Ab Sommer 2013 werden durch das KAGB geschlossene Fonds reguliert, die Depotbankenhaftung wird verschärft und Spezialfonds werden neu gefasst. Entscheidend wird sein, wie der Gesetzgeber die neue Regelung für die Anlagepraxis umsetzt. Beim dpn- Roundtable diskutieren Experten, wo Berlin nachbessern müsste.

dpn: Mit dem Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) setzt die deutsche Bundesregierung die europäische Richtlinie zur Regulierung alternativer Investmentfonds-Manager (AIFM) um. Allerdings geht Berlin in vielen Punkten dabei deutlich weiter, als Brüssel es fordert. Erstmals werden damit geschlossene Fonds reguliert. Deswegen richte ich die erste Frage an Sie, Herr Kohl, da Ihr Verband die Interessen dieser Anbieter vertritt: Gibt das neue Gesetz den geschlossenen Fonds genug Luft zum Atmen?

Michael Kohl: Berlin macht mit dem Gesetz eine umfassende Regulierungsbemühung, die wir gut finden. Unser Verband hatte ja bereits 2009 in einem Positionspapier zum Ausdruck gebracht, stärker reguliert zu werden. Denn unserer Meinung nach gibt es einfach zu viele Initiatoren im Markt. Für uns war dabei aber immer wichtig, dass auch adäquat reguliert wird. Ein geschlossener Fonds ist eben kein Hedgefonds und sollte deswegen auch entsprechend anders reguliert werden. Dieser Gedanke war in den Beratungen in Brüssel aber relativ schwierig deutlich zu machen. Dennoch finden wir die Umsetzung der Richtlinie durch das KAGB im Grundsatz gut gemacht. Die institutionellen Investoren haben jetzt ein reguliertes Vehikel zur Verfügung und können so voraussichtlich leichter ihre Vorgaben für die Anlagequoten und das Sicherungsvermögen erfüllen. Allerdings müssen wir noch abwarten, wie sich das Gesetz in der Anlageverordnung und im Versicherungsaufsichtsgesetz niederschlagen wird. Wir können jetzt noch nicht genau absehen, welche Chancen sich für uns ergeben.

dpn: Wenn Sie der Gesetzgeber nach Ihren Wünschen fragen würde, was würden Sie dann antworten?

Kohl: Dass es Bewegung gibt, die Quoten in ihren Prozentgewichten zu verändern. Auch der Gesetzgeber muss einsehen, dass keine Rentenstrategie derzeit die Renditen abwirft, um eine attraktive Altersvorsorge zu betreiben. Das ist zumindest vorübergehend nicht mehr möglich. Deswegen müsste man andere Investitionen stärker gewichten können als bislang. Ein Wald-Investment, was meiner Meinung nach nicht atemberaubend risikobehaftet ist, geht derzeit in der Anlagesystematik vollkommen unter. Es ist nur zulässig in der prozentual sehr kleinen Beteiligungsquote, in die aber auch alle anderen Alternativen Investments wie erneuerbare Energien fallen und die nicht ausreicht, um allen Ansprüchen der Anleger gerecht zu werden.

Frank Dornseifer: Staatsanleihen sind im aktuellen Niedrigzinsumfeld die Kapitalanlage mit der geringsten Attraktivität und zudem nicht sicher. Wenn Sie mit einem Leiter Kapitalanlagen von Versicherungen sprechen oder von Pensionskassen, die auch dem Versicherungsaufsichtsgesetz unterliegen, sagt der Ihnen, dass er neben Aktien mehr in Alternative Investments gehen möchte. Konfrontiert wird er dabei aber mit zahlreichen Hürden sowohl aufsichtsrechtlicher als auch steuerrechtlicher Art.

