Fixed-Income-Investitionen verzeichnet.

Paul Jung: Nach einer regelrechten Dekade im Tal der Tränen sehen wir wieder eine deutlich höhere Nachfrage nach Fixed Income. Das liegt vor allem daran, dass die Renditeniveaus wieder attraktiv sind. Es rentieren über 80 Prozent des globalen Anleihenmarktes oberhalb von 4 Prozent, das haben wir zuletzt im Jahr 2007 gesehen. Auf der anderen Seite sind für Euro-Anleger die Zinsen am kurzen Ende zuletzt wieder deutlich gesunken und auch der Kreditrisikoaufschlag bei Unternehmensanleihen bewegt sich unterhalb des langjährigen Durchschnitts. Dennoch können auskömmliche Erträge in dieser Marktumgebung erwirtschaftet werden und unser Motto lautet daher für dieses Jahr „Fokus auf Income“ – also verstärkt auf die Erträge wie Kupons zu achten, mit überschaubarer Laufzeit, und weniger auf Kursbewegungen bzw. Duration zu setzen. Die Umsetzung solcher Strategien kann sowohl durch aktives wie indexnahes Management erfolgen.

Andreas Dimopoulos: Es gibt endlich wieder Income, das heißt, die Rückkehr attraktiver laufender Erträge schafft neue Spielräume und erleichtert das Erfüllen strategischer Quoten – insbesondere für Investoren mit regelmäßigen Verpflichtungen. Das ist für mein Team, dass Spread-orientiert arbeitet, nicht immer ideal, da höherwertige Ratings ins Zentrum der Wertschöpfungsstrategie rücken. Parallel dazu eröffnet die jetzige steile Zinsstrukturkurve neue Chancen. Dass 30-jährige Bundesanleihen mit 3,25 Prozent Rendite am aktuellen Rand offeriert werden, galt lange als undenkbar.

Marc Haede: MSCI ist vor allem für das Aktienindexgeschäft bekannt. Doch bereits vor sechs Jahren forderten Asset Owner verstärkt Fixed-Income-Produkte von uns. Daher haben wir das Geschäft, wieder aufgebaut. Der ETF-Markt für Anleihen ist gerade einmal ein Viertel von dem für Aktien, obwohl die Asset-Klasse größer ist als die Aktienmärkte. Für uns ergibt sich daraus erhebliches Potential, insbesondere in Europa.

Jens Güldner: Für uns ist Fixed Income mit einem Anteil an der dynamischen SAA von 60 bis 65 Prozent die zentrale Asset-Klasse im Portfolio. Wir als gemeinnütziges Gesundheits- und Sozialunternehmen managen 60 Einrichtungen und neun Schulen mit rund 11.400 Mitarbeitern. Die SAA ist darauf ausgelegt, sowohl planbare Erträge zu erwirtschaften, um diese zeitnah verwenden zu können, als auch den realen Kapitalerhalt zu gewährleisten.

Die Niedrigzinsphase ist für uns zum Glück Geschichte. Als die Zinsen zurückkehrten, haben wir den Anleiheanteil im Portfolio zunächst auf 65 Prozent erhöht. Inzwischen sind wir von diesem Wert etwas abgerückt, weil wir für die reale Substanzerhaltung eine gewisse, stetige Performance in der Asset-Klasse Aktien benötigen. Unser Schwerpunkt liegt auf aktiv gemanagten Einzeltiteln. Ergänzt werden diese durch aktiv gemanagte Themen-Ziel-Fonds und ETFs im Rahmen der taktischen Steuerung.

Veronika Herzberger: Herr Dimopoulos, Ihre Kollegen können beruhigt sein: In den kommenden Jahren wird es genügend Möglichkeiten geben, die Quoten weiter aufzustocken, da aufgrund der steigenden Staatsverschuldung auf beiden Seiten des Atlantiks mit hohem Neuemissionsvolumen zu rechnen ist. Dieses Jahr war bisher stark von Credit geprägt. Sowohl im High-Yield- als auch im Investment-Grade-Bereich erleben wir ein klassisches Buy-the-Dip-Jahr. Einen großen Crash erwarte ich jedoch nicht. Trumps Zollfantasien haben den Markt zwar zunächst verunsichert, doch die Märkte warten mittlerweile erstmal ab. Das sieht man auch daran, dass die Credit Spreads nicht mehr im Gleichschritt mit dem Global Trade Uncertainty Index laufen. Ich gehe davon aus, dass sich dieses Bild in den nächsten ein bis drei Jahren fortsetzt.

Teilen Sie die makroökonomische Bewertung von Frau Herzberger?

Roman Gaiser: Nicht jeder Satz Donald Trumps wird heute noch auf die Goldwaage gelegt. Ein Punkt, auf den sich die Märkte stärker konzentrieren, ist die Unabhängigkeit der Fed. Hier könnte es strukturelle Verschiebungen geben. Besonders in den USA zeigt sich in der Versteilung der Zinskurve die Nervosität am langen Ende. Die Frage steht im Raum, ob sich Zins- und Geldpolitik nachhaltig verändern.

Frank Diesterhöft: Wie Frau Herzberger bereits sagte, gab es im April einen klassischen Buy-the-Dip-Moment. Die Credit Spreads sind rausgelaufen und Investoren nutzten die attraktiven Einstiegsniveaus. Die Fundamentaldaten der Unternehmen sind weiterhin stark. Sorgen bereiten eher die Bilanzen der Staaten.

Die Konsolidierung der Staatshaushalte genießt nirgends Priorität, der Trend bei den Staatsschulden zeigt nach oben. Es bleibt spannend, welchen Einfluss das auf das lange Ende der Zinsstrukturkurve haben wird. Es scheint, dass das Vertrauen in den US-Markt bereits leicht erodiert. Wir sehen, dass es eine Art De-Dollarisierung gibt, bei der Investoren auch im Fixed-Income-Bereich vermehrt in Europa investieren.

Bleiben die USA der stabile Anker für institutionelle Investoren?

Roman Gaiser: Das ist die entscheidende Frage. Die letzten zwei Jahrzehnte waren von amerikanischem Erfolg geprägt – sowohl wirtschaftlich und technologisch als auch politisch. Nun sehen wir mit „America first“ eine Abgrenzung. Die langfristigen Renditen sind spannend: Zehnjährige US-Staatsanleihen bei rund 4,3 Prozent liegen ziemlich nahe am historischen Mittel der letzten 100 Jahre. Das ist im Vergleich zu den letzten zehn Jahren oder zur Finanzkrise attraktiv. Für Investoren stellt sich die Frage: Soll man diese Chance nutzen oder nicht?

