Weil Emerging-Market-Lokalwährungsanleihen gerechnet in US-Dollar enttäuschten, gingen die Mittelzuflüsse in die Asset-Klasse in den vergangenen zehn Jahren zurück. Derzeit gibt es aber wichtige Argumente für Lokalwährungsanleihen.

Autor: Peter Becker, Investment Director Anleihen bei der Capital Group

Länder, die Lokalwährungsanleihen begeben, haben meist gute Fundamentaldaten und niedrigere Schuldenstandsquoten. Sie können ein Portfolio diversifizieren, da sie oft anderen Konjunktur- und Finanzzyklen folgen als viele Industrieländertitel. An den Märkten rechnet man zurzeit mit einer Straffung der US-Geldpolitik, was sich in den Kursen bereits zeigt. Lokalwährungsanleihen können einen gewissen Schutz vor Zinsänderungen und den Entscheidungen der Fed bieten. Viele Emittentenländer befinden sich an einer anderen Stelle des Zinszyklus, da ihre Geld- und Wirtschaftspolitik sich unterscheidet.

Zu guter Letzt sind Lokalwährungsanleihen auch recht liquide. Ihre Handelbarkeit dürfte sogar weiter zunehmen, da die Regierungen aktives Schuldenmanagement betreiben, immer neue Intermediäre an den Markt kommen und die Nachfrage inländischer institutioneller Investoren wächst.

Realrenditen weiter attraktiv, aber entscheidend sind Inflation und Staatsfinanzen

Langfristig scheinen Lokalwährungstitel noch immer eines der am günstigsten bewerteten Anleihenmarktsegmente zu sein, zumal immer mehr Industrieländer die Modern Monetary Theory entdecken. Die Modern Monetary Theory postuliert, dass eine mit der Notenpresse finanzierte expansive Fiskalpolitik für Vollbeschäftigung sorgen kann, ohne dass die Inflation übermäßig steigt.

Im Gegensatz dazu können die meisten Schwellenländer-Notenbanken kaum noch weitere Anleihen kaufen, da Spielraum fehlt. Zunächst rechnet man in den Industrieländern aber mit einer weniger expansiven Geldpolitik und einem Tapering der Anleihenkäufe. Das schadet vor allem Schwellenländern mit einer höheren Inflation, unsoliden Staatsfinanzen und einer generell unsicheren politischen Lage. Die Langfristrenditen einiger eher niedrig verzinslicher Emerging-Market-Länder könnten hingegen steigen, da mit einem höheren Wirtschaftswachstum und ab 2022 auch mit einer strafferen Geldpolitik gerechnet wird. Fiskalpolitik und Inflation in den Emerging Markets wird man deshalb genau im Blick behalten müssen.

Korrelation zwischen Zinsen und Währungen nicht in allen Emerging Markets gleich

Bei Industrieländerwährungen führen höhere Zinsen meist zu einer Aufwertung infolge des dann attraktiveren Renditevorsprungs. In den Emerging Markets stehen höhere Zinsen dagegen oft für höhere Kredit- und Ausfallrisiken, sodass die Währung auch abwerten kann. Aber das kann sich ändern.

Je geringer die Korrelation zwischen Zinsen und Wechselkursen ist, desto mehr Möglichkeiten haben die Portfoliomanager meist. Sie können dann Währungs- und Durationsentscheidungen unabhängig voneinander treffen.

Bei Volatilität oft höhere Korrelation zwischen Wechselkursen und Zinsen

Korrelation zwischen Währungen und Zinsen in volatileren und weniger volatilen Marktphasen

Stand: 28. Februar 2021. Tägliche Veränderungen der Währungskomponente des JPMorgan GBI-EM Global Diversified (langfristig, seit Januar 2003) und Korrelation zwischen Währungs- und Zinskomponente des JPMorgan GBI-EM Global Diversified FX. Volatilität gemessen an der Standardabweichung. Eine niedrigere Standardabweichung bedeutet weniger Volatilität.
Quelle: JPMorgan

 

In Emerging Markets mit hohen Zinsen sind Wechselkurse und Zinsen stärker miteinander korreliert, da hier eine starke Wechselkursabwertung leichter zu Kapitalabflüssen und damit zu strafferen Finanzbedingungen führen kann. Generell gilt, dass die Emerging-Market-Notenbanken bei einer US-Dollar-Aufwertung ihre Zinsen weniger leicht senken können. Dies gilt insbesondere für Hochzinsländer. Je nach Konjunkturlage, Fundamentaldaten und politischer Situation können aus ihnen aber Niedrigzinsländer werden.

Höhere Korrelationen zwischen Wechselkursen und Zinsen in Ländern mit niedrigem Rating

Durchschnittliche Korrelation zwischen Wechselkursen und Zinsen seit 2000

Auf Basis von Daten vom 7. Januar 2000 bis zum 5. Februar 2021. Rollierende 12-Wochen-Korrelationen der US-Dollar-Wechselkurse und der Durchschnittsrenditen der Länderindizes des JPMorgan GBI-EM Global Diversified. Daten für Tschechien erst ab 27. Juli 2012, Daten für Thailand ab 26. November 2010.
Quellen: JPMorgan und Bloomberg

Wählerisch sein

Insgesamt scheinen Emerging-Market-Währungen zwar unterbewertet, doch gibt es Hindernisse für eine generelle Aufwertung. Auch sind manche Währungen stärker unterbewertet als andere. Mit einem aktiven Investment-Ansatz für Lokalwährungsanleihen lassen sich einzelne Positionen gezielt gegen Währungsschwankungen absichern. So kann man von Aufwertungen profitieren, Risiken steuern und möglichen Abwertungen entgehen.

Mit aktivem Management kann man auch die Duration an den Fundamentalausblick für das jeweilige Land anpassen. Dabei kommen neben nominal verzinslichen Anleihen auch inflationsindexierte Titel und Derivate in Frage, ebenso wie Currency-linked Bonds und Geldmarktinstrumente. Mit all diesen Instrumenten kann man sein Portfolio diversifizieren und Risiken senken.

Schließlich können aktive Manager mit Lokalwährungsanleihen auch ihr Portfolio diversifizieren, da sie stark auf die Geld-, Fiskal- und Konjunkturpolitik reagieren und weniger eng als Hartwährungsanleihen an die US-Zinsen gebunden sind.

ESG wird immer wichtiger

Bei Lokalwährungsanleihen werden ESG-Themen immer wichtiger. Da die Schwellenländer zu den Industrieländern aufschließen wollen, setzen ihre Regierungen zunehmend auf institutionellen, sozialen und ökologischen Fortschritt. Wichtig sind Rechtsstaatlichkeit, funktionierende Institutionen und Eigentumsrechte. Nachhaltiger wirtschaftlicher Fortschritt erfordert aber auch Umweltschutz, sozialen Zusammenhalt und Bildung.

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