Kohl: Eigentlich ist es absurd. Das KAGB macht die Tür ein bisschen mehr auf, weil wir mehr regulierte Produkte bekommen. Das ist wunderbar. Doch können wir diese Verbesserungen nicht nutzen, weil die Anlageverordnung unter Umständen von ihrer Struktur her nicht mehr Raum dafür lässt. Hier werden also Chancen verschenkt, die sich aus der neuen Gesetzeslage ergeben.

dpn: Sie sprachen vorhin davon, dass es zu viele Initiatoren im Markt gebe. Anders ausgedrückt: Der VGF erhofft sich, dass durch die stärkere Regulierung die schwarzen Schafe unter den Initiatoren aussortiert werden. Gilt das nur für den Publikumsbereich oder auch für institutionelle Investoren?

Kohl: Nein, das haben die Institutionellen selbst im Griff. Denn die wählen ihren Initiator ja nicht nach dessen Strukturierungskompetenz aus, sondern nach dessen Können als Asset Manager. Kann man diese Asset-Manager-Kompetenz nicht vorweisen, dann kann man noch so gut strukturieren, das hilft nicht.

dpn: Wie werden dann die Emissionshäuser auf das neue Gesetz reagieren? Müssen sie ihre Kunden anders ansprechen?

Ludger Verfürth: Die bisherige Regel, je breiter man sich aufstellt, desto besser, gilt künftig nicht mehr, weil das Asset Management das A und O sein wird. Jetzt besinnen sich die Emissionshäuser auf ihre Wurzeln und konzentrieren sich auf das, was sie immer schon konnten. Beispielsweise Initiatoren, die traditionell im Schiffsbereich stark sind. Trotz der Krise im Markt der Schiffsbeteiligungen wird das Thema Schiff in Zukunft wieder kommen. Darauf bereiten sich diese Emissionshäuser vor, indem sie sich auf diese Vermögensklasse beschränken und alle anderen Bereiche, die sie in der Vergangenheit aufgebaut haben, wieder abbauen oder auslaufen lassen. Gleichzeitig erleichtert das KAGB im geschlossenen Bereich den Investoren, in Sachwerte zu investieren. Das war bislang über die traditionelle KAG-Form nicht möglich. In diesen Bereich wird künftig stärker investiert, weil Sachwerte eine durchaus interessante Portfoliobeimischung sind.

dpn: Gehen wir zu den Spezialfonds im offenen Bereich – ein Vehikel von extremer Bedeutung für institutionelle Investoren. Herr Kestler, können Sie dem neuen KAGB-Entwurf etwas Positives abgewinnen oder macht er Ihren Verbandsmitgliedern nur unnötig das Leben schwer?

Alexander Kestler: Wenn man schaut, woher wir gekommen sind, sind wir mit den jetzt vorgesehenen Regelungen grundsätzlich zufrieden. Ursprünglich war ja geplant, nur Hedgefonds zu regeln. Doch dann ist der Regelungsbereich der Richtlinie immer größer geworden. Auf diese Weise sind quasi als Beifang eine Reihe von Fondsprodukten wie Spezialfonds und Publikums-AIFs in den Fokus der Regulierung geraten, die bereits unter dem Investmentgesetz bestens reguliert sind. Bei den Spezialfonds hatte das Bundesfinanzministerium ursprünglich vor, den Regulierungsrahmen ganz abzuschaffen. In einigen uns wichtigen Punkten hat der Gesetzgeber bereits eingelenkt. Bei anderen hoffen wir, dass er noch ein bisschen nachgibt.

dpn: Der Gesetzgeber will vorschreiben, dass ausschließlich professionelle Anleger in Spezialfonds investieren dürfen. Fällt damit eine Kundengruppe wie die der Stiftungen weg?