Marc Haede: Frau Herzberger trifft mit ihrer Aussage zur Glaubwürdigkeit von politischen Aussagen einen wichtigen Punkt. „The proof of the pudding is in the eating“, wie die Engländer sagen. Früher reagierten die Märkte stark auf Ankündigungen, weil man davon ausging, dass diese auch umgesetzt werden. Heute fehlt diese Glaubwürdigkeit. Am sogenannten „Liberation Day“ reagierten die Märkte noch massiv, inzwischen antworten sie auf Aussagen der US-Administration deutlich gelassener. Erst wenn klar ist, wie hoch Zölle tatsächlich ausfallen, wird der Markt eine klare Richtung finden.

Paul Jung: Wichtig ist die Frage nach den Staatsschulden im Zuge der „One Big Beautiful Bill“. Ich hoffe nicht, dass Triple B das künftige Rating der USA sein wird. Die USA könnten in den nächsten fünf Jahren ihre Staatsverschuldung um weitere 10 Prozent erhöhen. Sie nähert sich dann etwa 140 Prozent des BIP. Das ist hoch, vergleichbar zum Niveau von Italien oder Griechenland, aber noch weit entfernt von Japan. Entscheidend ist vielmehr die Frage, wer die Schulden finanziert. Der Anteil ausländischer Investoren an US-Staatsanleihen ist im vergangenen Jahr 20 Prozent zurückgegangen. Wenn externe Investoren weiter abspringen, könnte das problematisch werden.

Andreas Dimopoulos: Eine prognostizierte signifikante Kapitalabwanderung aus China hat sich bislang nicht materialisiert. Obgleich China seit geraumer Zeit umfangreiche Veräußerungen vornimmt, zeigen sich die globalen Märkte in der Lage, diese Volumen zu absorbieren. Die Kernproblematik liegt in der begrenzten Markttiefe. Es stellt sich die Frage, welche alternativen Anlageziele für derart umfangreiche Kapitalströme zur Verfügung stünden, sollten Investoren eine Diversifikation abseits der USA anstreben. In diesem Kontext ergäbe sich für Europa die strategische Möglichkeit, seine Position als relevante Alternative zu den Vereinigten Staaten zu stärken, sofern eine Harmonisierung von Standards realisiert werden könnte. Damit wären wir direkt bei der Diskussion über die Einführung von Euro-Bonds.

Veronika Herzberger: Genau diese Unsicherheiten sind die Grundlage dafür, dass Fixed Income nach wie vor so gefragt ist. Investoren wie Versicherer haben enorme Mittel, die angelegt werden müssen. Die USA bleiben ein Anker, aber seine Kette wird deutlich länger werden. Um im Sprachbild zu bleiben: Die Schiffe, die sich an diesem Anker festhalten, müssen aufgrund der Staatsverschuldung einen deutlich stärkeren Wellengang aushalten.

Außerdem sind die Capital Flows weiterhin stärker, als man denkt. Trotz der Abschwächung, die wir im Dollar in den letzten Monaten gesehen haben, bleibt der US-Dollar gemessen in Kaufkraftparitäten nach wie vor sehr hoch bewertet.

Herr Güldner, welche Rolle spielen US-Staatsanleihen in Ihrem Portfolio?

Jens Güldner: Es ist mehr passiert, als wir erwartet hatten, wenngleich wir keine US-Staatsanleihen im Portfolio haben, was historisch gewachsen ist, da unser Investmentschwerpunkt Fixed Income in Europa liegt. Mit den Entwicklungen in den USA müssen wir uns trotzdem intensiv beschäftigen. Bei Aktien spielt das Land für uns eine wichtige Rolle, weil wir hier in unserer dynamischen SAA mit 40 bis 35 Prozent allokiert sind. Unsere größte Herausforderung aktuell sind die politischen Unsicherheiten und die sich dynamisch ändernde Schuldentragfähigkeit einzelner Länder. Auch Deutschland hat ja bekanntlich neue Schuldenprogramme beschlossen. Das gilt es kritisch zu beobachten und zu analysieren. Für uns sind aktives Portfoliomanagement und Risikosteuerung und ihre Vernetzung von zentraler Bedeutung. Wir haben klare Ausschüttungsziele, verwalten zudem Gelder von über 20 weiteren gemeinnützigen Organisationen. Das erfordert ein hohes Maß an Vertrauen und Professionalität.

Lohnt sich aktives Management im Fixed-Income-Bereich?

Andreas Dimopoulos: Ganz klar ja.

Roman Gaiser: Im Staatsanleihenbereich, aber auch darüber hinaus lohnt sich aktives Management besonders. Direktionale Wetten, ob die 30-jährigen US-Treasuries ins Rote oder Schwarze drehen, halten wir für riskant. Stattdessen sind wir im Bereich der Staatsanleihen – und auch dem Global Aggregate Bond Index – sehr aktiv. Wir nutzen Derivate, spielen Cross-Market-Strategien und Kurvenbewegungen. 2023 bewegten sich die zehnjährigen US-Treasuries per Saldo nur um einen Basispunkt, aber zwischendurch gab es enorme Schwankungen. Wer da passiv blieb, hat Chancen liegen lassen. Auch im Credit-Segment zahlt sich Aktivität aus.

Andreas Dimopoulos: Ein aktiverAnsatz ermöglicht eine präzise Steuerung der Portfoliogewichtungen. Dies beinhaltet die strategische Reduzierung von Engagements in Ländern wie Italien und Frankreich zugunsten von Märkten wie Slowenien und den Niederlanden. Im Hochzinsanleihensegment streben wir eine Diversifizierung über die größten Emittenten mit der höchsten Verschuldung hinaus an. Dank der aktiven Selektion können wir einen signifikanten Mehrwert generieren.

Paul Jung: Ich stimme zu: 2023 war ein Jahr für aktives Management. Aber das widerspricht nicht ETFs oder indexnahen Bausteinen. Man kann mit passiven Instrumenten sehr wohl aktiv managen, indem man gezielt Bausteine kombiniert – also von einer reinen Marktkapitalisierungsgewichtung im Portfolio abweicht und eine individuelle Allokation umsetzt.

ETFs sind dafür ein effizientes Instrument, und wir sind der Anbieter für diese einzelnen Asset-Allocation-Bausteine. Der Markt entwickelt sich zudem hin zu einer immer granulareren Ausgestaltung: ETFs umfassen weniger Titel und erlauben präzisere Allokationen. Zuweilen finden indexnahe ETFs sogar Einsatz in aktiven Fonds. Aktive Manager, zum Beispiel im High-Yield-Bereich, nutzen die einfache Handelbarkeit von ETFs in ihren Portfolios, um Risiken kosteneffizienter zu steuern.

Marc Haede: Wichtig ist, auf welcher Ebene man über aktiv oder passiv entscheidet. Wenn sich ein institutioneller Investor für eine komplexe Benchmark entscheidet, beispielsweise durch die Integration eines Nachhaltigkeits-Overlays oder eines Dekarbonisierungspfades, wird es schwieriger, aktives Management sinnvoll zu integrieren. Manche Kunden wollen dennoch beides: ein komplexes ESG-Overlay und zusätzlich aktives Management. Das ist möglich, aber sehr anspruchsvoll.

Fragen Kunden aktiv oder passiv nach?

