Passive Strategien sind auf dem Vormarsch. Das wird auch so bleiben. Denn der Bedarf an Transparenz und Kosteneffizienz ist unvermindert und die anhaltenden Niedrigzinsen verstärken den Kostendruck noch. Welche Produkte sind am geeignetsten, ETFs oder Indexfonds? Beim Institutional Money Kongress in Frankfurt brach Valerio Schmitz-Esser eine Lanze für Indexfonds. Eckhard Bergmann berichtet.

Die Gründe für den Erfolgslauf von passiven Instrumenten liegen auf der Hand: Sie bieten den Investoren ein Marktpolio mit sehr breiter Diversifizierung, weniger Turnover und viel geringeren Management-Gebühren als aktive Portfolien. Vor allem aber, darauf weist Schmitz-Esser, Leiter Index Solutions bei Credit Suisse, sicher nicht zu Unrecht hin „ bieten sie den Investoren keine Überraschung mit aktiven Managern, die underperformen.“

Die Statistiken, auf die er verweist, sind in der Tat ziemlich ernüchternd. So hat Standard & Poor’s errechnet, dass es 85 Prozent der aktiven Asset Manager, die sich im Bereich US Equities Large Caps tummeln, nicht gelingt, den S&P 500 Index zu schlagen, und das selbst auf Sicht von 10 Jahren nicht. Bei Small Caps ist dies offensichtlich noch schwieriger – dort schaffen es 90 Prozent nicht. Auch bei EM-Aktien liegt die Quote mit 82 Prozent kaum niedriger.

Soweit das gemeinsame Erfolgsrezept von ETFs und Indexfonds. Aber was unterscheidet sie? Schmitz-Esser führt 3 Unterschiede auf: Handelsmechanismus, Transaktionskosten und laufende Gebühren (Manager- und Depotgebühren).

Wichtigstes Merkmal: Der ETF ist börsengehandelt, das heißt der Investor kauft auf dem Sekundärmarkt, und zwar jederzeit. Der Indexfonds ist da weniger flexibel, dort kommt der Investor nur einmal am Tag zum Zuge, weil immer nur zum Nettoinventarwert abgerechnet wird, und der beruht auf Schlusskursen. Neue Zeichnungen oder Anteilsabflüsse werden also jeweils nach dem Prinzip des Forward Pricing zum Schlusskurs des gleichen Tages abgerechnet.

Dem Vorteil der flexibleren Handelsmöglichkeit stehen beim ETF aber höhere Kosten für Transaktion und Handelsmechanismus gegenüber. Da der ETF am Sekundärmarkt wie eine eigene Aktie gehandelt wird, fallen bei der Preisbildung regelmäßig Geld-/Briefkurs-Spannen an, sodass der Marktpreis nicht unbedingt dem inneren Wert entspricht. Soweit das relevante Volumen nicht an der Börse darstellbar ist, kann zudem noch ein Market Maker dazwischentreten. Außerdem können Stempelsteuern wie in der Schweiz die Preisbildung beeinflussen.

Fazit: „Der Investor hat beim ETF immer ein gewisses Ausführungsrisiko, so Schmitz-Esser, „und damit hat die Transaktion auf dem ETF-Markt immer einen gewissen Lotterie-Charakter. Zum Teil gibt es erhebliche Abweichungen zwischen dem Marktpreis an der Börse und dem Intra-Day-Wert des ETF“. Er verweist dabei auf eine jüngste Studie von Petajisto, die die Abweichungen der ETF-Börsenpreise von ihrem inneren Wert untersucht. Ergebnis: Bei Fixed Income Fonds ist die Preisabweichung im Bereich von US-Government Bonds noch relativ eng – mit einem durchschnittlichem Preisaufschlag von 4 und einer Volatilität von 14 Basispunkten. „Wenn man aber in die etwas exotischeren Bond-Anlageklassen geht“, so Schmitz-Esser, „etwa in High Yield Anlagen, dann wird die Ausführung wirklich zur Lotterie, denn hier reden wir über eine durchschnittliche ETF-Prämie von gut 30 und eine Volatilität von 90 Basispunkten. Damit können also schnell mal mehrere Monate Rendite verspielt sein.“ Ähnliches gilt für Aktien: Im Bereich US-Large Caps ist das Abweichungsrisiko gering (7 Basispunkte Volatilität). Bei globalen Indizes mit mehreren Märkten, Zeitzonen und Währungen ist das Abweichungsrisiko aber wiederum erheblich, knapp 80 Basispunkte.