Kestler: Nicht alle Spezialfondsanleger wären künftig professionelle Anleger im Sinne des Gesetzes. Laut der Wertpapierdienstleistungsrichtlinie (MiFID) gibt es neben den eindeutigen Fällen wie Unternehmen, die im Finanzbereich tätig sind, die Gruppe der gekorenen Anleger, bei denen bestimmte Voraussetzungen gegeben sein müssen, um als professioneller Anleger zu gelten. Allerdings haben wir derzeit Spezialfondsinvestoren wie Gemeinden und Stiftungen, die diese Bedingungen nicht erfüllen. Doch sehen wir keine Gründe, wieso diese Anleger künftig aus dem Spezialfondsbereich ausgeschlossen werden sollen. Es zeichnet sich ab, dass der Gesetzgeber hier noch einmal einen Nachbesserungsvorschlag macht, um diese Gruppe weiter zu fassen. Zumindest muss es im Gesetz Übergangsvorschriften für diese Anlegergruppe geben, damit die Fonds weiter bestehen bleiben dürfen.

dpn: Auch die Depotbanken werden durch das neue Gesetz stärker in die Haftung genommen. Spätestens durch die Pleite der US-Investmentbank Lehman Brothers im September 2008 ist Anlegern, aber auch Aufsehern klar geworden, welche Schlupflöcher es bei der Haftung gab. Herr Biermann, wie beurteilen Sie die neuen Regeln?

Ingo Biermann: Nicht nur beim Thema Haftung bei Verlust der Assets kommen auf uns Depotbanken zusätzliche Anforderungen zu. Auch bei der Organisation, der Administration und natürlich auch bei der Due Diligence zur Auswahl der Lagerstellen müssen wir strengere Regeln erfüllen. Doch sehe ich gerade in der verschärften Haftung eine Chance für uns. Anbieter, die bislang das Verwahren von Wertpapieren nicht als Kerngeschäft betrieben haben und es teilweise auch quersubventioniert haben, müssen sich jetzt entscheiden. Es kann gut sein, dass diese Art von Anbietern sich künftig vom Markt zurückzieht oder nur eine limitierte Anzahl von Märkten anbietet.

dpn: Das hört sich sehr abstrakt an. Wenn Sie an die tägliche Praxis in Ihrem Haus denken, was ändert sich konkret durch die neue Regulierung?

Biermann: Das möchte ich gerne an einem Beispiel klarmachen: In Burundi nimmt sich ein Mitarbeiter die Wertpapiere bildlich gesprochen unter den Arm oder bucht diese aus. Unter dem heutigen Investmentgesetz bedeutet das für die Depotbank, sofern sie alle Sorgfaltspflichten erfüllt hat, dass sie aus der Haftung raus ist. Das ist das sogenannte Auswahlverschulden. Das heißt, der Anleger beziehungsweise die Kapitalanlagegesellschaft müsste dann an die Lagerstelle herangehen und versuchen, die Wertpapiere wiederzubekommen. In Zukunft unter dem KAGB hat die Depotbank, zukünftig auch Verwahrstelle genannt, eine unverzügliche Ersatzpflicht zu leisten. Das heißt, wenn es dort einen ähnlichen Vorfall gibt, ist die Depotbank voll haftbar. Dadurch steigt das Haftungsrisiko erheblich für die Verwahrer, die im Ausland bislang nur mit sogenannten externen Lagerstellen zusammengearbeitet haben. Häuser wie wir jedoch, die vor allem mit eigenen Niederlassungen als Lagerstellen arbeiten, haften auch heute schon voll.

dpn: Wie bereiten sich die Depotbanken auf dieses gestiegene Haftungsrisiko vor?

Biermann: Derzeit sind einige Depotbanken dabei, pro Land ein Risikoprofil zu erstellen. Dabei spielen folgende Fragen eine Rolle: Wie hoch ist das Risiko, dass dort Wertpapiere abhandenkommen? Wie sieht das jeweilige Insolvenz- und Aufsichtsrecht aus? Wie funktioniert die Abwicklung und Trennung der Wertpapierbestände? Wie ist der Zentralverwahrer organisiert? Außerdem muss jede Depotbank für sich klären, ob sie dieses Risiko künftig auch noch gemäß Basel III mit Eigenkapital unterlegen muss. Dabei wird sich die Spreu vom Weizen trennen.

dpn: Würden die Depotbanken dann gewisse exotische Zielländer für Investitionen gar nicht mehr anbieten?