Paul Jung: Seit dem ersten Fixed-Income-ETF im Jahr 2002 ist der Markt stark gewachsen. Heute liegen global 3 Billionen US-Dollar in Fixed-Income-ETFs, wobei das nur circa 2 Prozent des gesamten Anleihenmarktes sind. Zum Vergleich: Aktien-ETFs machen bereits 8 bis 12 Prozent aus. Wir erwarten, dass Fixed-Income-ETFs bis 2030 auf 6 Billionen US-Dollar wachsen. Diese Annahme leitet sich aus einer stetig breiteren Kundenbasis und von einem immer größeren Produktangebot ab. Neben den bisherigen Nutzern von Anleihen-ETFs wie Vermögensverwaltern, Vermögensberatern, Family Offices und Privatanlegern beobachten wir seit einigen Jahren ein verstärktes Interesse von institutionellen Investoren wie Unternehmen, Pensionskassen oder Treasury Managern. Neben der Kundenbasis ermöglicht eine immer größere Vielfalt an aktiven wie passiven ETFs ihren zunehmenden Einsatz. Bisher sehen wir, dass Gelder weiterhin mehrheitlich in indexnahe ETFs fließen, aber aktive ETFs das steilere Wachstum vorweisen. Dabei klassifizieren wir aktive ETFs nach den drei Gruppen „Alpha-anstrebende“, „Outcome-orientierte“ und „marktzugangsschaffende“ ETFs. Dazu zählen Geldmarktanlagen oder CLOs – in die man nun mittels eines aktiven ETF einfach investieren kann.

Frank Diesterhöft: Passive Strategien gelten als kosteneffizient und erfreuen sich großer Beliebtheit, auch weil aktive Ansätze in der Vergangenheit nicht immer die Erwartungen der Investoren erfüllt haben. Um einen liquiden Aktienindex im eigenen Portfolio abzubilden, können ETFs besonders geeignet sein. Im Fixed-Income-Bereich ist es schwieriger, Markt-Beta abzubilden. Mit zunehmenden Bid-Ask-Spreads steigt die Herausforderung, Benchmark-Performance zu erreichen oder Outperformance zu erzielen. Bei High-Yield-Investitionen finden sich viele ETFs in den hinteren Perzentilen. Hier erzielen aktive Ansätze teils deutlich bessere Ergebnisse. Zudem gewichten Credit-Indizes die Emittenten mit den meisten Schulden am höchsten. Passiv bedeutet also auch, die größten Schuldner zu finanzieren.

Andreas Dimopoulos: Die aktuelle Marktentwicklung zeigt eine bemerkenswerte Konvergenz der Risikoaufschläge innerhalb des Euro-Raums. Griechenland handelt inzwischen mit einem engeren Spread als Frankreich, und Italien weist kaum noch eine signifikante Ausweitung im Vergleich auf. Dies illustriert eindrücklich die umfassende Einengung der Spreads im gesamten Euro-Raum.

Trotz dieser engen Spreads bleibt der Carry-Effekt für Investoren ein relevantes Argument. Darüber hinaus beobachten wir eine wirtschaftliche Bodenbildung in Europa, welche die Kreditmärkte zusätzlich stützt.

Frank Diesterhöft: Wir sehen aktuell ein deutlich gestiegenes Interesse an Absolute-Return-Strategien. Diese sind in Deutschland lange Zeit vernachlässigt worden. Dabei funktionieren sie besonders gut in Phasen mit hohen Cash Rates, hoher Volatilität und engen Spreads. Genau dieses Umfeld haben wir heute. Absolute Return ist ein klassisches Beispiel für aktives Fixed-Income-Management und zeigt den Mehrwert, den es Investoren in unsicheren Zeiten bieten kann.

Profitieren Emerging Markets von den Staatsschulden in Europa und den USA?

Roman Gaiser: Die Emerging Markets sind sehr heterogen. Korea, China, Polen, afrikanische Staaten – sie alle bilden eine riesige Bandbreite ab. Grundsätzlich gilt: Eine straffere Geldpolitik belastet diese Länder. Hinzu kommen schwankende Rohstoffpreise und geopolitische Krisen. Dennoch sehen wir wieder stärkeres Interesse, weil es nach wie vor attraktive Spreads gibt. Viele EM-Länder stehen bei der Verschuldung besser da als die entwickelten Märkte. Viele afrikanische Länder liegen bei 40 bis 50 Prozent Staatsverschuldung, Ähnliches gilt auch für Staaten im Nahen Osten. Wer nachhaltige Fiskalpolitik betreibt, steht besser da. Auch Demografie spielt eine Rolle: Einige Länder haben ein deutlich günstigeres Profil als entwickelte Märkte.

Frank Diesterhöft: Emerging Markets machen circa 60 Prozent der globalen kaufkraftbereinigten Wirtschaftsleistung aus und sie wachsen deutlich stärker als die Developed Markets. Dass sie zuletzt weniger im Fokus institutioneller Investoren standen, war primär auf die Stärke des US-Dollars zurückzuführen. Jetzt ist der Dollar seit Jahresanfang deutlich schwächer geworden, was positiv für Emerging Markets ist. Da viele Schwellenländer in US-Dollar verschuldet sind, erleichtert eine stärkere lokale Währung die Schuldentilgung und verbessert die fiskalische Stabilität. Fallen absehbar die US-Zinsen, könnte das einen zusätzlichen Impuls geben. Auch steigende Rohstoffpreise gäben Emerging Markets Rückenwind.

Jens Güldner: Bei der Analyse der Emerging Markets schlagen in mir zwei Herzen. Volkswirtschaftlich betrachtet, sind sie hochattraktiv mit ihrer demografischen Entwicklung und Bevölkerungspyramide, im Wirtschaftswachstum und in der künftigen internationalen Bedeutung. Für mein Haus spielen Risikobudgets eine zentrale Rolle im Management der anvertrauten gemeinnützigen Gelder. Mit 10 Prozent Primär-Risikobudget und zusätzlich 5 Prozent Minimum-(Varianz-)Risikobudget investieren wir aktuell im Bereich Fixed Income in Europa, wo wir derzeit noch mit weniger Risiko vergleichbare oder bessere Erträge erzielen können. Ein zentrales Thema ist zudem die Nachhaltigkeit. Hier hat sich in den Emerging Markets zuletzt viel getan auf dem Gebiet der Nachhaltigkeit und des Ratings. Wir betrachten das mit Wohlwollen, sind derzeit aber noch nicht wieder dort im Bereich von Fixed Income investiert, was aber, langfristig betrachtet, in unserer Asset-Struktur so nicht fixiert sein muss.

Marc Haede: Wir sind bei MSCI in diesem Segment bereits breit aufgestellt und sehen sowohl in Hard Currency als auch Local Currency wachsendes Interesse an Emerging-Markets-Exposures. Vor allem im Bereich ESG-Research gab es Fortschritte: Heute decken wir 190 Länder mit Ratings und Emissionsdaten ab. Nachhaltigkeit fließt damit verstärkt auch in Emerging-Markets-Benchmarks ein.