Wie vergleicht sich das mit Indexfonds? Anstelle der Handelsprämien bei ETFs fallen bei Indexfonds feste Ausgabe- und Rücknahmespesen an. In hochliquiden Indizes wie etwa dem S&P 500 ist typischerweise die Geld-Brief-Spanne von ETFs relativ gering, unter Umständen sogar geringer als die Transaktionskosten von Indexfonds. Allerdings muss als Kostenfaktor auch der Börsenmechanismus selbst hinzugerechnet werden. Denn der zieht nennenswerte Fixkosten für Registrierung und Publikationspflichten an der Börse nach sich. Die fallen bei Indexfonds nicht an. Dadurch hat der Indexfonds sozusagen den schlankeren Mechanismus.

Dritter Kostenfaktor schließlich sind die laufenden Gebühren für das Fondsmanagement, Administration und Verwahrung. Sie sind bei Indexfonds häufig geringer als in ETFs, nicht zuletzt deshalb, da diese im Allgemeinen weniger für Werbung, Marketing und Publikationen verausgaben.

Summa summarum, so die Beobachtungen von Credit Suisse, „weisen bei Anlagen auf den US-Aktienmarkt einige wenige große ETFs geringere Kosten auf als vergleichbare Indexfonds. In allen übrigen Märkten zeigt sich jedoch, dass Indexfonds in der Regel geringere Kosten aufweisen als ETFs.“ Für Institutionelle Investoren, die spitz rechnen müssen, können sich da durchaus interessante Kostenunterschiede ergeben.

Wie hat sich das bislang auf die Verteilung der Anlagevolumen zwischen ETFs und Indexfonds in Europa ausgewirkt? Was kaum vermutet wird: Trotz ihrer intensiven Publizität und hervorragenden Vermarktung haben heute nicht ETFs, sondern Indexfonds die Nase in Europa vorn – mit gut 550 Mrd. Euro halten sie etwas mehr als die Hälfte der gesamten passiven Assets. Das weisen Berechnungen von Morningstar per Ende 2016 aus. ETFs haben dank ihrer Werbung bei privaten Anlegern mehr gepunktet. Indexfonds werden dagegen weitgehend von institutionellen Investoren gekauft, die das stärkere Wachstum aufweisen.

Aus diesem Grund hat sich Credit Suisse auf Indexfonds spezialisiert, die dieses Lotterie-Element nicht haben. „Institutionelle können also sicher sein, dass Sie einen fairen Abrechnungspreis bekommen“, betont Schmitz-Esser. „Der ETF ist zwar das flexiblere Instrument. Wir denken aber, dass der Indexfonds langfristig das kosteneffizientere und das transparentere Instrument ist.“ Vor 3 Jahren wurde deshalb das ETF-Geschäft komplett verkauft. Derzeit verwaltet das Geldhaus im schnellwachsenden Geschäft mit Indexfonds und -mandaten  gut 100 Mrd. Euro  – fast 20 Prozent Marktanteil am Gesamtvolumen von Indexfonds in Europa. Schmitz-Esser glaubt , ein Umdenken der institutionellen Kunden im Hinblick auf Kosteneffizienz und Transparenz feststellen zu können. Dementsprechend setzt man bei Credit Suisse konsequent auf dieses Instrument. „Wir sind heute der drittgrößte Anbieter von Indexfonds in Europa“, sagt Schmitz-Esser, „und der größte in der Schweiz.“ Kunden sind dabei zu mehr als 90 Prozent institutionelle Anleger – von Pensionskassen und Versicherungen bis hin zu Zentralbanken und Staatsfonds. Inzwischen versucht man auch, ins Privatkundensegment vorzustoßen und hat dazu seit dem letzten Jahr die Fonds für Publikumsanleger geöffnet. In Deutschland sehen die Schweizer ein großes Betätigungsfeld, da hier erhebliches Nachholpotential besteht. Und bereits jetzt ist Deutschland ihr zweitgrößter Markt.

Natürlich ist auch Innovation angesagt. Denn die breite Fondspalette – insgesamt 80 Indexfonds – auf alle gängigen Indizes weltweit im Aktien- wie im Rentenbereich wird seit einigen Jahren auch durch sog. Smart Beta-Strategien angereichert. Sie wurden 2011 mit einem Fonds auf einen fundamental gewichteten Aktienindex initiiert. Andere Strategien wie zum Beispiel Minimum Volatility Strategien sind hinzugekommen. Da die Strategien unterschiedliche Verlaufsprofile haben, ist ihre Kombination  zusätzlich interessant, um die Renditeentwicklung weiter zu glätten. Daher sind Indexfonds auf den World Factor Mix eines der nächsten Projekte im Hause CS.

Smart Beta Produkte machen derzeit schon rund 8 Prozent der Assets aus. Und es spricht einiges dafür, dass sich das Anteilswachstum fortsetzt. Denn Berechnungen über die vergangenen 15 Jahre zeigen, dass etliche alternative Strategien deutlich besser rentiert haben als der MSCI World, und das bei geringerem Schwankungsrisiko. „Ich könnte mir vorstellen“, vermutet Schmitz-Esser, dass wir mittelfristig auf 15 bis 20 Prozent in solchen Strategien kommen.“

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