Biermann: Doch, aber zu erhöhten Kosten oder indem die Depotbank das Haftungsrisiko auf den Unterverwahrer überträgt, sofern die dafür geltenden Regelungen erfüllt sind. Wenn wir als Depotbank eine sorgfältige Auswahl des Unterverwahrers treffen müssen und nur einen Unterverwahrer in diesem Land vorfinden, der vielleicht nicht den mitteleuropäischen Sicherheitsstandards entspricht, dann können wir keine sorgfältige Auswahl treffen. Um die Depotbank jedoch von der Haftung zu befreien, müssen die Kapitalverwaltungsgesellschaft und der Anleger zustimmen.

dpn: Bislang haben wir nur über die Verwahrung von Wertpapieren gesprochen. Gilt das Gleiche für die Verwahrung von Sachwerten?

Dornseifer: Da Sachwerte wie Flugzeuge oder Schiffe nicht physisch verwahrt werden können, sondern nur registriert sind, müssen die Depotbanken künftig auch Eigentumspositionen global überprüfen. Folglich sind nur die Depotbanken, die dank eines guten Netzwerks so einen Service leisten können, dazu in der Lage. Das wird auch sicherlich zu einer gewissen Konsolidierung in der Branche führen.

Kohl: Ich sehe das ausgesprochen kritisch, muss ich ganz ehrlich sagen. Vom Ansatz her ist es in Ordnung. Bei Wertpapieren ist das systematisch sinnvoll und bei Immobilien sehe ich es auch noch so. Bei allen anderen Assets wird es einfach schwieriger. Gerade bei den Assets, die eben nicht standardisierte Formen der Eigentumserfassung kennen wie eine Luftfahrtrolle oder ein Schiffsregister. Versuchen Sie doch einmal, eine Solaranlage dinglich wirksam irgendwo festzuschrauben, damit der Verwahrer bei der Eigentumsprüfung auf der sicheren Seite ist. Das geht praktisch nicht. Natürlich ist die Anlage fest verankert auf dem Grundstück. Das Grundstück gehört Ihnen aber im Regelfall nicht. Und selbst wenn mir das Grundstück gehört, wird die Anlage nie fest verbundener Bestandteil des Grundstücks in dem Sinne. Diesen Eigentumsnachweis zu führen, ist also wahnsinnig schwierig. Bei diesen Assets ist mithin unklar, wer sie künftig verwahren wird. Die Frage ist, ob sich die Depotbanken angesichts des Volumens, das da zusammenkommt, überhaupt mit solchen Investments beschäftigen wollen. Daher sehe ich in vielen Bereichen noch ganz und gar nicht nicht, dass die eine oder andere Asset-Klasse überhaupt in den Fokus einer Verwahrstelle rückt, die zu vernünftigen Konditionen ihre Leistungen dafür anbietet.

dpn: Was hat das für Konsequenzen – beispielsweise gerade für Beteiligungen an Solaranlagen oder sonstigen alternativen Energien, die mehr und mehr von Anlegern entdeckt und genutzt werden?

Kohl: Dass man womöglich, obwohl eigentlich gewünscht und nachgefragt, ein Produkt nicht anbieten kann, weil man dafür keine Verwahrstelle findet. Es ist dann einfach für Anleger nicht mehr zu haben.

Verfürth: Dazu eine Anmerkung. Es ist natürlich einfacher, wenn ein Grundbuchauszug oder ein anderer öffentlicher Auszug vorliegt. Aber es gibt in der Tat andere Assets, wo das nicht möglich ist. Doch ist dieses Problem lösbar. Diese Assets werden ja erworben für einen Fonds. Und dafür gibt es in jedem Land gewisse Regeln, zivilrechtlicher oder anderer Natur. Genau diese Regeln muss die Verwahrstelle prüfen. Sicherlich auch mit Hilfe internationaler Kanzleien. Hier sehen wir natürlich auch als Norton Rose Geschäftschancen – beim Erstellen von Legal Opinions.