Veronika Herzberger: Der Grund für die gute Performance von Emerging Markets in diesem Jahr ist vor allem die Dollar-Schwäche. Doch wie geht es weiter? Die Spreads in den Emerging Markets sind mittlerweile relativ niedrig, was auch für Versicherer eine Herausforderung darstellen könnte. Die Frage könnte also lauten: Sollten wir uns mehr auf die Währung konzentrieren und das Thema Nachhaltigkeit in diesen Kontext einfließen lassen? Ich spreche hier nicht davon, das Thema Nachhaltigkeit zu umgehen, sondern beispielsweise durch die Investition in nachhaltig orientierte Produkte anzuwenden. Dies könnte eine sinnvolle Option für Investoren sein.

Andreas Dimopoulos: Bei Signal Iduna haben wir eine internationale Strategie implementiert, die diese Aspekte konsequent in unseren Mandaten berücksichtigt. Es handelt sich hierbei nicht um eine klassische Emerging-Markets-Strategie im herkömmlichen Sinne. Vielmehr nutzen wir gezielt die Währungen der Schwellenländer, wobei die Steuerung dieser Positionen dem Fondsmanager obliegt. Die Einbindung der Expertise des Fondsmanagers ist entscheidend, um eine präzise und effektive Positionierung zu gewährleisten. Wir agieren primär über Währungen, oft unter Nutzung supranationaler Emittenten wie zum Beispiel der KfW oder EIB, während die finale Währungspositionierung in der Verantwortung des Managers liegt.

Hat sich Ihr Risikomanagement in den letzten zwei Jahren verändert?

Andreas Dimopoulos: Das Jahr 2022 stellte eine signifikante Herausforderung dar. Selbst im Segment der AAA-Anleihen waren zweistellige Verluste zu verzeichnen, was viele Marktteilnehmer überraschte. Als Reaktion darauf haben wir unsere übergeordnete Anlagestrategie proaktiv angepasst. Seit Mitte 2022 fokussieren wir uns verstärkt auf Staatsanleihen, Covered Bonds und top geratete Finanzwerte. Für ein Versicherungsunternehmen haben Rating und Solvenz höchste Priorität. Im Vergleich zur Niedrigzinsphase verfolgen wir heute einen etwas konservativeren Investmentansatz. Auch wenn dies weniger dynamisch erscheinen mag, ermöglicht uns diese Strategie, unsere Quoten zuverlässig zu erfüllen und die Solvenz des Unternehmens nachhaltig zu gewährleisten.

Frank Diesterhöft: Für langfristig orientierte Investoren, wie etwa Pensionsanleger, sollte die Volatilität von Assets nicht als das eigentliche Risiko betrachtet werden. Das eigentliche Risiko besteht vielmehr darin, Zahlungsverpflichtungen gegenüber Pensionären nicht zuverlässig bedienen zu können. Natürlich muss man sich leisten können, Volatilität auszuhalten, auch im Hinblick auf regulatorische Vorgaben. Ein effektives Risikomanagement für Fixed-Income-Investoren sollte vor allem darauf ausgerichtet sein, Emittentenausfälle zu vermeiden, also das Ausfallrisiko gezielt und proaktiv zu steuern. Dabei ist die Fähigkeit, die finanzielle Stabilität und Bonität der Emittenten präzise einschätzen zu können, von zentraler Bedeutung.

Roman Gaiser: Private Credit ist aufgrund seiner Chancen stark gewachsen, birgt aber auch Risiken. Das trifft vor allem auf schwache, hochverschuldete Unternehmen zu, die unter steigenden Finanzierungskosten leiden. Außerdem bedeuten höhere Renditen niedrigere Breakevens. Weil sich Inflation und Zinsniveaus verschoben haben, verändert sich also auch die Risikobetrachtung.

Die Zinsverschiebungen und die damit verbundene Veränderung in der Solvenz und der Finanzierung haben die Märkte erheblich beeinflusst. Deswegen nutzen viele Pensionskassen heute LDI-Strategien, um Zins- und Solvenzrisiken besser zu steuern. Wir bieten als Haus auch LDI-Strategien an, die durchaus für kleinere Pensionskassen umsetzbar sind.

Andreas Dimopoulos: Die regulatorischen Rahmenbedingungen spielen in der Tat eine entscheidende Rolle. Während eine Stiftung oder ein Family Office potentiell über größere Investitionsfreiheiten verfügen mag, sind wir als Versicherungsunternehmen primär an die Solvenzquote als maßgeblichen Faktor gebunden. Dies impliziert, dass wir bei unseren Anlageentscheidungen nicht nur Kreditrisiken und Marktchancen evaluieren, sondern stets auch die Stabilität unserer Gesamtsolvenz berücksichtigen müssen. Eine erhöhte Aktienquote könnte für uns als Versicherer problematisch sein, da wir die Verpflichtung haben, die Deckung der Rückstellungen jederzeit zu gewährleisten. Diese Aspekte erfordern eine sorgfältige Abwägung und Balance. Es besteht somit ein signifikanter Unterschied in der Resilienz, die in verschiedenen Marktphasen erzielt werden kann.

Jens Güldner: Risikomanagement ist nicht nur eine Vermeidungsstrategie, sondern auch eine Chancenstrategie für uns. Es geht darum, sich sehr systematisch Chancen zu erarbeiten und die sich bietenden Opportunitäten zu nutzen. Dem Risikomanagement auf Organisationsebene kommt die Aufgabe zu, die Gefahr der Nichterreichung der gesetzten Ziele zu minimieren. Verpasste Chancen werden in diesem Rahmen zu den Risiken gezählt. Ein professionelles Risikomanagement ist für uns heutzutage unerlässlich. Wir wollen allen voran die reale Kapitalerhaltung nach Inflation aus mittlerer bis langfristiger Sicht erzielen. Hierfür haben wir ein bewährtes, auf dem Value-at-Risk-Ansatz basierendes Risikomanagementsystem implementiert, das ein Minimum-Varianz-Risikobudget berücksichtigt. Wir bilanzieren zu Marktpreisen und müssen im Management entsprechend agieren. Insbesondere bei den Staatsanleihen haben wir einige Anpassungen vorgenommen, um sicherzustellen, dass wir auf dem Zielpfad bleiben. Einige Länder haben wir in der taktischen Asset Allocation reduziert, Corporate Bonds haben wir höher gewichtet.

Veronika Herzberger: Dann dürften die Berichte in diesem Jahr deutlich positiver ausfallen als noch vor einiger Zeit.