Kohl: Nur dann rechnet es sich vielleicht nicht mehr. Nehmen wir die großen Verwahrer. Meinen Sie, die würden sich bei schätzungsweise einer Trillion verwalteten Assets mit einem 30-Millionen-Solaranlagen-Investment in Burundi beschäftigen? Da werden die mir sagen: Immobilienfonds gerne, da kennen wir uns aus. Aber so ein Sonderfall, da wollen wir unseren großen Apparat erst gar nicht anwerfen. Genau deswegen haben wir uns als Verband für eine neue Gruppe von Verwahrern starkgemacht, die vielleicht weniger von der Bankenseite kommen, sondern eher von der fachlichen, praktischen Seite.

dpn: Sie spielen da auf Treuhänder wie die Rechtsanwälte, Steuerberater, Wirtschaftsprüfer und Notare an, die bereits für diese Themen mit Emissionshäusern zusammenarbeiten?

Kohl: Ja, die werden wir wohl brauchen, damit wir an der einen oder anderen Stelle noch Verwahrstellen finden, die uns ein Angebot machen, aber gleichzeitig auch das Risiko besser einschätzen können. Bei den klassischen Depotbanken scheitert es nicht an der Bereitschaft, die Leistung anzubieten, sondern daran, dass sie das Risiko bestimmter Investments nicht gut einschätzen können.

Biermann: Ich gebe Herrn Kohl vollkommen recht, dass große Verwahrer bei einem 15-Millionen-Solarfonds durchaus vom Kosten-Nutzen-Verhältnis in einen Bereich kommen, der für sie nicht mehr attraktiv ist. Weil der Verwahrer auch für diesen relativ kleinen Fonds seine große Maschine anwerfen muss. Da verstehe ich den VGF gut, dass er sich für die Treuhänderlösung eingesetzt hat. Diese Treuhänder unterliegen nach derzeitigem Kenntnisstand nicht der Aufsicht durch die BaFin und der Kontrolle eines Wirtschaftsprüfers. Dadurch können sie gewisse Prozesse schlank gestalten. Nichtsdestotrotz müssen sich diese Anbieter natürlich bewusst sein, dass auch sie das Haftungsrisiko haben. Und 15 Millionen für einen kleinen Treuhänder…

Verfürth: Ich kann mir nicht vorstellen, dass diese Treuhänder komplett unkontrolliert agieren. Das wäre gegen die Richtlinie beziehungsweise das KAGB. Dies sieht sehr wohl vor, dass Verwahrer einer obligatorischen berufsmäßigen Registrierung unterliegen oder einer Berufsordnung, die ausreichend finanzielle und berufliche Garantien zur Tätigkeit als Verwahrstelle bieten. Die typischen emissionshausgeführten Treuhänder, die bislang im geschlossenen Fondsbereich tätig waren und diese Anforderungen nicht erfüllten, wird es folglich als Verwahrstelle nicht mehr geben.

dpn: Gehen wir zurück zu den einzelnen Asset-Klassen. Herr Dornseifer, wird das KAGB einigen Assets aus dem Bereich der Alternativen Investments Rückenwind geben?

Dornseifer: Für Private-Equity- und Infrastruktur-Investments ist es aus meiner Sicht sehr, sehr hilfreich, dass wir jetzt in Deutschland einen Regulierungsrahmen haben, der unterschiedliche Strukturierungsmöglichkeiten zulässt. Die große Frage wird in diesem Zusammenhang aber sein, wie die Vehikel „geschlossene Investment KG“ und „Investment AG mit fixem Kapital“ künftig steuerlich behandelt werden. Deswegen haben wir als Verband auch deutlich kritisiert, dass mit der Präsentation des Gesetzentwurfs seinerzeit kein Konzept oder auch keine Indikation kam, wie am Ende die steuerliche Seite ausschaut. Dieser Aspekt ist natürlich essenziell.

dpn: Werden mit dem KAGB auch die bislang eher verschmähten Hedgefonds einen neuen Schub bekommen?