Jens Güldner: Ein wenig schon. Wir brechen unsere Ziele nicht auf jede Asset-Klasse herunter. Wichtig ist, dass unsere geplanten Ausschüttungen aus unserem Spezialfonds mit hoher Wahrscheinlichkeit gewährleistet werden. Unser zentrales Ziel ist es, wie bereits gesagt, die reale Substanzerhaltung aus mittel- bis langfristiger Sicht. Das gilt auch mit Blick auf die gepoolten Gelder der vielen weiteren gemeinnützigen Organisationen in unserem Spezialfondsmandat. Per ultimo August haben wir im konsolidierten JSD-Portfolio eine Netto-Fixed-Income-Performance von 2,28 Prozent erzielt.

Welche Rolle spielt ESG heute bei Fixed Income?

Marc Haede: Das oft kolportierte nachlassende Momentum von ESG und Nachhaltigkeit betrifft eher den Retail- und Wealth-Bereich, nicht die institutionellen Investoren. Bei Letzteren sehen wir in Europa fortgesetztes Interesse an der Umsetzung von ESG-Kriterien im Investment. Zudem hat sich Nachhaltigkeit weiterentwickelt. Standen vor Jahren noch Ausschlüsse im Vordergrund, fanden später vermehrt ESG-Ratings Verwendung, um Risiken sichtbar zu machen.

Heute dominieren Klimarisiken. Investoren fragen nach den konkreten Auswirkungen des Klimawandels auf die Assets, in die sie investiert sind. Dabei geht der Blick nach vorn: Welche Emissionsreduktionsziele verfolgen Unternehmen, welche Chancen und Risiken ergeben sich daraus? Für Bondholder ist das entscheidend, denn ein Ausfall oder Downgrade kann zu Zwangsverkäufen führen.

Frank Diesterhöft: Es ist essentiell, zwischen ESG als integralem Bestandteil der Kredit- und Risikoanalyse und ESG als Teil des Anlageziels eines Investors zu differenzieren. Während einige Investoren beispielsweise gezielt ein besseres ESG-Rating anstreben, fokussieren sich andere Investoren auf die Reduktion der CO₂-Intensität. Die Zielsetzungen sind vielfältig und individuell geprägt.

Veronika Herzberger: Es gibt meiner Ansicht nach drei institutionelle Investorengruppen. Jene, denen ESG egal ist. Diese Gruppe wird meiner Wahrnehmung nach tendenziell größer. Andere sehen ESG als eine Art Hygienefaktor: Für sie ist die Hauptsache, einen ESG-Stempel zu haben. Ob das nun ein Artikel-8-Fonds ist oder ein ESG-Rating ist, ist ihnen egal. Die dritte Gruppe investiert in ESG aus Überzeugung, weil sie ihre eigenen Werte im Portfolio abbilden will.

Andreas Dimopoulos: Wir positionieren uns klar in der dritten Gruppe. Während unsere ESG-Ansätze vor einem Jahrzehnt noch rudimentäre Ausschlüsse umfassten, verfügen wir heute über eine dedizierte ESG-Abteilung, einen etablierten ESG-Beirat und präzise Vorgaben für unser Portfoliomanagement.

Was macht Fixed Income für Investoren mittelfristig interessant?

Roman Gaiser: High Yield ist etwas volatiler, hat aber auch 2022 gut performt. Wir haben in diesem Bereich grundsätzlich eine positive Entwicklung gesehen, da das Einkommen wieder zurückgekehrt ist. Wenn wir über Fixed Income sprechen, gilt das für alle Bereiche. Anleger können sich heute entscheiden, welche Risiken sie eingehen möchten oder können. Zudem wollen viele Anleger nicht ausgebremst werden, was verständlich ist, da die Volatilität bei kürzeren Durationen mathematisch geringer wird. Wir beobachten eine steigende Nachnachfrage nach aktiven Strategien, die mehr Flexibilität bieten. Hier gibt es die Möglichkeit, zusätzliches Alpha zu erzielen. Insgesamt sind in der Fixed-Income-Welt die realen Renditen zurück.

Paul Jung: Drei Trends möchte ich hervorheben. Zum einen entdecken auch Investoren außerhalb des institutionellen Bereiches Geldmarktanlagen als eigenständige Asset-Klassen. Der zweite Trend sind Laufzeiten-ETFs, wie zum Beispiel unsere iBonds-ETFs, die Diversifikation und Handelbarkeit des ETFs mit einer festen Fälligkeit verbinden. Der dritte Trend ist der Fokus auf Income. Mittels aktiver ETFs könnten sich 150 Basispunkte über Euro-Credit erzielen lassen durch eine erprobte Sektorallokation, und das bei einem durchschnittlichen Investment-Grade-Rating.

Frank Diesterhöft: Der High-Yield-Markt hat sich strukturell positiv verändert. Das Universum BB-gerateter Emittenten ist deutlich gewachsen und macht heute circa 70 Prozent geläufiger Indizes aus. Damit ist das Risiko gegenüber früheren Marktphasen spürbar gesunken, bei weiterhin aktienähnlichen Renditepotentialen. Auch im Investment-Grade-Bereich sind bis zu 4 Prozent bei längeren Durationen darstellbar. Institutionelle Anleger können sich stabile und nachhaltige Income-Ströme zu sichern.

Veronika Herzberger: Ich bin ein Bond-Fan – egal ob High Yield, Nachranganleihen, Investment Grade oder Staatsanleihen. In vielen Bereichen gibt es derzeit attraktives Potential. Selbst europäische Staatsanleihen bieten heute Renditen über Inflation, über Miet- oder Dividendenrenditen. Ein Umfeld, das wir seit Jahren nicht mehr hatten. 

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Sorgt die Dollar-Schwäche zum Erstarken
der Emerging Markets? dpn hat sich am Markt umgehört.

Info

Redaktioneller Hinweis: 

Bei diesem Artikel handelt es sich um eine Online-Veröffentlichung aus der DPN-Printausgabe Oktober/November 2025. 

Redaktionsschluss war der 29. September 2025. 

Diliana Deltcheva, Head of Emerging Market Debt, Robeco

1. Disruptive US-Zollpolitik, nervöse Märkte, schwacher Dollar – ist das die Chance für Emerging-Markets-Anleihen?

Hartwährungs-EMD entwickeln sich in einer US-Konjunkturbelebung tendenziell gut, während Lokalwährungs-EMD auch von einem schwächeren Dollar profitieren. Obwohl kurzfristig Risiken bestehen, verbessern sich die mittelfristigen Aussichten, da sich z.B. die Inflation stabilisiert. Jede Korrektur kann ein interessanter Einstiegspunkt sein.

2. Welche Regionen und Rentensegmente in Emerging Markets sind unterschätzt und eröffnen Chancen? 

Lokale Zinsen bleiben attraktiv, speziell in Kolumbien, Südafrika und Ungarn. Frontier Markets Währungen bieten selektiv hohe Renditechancen. Bei Hartwährungen sind die Bewertungen für höher geratete Emittenten absolut und relativ gesehen hoch, doch Emittenten mit höheren Renditen liefern weiter Wertpotenzial verglichen mit Anleihen aus Industrieländern.

3. Wie lassen sich Lokalwährungsanleihen aus Emerging Markets am besten selektieren – über Indizes oder aktive Manager?

Das aktive Management lokaler Schwellenländeranleihen übertrifft ETFs, die über kurze Zeiträume hinaus hinter ihren Peers bleiben. Lokale Zinsen und Devisenkurse werden von Politik, Krisen und Streuung beeinflusst, was Chancen öffnet. Aktive Manager können absichern, Frontier-Märkte erschließen und Wendepunkte nutzen, die von Indizes übersehen werden.

Gillian Edgeworth, Portfolio Manager mit Schwerpunkt Emerging Market Debt, Wellington Management

1. Disruptive US-Zollpolitik, nervöse Märkte, schwacher Dollar – ist das die Chance für Emerging-Markets-Anleihen?

Ein schwächerer US-Dollar stützt Kursgewinne der Schwellenländerwährungen, stärkt Reserven und verbessert die Schuldenquoten – speziell für Länder mit hoher Auslandsverschuldung. Die US-Zölle machen eine Disinflation außerhalb der USA wahrscheinlicher und schaffen Zinssenkungsspielraum: zusammen mit starken EM-Fundamentaldaten gut für EM-Anleihen.

2. Welche Regionen und Rentensegmente in Emerging Markets sind unterschätzt und eröffnen Chancen? 

Bei lokalen Märkten bevorzugen wir aktuell Lateinamerika, Südafrika und Indien wegen der hohen Realzinsen und der sich verbessernden Inflation. Bei Anleihen in Fremdwährung favorisieren wir Länder mit IWF-Programmen, Upgrade-Kandidaten mit Reform-Vorhaben sowie Länder mit höherer Qualität, in denen Anreize für eine Haushaltskonsolidierung bestehen.

3. Wie lassen sich Lokalwährungsanleihen aus Emerging Markets am besten selektieren – über Indizes oder aktive Manager?

Wir ziehen aktives Management einem passiven Ansatz vor, da Indizes oft konzentriert sind und einen Schwerpunkt in Bezug auf die am stärksten verschuldeten Länder aufweisen. Aktive Manager können dagegen Portfolios besser diversifizieren, indexbedingte Risiken vermeiden und interessante Anlagechancen in den Schwellenländern erkennen und nutzen.

Anupam Damani, Co-Head of Global Emerging Market Debt, Goldman Sachs AM

1. Disruptive US-Zollpolitik, nervöse Märkte, schwacher Dollar – ist das die Chance für Emerging-Markets-Anleihen?

Schwellenländer bieten aktuell interessante Diversifizierungsmöglichkeiten. Wir sehen ein günstiges makroökonomisches Umfeld angesichts divergierender Konjunkturzyklen im Vergleich zu Industrieländern, einer gemäßigten Fed, einem schwächeren US-Dollar, abnehmender Handelsunsicherheit und einer Lockerung der globalen Finanzlage.

2. Welche Regionen und Rentensegmente in Emerging Markets sind unterschätzt und eröffnen Chancen? 

Interessant sind Staatsanleihen von Ländern mit Reformdynamik über Qualitätskohorten hinweg, mit moderater Präferenz für Hochzinsanleihen. Bei Währungen priorisieren wir thematische und Relative-Value-Strategien, bei Unternehmensanleihen Emittenten mit BBB- und BB-Rating, die die besten risikoadjustierten Renditen bieten.

3. Wie lassen sich Lokalwährungsanleihen aus Emerging Markets am besten selektieren – über Indizes oder aktive Manager?

Schwellenländer bieten Alpha-Potenzial für aktive Anleger. Bei Anleihen in lokaler Währung sind Investitionen im breiteren Anlageuniversum außerhalb der Benchmark interessant. Es gilt außerdem, den relativen Wert verschiedener Instrumente zu ermitteln und idiosynkratische Strategien und langfristige thematische Trends zu identifizieren.

Bradford Godfrey, Co-Head of Emerging Markets, Morgan Stanley IM

1. Disruptive US-Zollpolitik, nervöse Märkte, schwacher Dollar – ist das die Chance für Emerging-Markets-Anleihen?

Das aktuelle Marktumfeld bietet weiterhin Chancen für Schwellenländeranleihen. Viele Investoren ziehen aufgrund der volatilen US-Politik ihre Gelder aus den USA ab. Angesichts spürbarer Reformen und guter Bewertungen dürften Schwellenländeranleihen nach vielen Jahren des Schattendaseins auf absehbare Zeit eine attraktive Anlagemöglichkeit bleiben.

2. Welche Regionen und Rentensegmente in Emerging Markets sind unterschätzt und eröffnen Chancen? 

Investitionen in Schwellenländer hängen stark davon ab, positive Policy Shifts zu erkennen, unabhängig von Region oder Segment. Schlechte Politik kann zu hohen Diskontsätzen führen. Verbessert sich der Policy-Mix, sollte der Wert aller Assets steigen. Indien, Usbekistan und Paraguay sind Beispiele für interessante Lokalwährungsmärkte.

3. Wie lassen sich Lokalwährungsanleihen aus Emerging Markets am besten selektieren – über Indizes oder aktive Manager?

Aktives Management ist unerlässlich. Der Primärindex umfasst nur 19 Länder und fokussiert sich auf die volatilsten Märkte. Als aktive Manager nutzen wir das gesamte Spektrum an Möglichkeiten von über 100 Ländern. Durch Fundamentalanalyse erkennen wir Fehlbewertungen und verbessern mit spezialisierter Handelsexpertise die Ergebnisse für Investoren.

Alaa Busheri, Head of Emerging Market Debt, BNP Paribas AM

1. Disruptive US-Zollpolitik, nervöse Märkte, schwacher Dollar – ist das die Chance für Emerging-Markets-Anleihen?

Während die Bewegungen sowohl beim US-Treasury-Yield als auch beim US-Dollar in diesem Jahr aufgrund der politischen Kurswechsel in den USA wohl zu einer Veränderung der Anlegerstimmung geführt haben, verzeichneten die Schwellenmärkte stabile Kapitalströme, robuste lokale Renditen und begrenzte Spreads. Dies spiegelt die solide Umsetzung der Politik und die Fundamentaldaten in den Schwellenländern wider, die Anlegern weiterhin Möglichkeiten bieten, ihre Portfolios zu diversifizieren und ihre Alpha-Chancen zu erweitern.

2. Welche Regionen und Rentensegmente in Emerging Markets sind unterschätzt und eröffnen Chancen? 

Wir sind der Ansicht, dass sowohl Hartwährungs- als auch Lokalwährungsmärkte attraktive Chancen bieten, wobei aktives Management und Selektivität entscheidend sind, um diese Chancen in Schwellenländern zu nutzen. Wir sehen in den Spreads von Schwellenländern einen besseren Wert als in denen von Industrieländern, wobei wir uns auf selektive, spezifische Chancen in Lateinamerika, den Schwellenländern Europas und ausgewählten Grenzmärkten konzentrieren, unterstützt durch unseren fundamentalen Bottom-up-Ansatz.