Dornseifer: Leider hat das Bundesfinanzministerium hier die Richtlinie nicht konsistent umgesetzt. Nur der deutsche Gesetzgeber versucht sich daran, diesen Begriff des Hedgefonds zu definieren. Dieser Begriff taucht in der AIFM-Richtlinie gar nicht auf. Am Ende wird dieses Konzept dazu führen, dass in diesem Segment in Deutschland nahezu keine Aktivitäten mehr erfolgen werden. Es geht uns ja gar nicht darum, dass jedem Fonds alles erlaubt wird. Es geht uns darum, dass der Anbieter entscheiden kann, wie er seinen Fonds strukturieren möchte. Und der Anleger soll entscheiden, ob er eben in einen Fonds investieren möchte, der zum Beispiel mit Hebel finanziert ist, oder auch physische Leerverkäufe tätigt. Das sind moderne Portfolio-Management-Techniken. Dafür ist es aber nicht notwendig, dass wir einen Begriff des Hedgefonds einführen, den nach meiner Interpretation das Finanzministerium eher als Warnhinweis verstanden wissen will. Ebenso ist es nicht erforderlich, dass der Gesetzgeber diverse Anlagen verbietet.

dpn: Ist diese Etikettierung Ihrer Ansicht nach im europäischen Vergleich ein Wettbewerbsnachteil?

Dornseifer: Auf jeden Fall. Und das finde ich problematisch. Vor allem vor dem Hintergrund, dass wir jetzt im Bereich der institutionellen Anleger den EU-Pass haben. Alle Fonds aus ganz Europa und vielleicht auch darüber hinaus werden hier als Alternative Investmentfonds vertrieben. Da steht bei keinem drauf: Hedgefonds. Nur bei denen, die in Deutschland aufgelegt werden, muss ich diesen Titel führen. Ich erwarte nicht, dass Deutschland sich noch einmal zu einem erblühenden Hedgefonds-Standort mausert. Dabei wäre es wünschenswert, dass das gesamte Spektrum an Alternativen Investments aus Deutschland heraus angeboten wird.

dpn: Wie relevant sind Hedgefonds für Ihre Kunden, Herr Biermann?

Biermann: Sie sind insofern relevant, als einige institutionelle Anleger in Hedgefonds investieren. Insbesondere auch in Dach-Hedgefonds, die wieder in andere Dach-Hedgefonds investieren. Die Anleger sind in den letzten Jahren in der Regel nach Luxemburg gegangen. Der Standort Luxemburg war da bedeutend flexibler. Und deswegen konnten die Strategien, die die Anleger im Kopf hatten, wesentlich einfacher und kostengünstiger umgesetzt werden. Für uns als Anbieter ist das egal: Wir können die Anleger dabei in Deutschland unterstützen, das aber genauso gut auch in Luxemburg machen.

dpn: Die Standortdiskussion wird bei jeder grundlegenden Gesetzesänderung gerne neu geführt. Gerade in Europa hat die Einführung des EU-Passes den Wettbewerb verschärft. Wird das auch mit dem neuen Gesetz so bleiben, dass die Anleger für eine Hedgefonds-Anlage nach Luxemburg gehen?

Biermann: Das denke ich schon. Die großen institutionellen Investoren unseres Hauses sind bei alternativen Anlagen in der Regel nach Luxemburg gegangen – sei es für Infrastruktur, Private Equity oder Wald-Investments. Das wird sich auch jetzt nicht ändern.

dpn: Herr Kestler, erwarten Sie eine Abwanderung der Investoren ins Ausland?