3. Wie lassen sich Lokalwährungsanleihen aus Emerging Markets am besten selektieren – über Indizes oder aktive Manager?

In lokaler Währung erwarten wir, dass eine Reihe von Zentralbanken in Schwellenländern zu einer akkommodierenderen Haltung übergehen werden, wobei wir die Bewertungen in ausgewählten Regionen Lateinamerikas und in Grenzmärkten attraktiv finden. Wir rechnen außerdem mit einer kurzfristigen Schwäche des US-Dollars, von der die Währungen der Schwellenländer aufgrund der robusteren Wachstumsaussichten und der mittelfristig größer werdenden Wachstumsdifferenz zwischen Schwellen- und Industrieländern profitieren dürften. Schwellenländer sind per Definition von hoher Überzeugung und eigenwillig. Wir setzen auf aktives Management, um von allen Chancen zu profitieren, und verfolgen einen aktiven Ansatz, der sowohl Top-down- als auch Bottom-up-Ansichten kombiniert, damit Anleger ein selektives und ausgewogenes Engagement in Schwellenländern erzielen können.

Shamaila Khan, Head of Fixed Income Emerging Markets, UBS AM

1. Disruptive US-Zollpolitik, nervöse Märkte, schwacher Dollar – ist das die Chance für Emerging-Markets-Anleihen?

Schwellenländeranleihen sind weiterhin attraktiv, denn ihre Renditen liegen im obersten Viertel der Handelsspanne der letzten 15 Jahre und bieten somit eine überzeugende relative Bewertung. Negative Nettoemissionen, verbesserte Fundamentaldaten und ein schwacher Dollar könnten zusätzliche Kapitalzuflüsse begünstigen.

2. Welche Regionen und Rentensegmente in Emerging Markets sind unterschätzt und eröffnen Chancen? 

Wir sehen derzeit vor allem bei hochverzinslichen Staats- und Unternehmensanleihen in US-Dollar aussichtsreiche Chancen. Darüber hinaus bieten ausgewählte Lokalwährungsanleihen, insbesondere in dynamischen Wachstumsregionen wie Asien, Afrika und Lateinamerika, spannende Perspektiven, da sie von langfristigen Trends profitieren.

3. Wie lassen sich Lokalwährungsanleihen aus Emerging Markets am besten selektieren – über Indizes oder aktive Manager?

In diesem Marktumfeld ist aktives Management unverzichtbar. Die hohe Komplexität der Schwellenländer, veränderte Risiken und globale Dynamik erfordern flexible Strategien. Aktive Manager können schnell auf makroökonomische Trends, politische Weichenstellungen und technische Faktoren reagieren, um Chancen zu nutzen und Unsicherheiten zu steuern.

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Die Altersvorsorge in Deutschland landet laut Mercer im internationalen Vergleich erneut nur im Mittelfeld. Besonders mit Blick auf die Zukunftssicherheit bleibt das deutsche System hinter führenden Ländern deutlich zurück.

Im aktuellen Global Pension Index von Mercer und dem CFA Institute belegt Deutschland Platz 22 von 52 untersuchten Ländern. Damit liegt die Bundesrepublik weiterhin klar hinter den europäischen Spitzenreitern Niederlande, Island und Dänemark. Trotz eines leicht verbesserten Punktewerts von 67,8 von 100 möglichen Punkten fällt Deutschland im Vergleich zum Vorjahr zudem um zwei Plätze zurück. Das Beratungshaus Mercer bewertet in seiner Analyse die Vorsorgesysteme von 52 Ländern, die zusammen rund zwei Drittel der Weltbevölkerung abdecken.

Die Untersuchung richtet sich nach drei zentralen Fragen: „Wie hoch sind die Leistungen?“, „Ist das System langfristig tragfähig?“, und „Wie vertrauenswürdig ist es?“. Bei der Angemessenheit – also der Höhe der Leistungen – liegt Deutschland weiterhin unter den besten zehn Ländern. Bei der Nachhaltigkeit und Vertrauenswürdigkeit schneidet das System jedoch deutlich schlechter ab: Mit einem D-Ranking attestieren die Studienmacher dem deutschen Modell „wesentliche Schwächen“ in der Finanzierbarkeit.

Deutsches Rentensystem: Aus drei mach zwei

In der Haushaltsplanung für 2026 entfällt fast jeder vierte Euro auf Rentenausgaben. Insgesamt summieren sich die staatlichen Zuschüsse auf knapp 128 Milliarden Euro. Nach Berechnungen des Instituts der deutschen Wirtschaft für die FDP-nahe Friedrich-Naumann-Stiftung könnten im Jahr 2050 zwei Beitragszahler für einen Rentner aufkommen – 2019 waren es noch knapp drei.

„Deutschland steht vor der großen Aufgabe, sein Rentensystem widerstandsfähiger gegenüber dem demografischen Wandel zu machen“, sagt Michael Sauler, Leiter Wealth bei Mercer Deutschland. Das Beratungshaus bekräftigt daher seine Forderung, die Altersvorsorge strukturell zu stärken: „Eine höhere Mindestrente für Geringverdienende, mehr kapitalgedeckte Vorsorgebeiträge und eine breitere Einbindung der Beschäftigten in betriebliche Altersvorsorgeprogramme sind zentrale Hebel, um die Rentenversorgung in Deutschland zukunftssicher zu gestalten.“

Vorbild Niederlande

Wie ein stabiles Altersvorsorgesystem aussehen kann, zeigt der Blick nach Westen: In den Niederlanden sorgt eine Kombination aus einem soliden staatlichen System und einer nahezu verpflichtenden, tarifgebundenen betrieblichen Altersvorsorge (bAV) für Stabilität. Mercer bewertet das niederländische Modell mit 85,4 von 100 Punkten – der Spitzenwert im internationalen Vergleich. Aktuell befindet sich das niederländische System in einer Reformphase: Bis Ende 2027 müssen alle Pensionspläne auf ein Beitragszusage-System umgestellt werden.

Auch bei der Integrität, also Transparenz und regulatorischer Kontrolle, besteht für Deutschland Nachholbedarf. Länder wie Finnland und Kanada fördern durch klare Strukturen und stabile Regulierungen das Vertrauen in die private Vorsorge und stärken damit das gesamte System. Deutschland rangiert hier lediglich auf Platz 37 und bleibt damit im hinteren Mittelfeld.

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Rosie Fantom soll das Geschäft mit sogenannten Bulk Purchase Annuities vorantreiben, einem Modell zur Auslagerung von Pensionsverpflichtungen, das auch für britische Tochtergesellschaften deutscher Unternehmen an Bedeutung gewinnt.

Der britische Finanzdienstleister M&G hat Rosie Fantom zur Head of Origination and Execution im Bereich Corporate Pensions Solutions ernannt. Das gab das Unternehmen vor Kurzem bekannt. In ihrer neuen Rolle übernimmt Fantom damit insbesondere die Verantwortung für das Geschäft mit sogenannten Bulk Purchase Annuities (BPA). Darunter versteht man auf der Insel Sammelversicherungsverträge, bei denen Unternehmen ihre Pensionsverpflichtungen an Versicherer übertragen.

BPAs ähneln in ihrer Zielsetzung damit deutschen Risikotransfer- oder Abwicklungslösungen in der betrieblichen Altersversorgung, gehen dabei jedoch einen Schritt weiter: Während in Deutschland häufig CTAs oder Run-off-Strukturen genutzt werden, um Pensionsverpflichtungen bilanziell abzusichern, werden diese Risiken beim BPA meist vollständig an einen Versicherer übertragen.

Fantom verantwortete Milliarden-Deals

Laut M&G wird Fantom ein Team von rund zehn Mitarbeitenden führen und die Strukturierung sowie Umsetzung entsprechender Transaktionen leiten. Fantom bringt mehr als 17 Jahre Erfahrung bei Deals zur Übertragung von Pensionsrisiken mit. Zuletzt war sie Head of Bulk Annuities beim Beratungsunternehmen Barnett Waddingham, wo sie unter anderem Transaktionen für das Old British Steel Pension Scheme im Umfang von zwei Milliarden Pfund und für die Arcadia-Pensionspläne über 850 Millionen Pfund verantwortete.

Kerrigan Procter, Geschäftsführer der Corporate Pensions Solutions bei M&G, bezeichnete Fantoms Einstieg als „wichtigen Schritt“ für das weitere Wachstum der Sparte. Fantom selbst erklärte, sie freue sich, „bei M&G zu einem so entscheidenden Zeitpunkt einzusteigen“ und sehe großes Potenzial, die Dynamik im Markt für De-Risking-Solutions zu nutzen.

Im vergangenen Jahr kam es mehrmals zu BPA-Deals unter Beteiligung britischer Tochtergesellschaften deutscher Unternehmen. Beispielsweise hatte im Januar der britische Lebensversicherer Royal London in einer Transaktion in Höhe von über 120 Millionen Pfund drei Pensionspläne der Lufthansa UK Pension Trustee für insgesamt 1.200 Leistungsbeziehern erworben. Zudem kam es im Sommer zu einem sogenannten Buy-in-Deal zwischen einer Londoner Tochter des Helaba-Konzerns und der britischen Pension Insurance Corporation (PIC) in Höhe von insgesamt 36 Millionen Pfund. PIC übernahm die Pensionszahlungen von 156 Rentenbeziehern.

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Während Europas Arbeitgeber sich in ihrer bAV vor allem an Mitarbeiterbedürfnissen orientieren, steht in Deutschland die Reduzierung des Verwaltungsaufwands an erster Stelle.

Der demografische Wandel und der Fachkräftemangel erhöhen den Druck auf Unternehmen, sich über die betriebliche Altersvorsorge (bAV) als attraktiver Arbeitgeber zu positionieren. Doch deutsche Firmen setzen dabei andere Schwerpunkte als ihre europäischen Nachbarn. Während in vielen Ländern die Verbesserung der „Employee Experience“ im Vordergrund steht, beschäftigen sich Unternehmen hierzulande vorrangig mit der Reduzierung des administrativen Aufwands.

Zu diesem Ergebnis kommt eine aktuelle Studie des Beratungshauses WTW, das im Sommer 466 europäische Unternehmen mit Verantwortung für über 900.000 Beschäftigte befragte. Darunter 65 deutsche, die 270.000 Mitarbeitende repräsentieren. Europaweit betrachten 70 Prozent der Befragten die bAV inzwischen als „strategisches Instrument zur Gewinnung und Bindung von Talenten“.

Zwischen Anspruch und Komplexität

Trotz dieser hohen strategischen Bedeutung sieht rund die Hälfte der deutschen Unternehmen die praktische Umsetzung der bAV als große Herausforderung. „Gerade in Deutschland sind die Strukturen der bAV durch die Vielzahl der Durchführungswege komplex“, erläutert Ira Guttenberg, Director Retirement bei WTW. Entsprechend hoch sei der Wunsch, Prozesse zu verschlanken und den Verwaltungsaufwand zu verringern. Parallel dazu bleibt das Risikomanagement zentral: Mehr als die Hälfte der deutschen Firmen strebt eine Reduktion von Bilanz- und Kostentreibern an. Dazu prüfen viele neue Modelle, etwa von Opting-out-Systemen oder flexiblere Investmentstrategien. „Auch eine stärkere Ausfinanzierung bestehender Verpflichtungen und eine gezieltere Steuerung der Kapitalanlage stehen weit oben auf der Agenda“, heißt es in der Studie.

Digitalisierung und individuelle Beratung

Ein entscheidender Hebel, um Komplexität zu verringern und die Reichweite der bAV zu erhöhen, liegt in der Digitalisierung. 55 Prozent der deutschen Unternehmen wollen den Einsatz von Online-Portalen und digitalen Tools ausbauen, fast jeder zweite Arbeitgeber in Deutschland plant zudem individuelle Beratungsgespräche zur Ruhestandsplanung. Europaweit ist der Trend noch ausgeprägter: Der Anteil der Unternehmen, die hier personalisierte Beratung anbieten, soll in den kommenden drei Jahren von 37 auf 61 Prozent steigen.

Trotz dieser Initiativen bleibt die finanzielle Bildung der Beschäftigten ein Schwachpunkt. Nur 17 Prozent der deutschen Unternehmen gehen davon aus, dass ihre Mitarbeitenden wissen, wie groß ihre Rentenlücke tatsächlich ist. Im europäischen Schnitt sind es immerhin 23 Prozent.

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SLG Treasury und Mercer bündeln ihre Expertise, um Unternehmen bei der Verwaltung ihrer Pensionsverpflichtungen zu unterstützen.

Die Wiener Treasury-Beratung SLG Treasury hat eine engere Kooperation mit Mercer bekannt gegeben. Wie das Unternehmen auf LinkedIn mitteilte, soll die Partnerschaft dazu beitragen, Unternehmen in Fragen des Asset Management und der betrieblichen Altersversorgung künftig noch umfassender zu begleiten. Bereits in den vergangenen Monaten hatten beide Partner über eine verstärkte Zusammenarbeit berichtet.

Partnerschaft erweitert SLG-Service-Portfolio

Ziel des Schulterschlusses sei es, Treasury-Verantwortlichen neue Perspektiven auf zentrale finanzielle Themenfelder zu eröffnen, heißt es in der Mitteilung. Philip Tüttö, Geschäftsführer von SLG Treasury, erklärte im Gespräch mit der Fachzeitschrift IPE bereits im September, dass die zunehmende Kundennachfrage nach Beratung in Pensionsfragen ein wesentlicher Treiber für die Kooperation gewesen sei. Dieser Bereich sei bislang nicht Teil des eigenen Leistungsportfolios gewesen, so Tüttö.

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