Kestler: Die Gespräche mit institutionellen Investoren aus Deutschland haben uns gezeigt, dass diese weiterhin das Geschäft hierzulande betreiben wollen. Und zwar mit den bewährten und etablierten Produkten, bei denen es derzeit so aussieht, dass sie weiter aufgelegt werden dürfen. Und da gibt es sicherlich auch Geschäftsmöglichkeiten, die sich dann bieten werden. Der ausländische Investor hingegen sucht sich auch jetzt nicht unbedingt Deutschland aus, weil er beispielsweise mit den Strukturen in Luxemburg vertrauter ist.

Verfürth: Das neue Gesetz wird aber auch dazu führen, dass Nicht-Fonds-Produkte stärker weiterentwickelt werden – um nicht die neuen, strikteren Anforderungen erfüllen zu müssen und nicht diese Kostenstrukturen zu haben. Beispielsweise Bonds, die den Cashflow einer Flotte von Containerschiffen verbriefen. Die sind auch für Institutionelle attraktiv und können weltweit an Kapitalmärkten gelistet werden.

Kohl: Das muss sich nicht ausschließen, es kann sich auch gegenseitig befruchten. Das beobachten wir in verschiedenen Fällen, in denen wir ein Fondsvehikel und ein Anleihevehikel haben, die in dasselbe Asset investieren.

Biermann: Unter Kostengesichtspunkten ist das ein attraktives Investment – vor allem für die Fälle, die wir vorhin diskutiert haben. Fälle von kleinvolumigen Fonds, bei denen ich als Depotbank in der Kostenzwickmühle stecke. Diese Kostenstrukturen habe ich eben nicht, wenn ich ein Wertpapier auflege.

dpn: Das neue Gesetz soll zum 22. Juli 2013 in Kraft treten. Auf die BaFin als zuständige Aufsicht rollt eine bürokratische Lawine aus Erlaubnisverfahren für bereits regulierte Investmentgesellschaften und Produkte und Neuzulassungen der bislang unregulierten, geschlossenen Fonds. Kann sie noch verhindern, dass diese Lawine losgetreten wird?

Kestler: Das Erlaubnisverfahren ist aus unserer Sicht der größte Brocken. Laut AIFM-Richtlinie müssen alle Fondsanlagebedingungen eingereicht werden. Das gesamte Informationsmaterial der Fonds muss der BaFin ebenfalls schon im Erlaubnisverfahren vorliegen. Allerdings gehen wir davon aus, dass nicht für jeden einzelnen Spezialfonds die komplette Dokumentation bei der BaFin abgegeben werden muss. Es gibt Kapitalanlagegesellschaften, die 300 bis 400 Spezialfonds verwalten. Sollte das Gesetz hier zu restriktiv angewendet werden, wären das LKW-Ladungen an Papier, die bei der BaFin vor der Tür abgeladen würden. Hier muss man ein Verfahren finden, dass praktikabel und unbürokratisch ist. Gleiches gilt für die Neuauflage von Spezialfonds. Dafür sind künftig Informationen an den Anleger notwendig, die laut Gesetz schon fast den Umfang eines Verkaufsprospektes für einen Publikumsfonds erreichen. So einfach wie heute wird es nicht mehr sein: Heute einige ich mich mit meinem Investor und schon morgen lege ich den Spezialfonds auf. Künftig wird das Verfahren aufwändiger.

dpn: Verlangsamt das deutliche Mehr an Bürokratie die Branche – jetzt in der Vorbereitungs- und Anlaufphase, aber auch später, wenn der anfängliche Genehmigungsstau aufgelöst ist?

Kohl: In der neuen Welt nach KAGB soll der Genehmigungsprozess bis zu 120 Tage, also vier Monate, dauern. Das ist sehr viel Zeit. Derzeit hört man, dass es vielleicht auch deutlich schneller gehen und es nur halb so lang dauern könnte. Damit kämen wir relativ nah an das, was wir jetzt schon haben. Dennoch – auch wenn man die neuen Prospektierungsvorschriften berücksichtigt – kann das neue Gesetz für uns bedeuten, dass wir womöglich drei bis vier Monate – oder länger – kein neues Produkt im Markt sehen.

dpn: Sie sprechen jetzt von der Phase, wenn der anfängliche Genehmigungsstau bereits aufgelöst ist?

Kohl: Nein, ab dem 22. Juli. Und auf dem Weg dorthin wird es auch eine gewisse Lähmung der Branche geben. Im Augenblick merkt man das ja auch schon. Viele Häuser machen gerade nichts, weil sie nicht wissen, welche Übergangsregelung für sie zutrifft. Sinnvoll wäre es, wenn die BaFin eine Vorprüfung zulässt und so den Initiatoren bereits im Vorfeld signalisiert, was ihnen im Genehmigungsverfahren noch fehlt.

Kestler: Wir sind schon im Gespräch mit der BaFin, doch beim Thema Vorprüfung ist sie noch nicht. Wir dürfen unsere Probleme adressieren. Das ist der erste Schritt: Man setzt sich zusammen und schaut, wie die Vorschriften auszulegen sind. Ob wir schon am 21. Juli 2013 mit Erlaubnisanträgen rechnen dürfen, also die BaFin vorprüft und mit Inkrafttreten des Gesetzes dann die Erlaubnis auch erteilt, das ist derzeit noch offen.

dpn: Gibt es Bestrebungen der BaFin, zusammen mit der Branche Antrags- und Vertragsstandards auszuarbeiten, um den Genehmigungsprozess effizienter und dadurch kürzer zu gestalten?

Dornseifer: Wir haben die BaFin darum gebeten, dass sie entsprechende Workshops für die Branche anbietet. Natürlich sollten sich auch die verschiedenen Verbände untereinander abstimmen, wo welche Standards sinnvoll sind, damit die bürokratischen Verfahren relativ effizient und praxistauglich gestaltet werden.

Kestler: Allein schon aus eigenem Interesse, um nicht in der Welle von Anträgen unterzugehen, hat die BaFin für solche Vorschläge aus der Branche ein offenes Ohr.

dpn: Ab Sommer 2013 wird die deutsche Fondswelt an vielen Stellen komplett anders aussehen. Wie gut sind die Investoren auf das Thema KAGB vorbereitet?

Biermann: Vielen Anlegern war vor der Pleite von Lehman gar nicht bewusst, welche Risiken oder insbesondere – ich spreche wieder für die Depotbank – welche Haftungsrisiken überhaupt eine Depotbank übernommen hat. Wir haben jetzt sehr viel Aufklärungsarbeit mit den Anlegern betrieben. Und da gab es in neun von zehn Fällen Aha-Effekte. So nach dem Motto: Wart ihr dafür früher nicht verantwortlich? Gab es keine vollständige Haftung für die Unterverwahrung von Aktien oder Rentenpapieren in verschiedenen Märkten? Der Unterschied zwischen eigenen Niederlassungen als Lagerstelle – wie bei uns – und externen Lagerstellen war denen gar nicht bewusst. Nach der Lehman-Krise gab es auf einmal Anrufe: Wo liegen meine Wertpapiere? Sind die auch sicher verwahrt? Und komme ich da auch im Insolvenzfall dran? Diese Fragen gab es vorher nicht.

Verfürth: In Gesprächen mit unseren institutionellen Anlegern ist das Thema neu gewesen, aber es ist bei ihnen auf Interesse gestoßen. Insbesondere die Frage, wie sich das neue Gesetz auf die eigene Anlagepolitik auswirkt. Allerdings gab es auch Investoren, die allein den Produktanbieter in der Pflicht sehen. Dass der sich administrativ anders aufstellen muss, dass er höhere Kontrollpflichten hat und ein anderes Risikomanagement betreiben muss, sei allein sein Problem. Letztlich können die neuen Anforderungen aber dazu führen, dass erhöhte Kosten auf die Anleger zukommen. Herr Kohl, Sie haben erwähnt, dass Sie dafür mehrere Millionen investieren müssen. Das ist nun auch kein Pappenstiel. Von daher, irgendeiner muss ja die Kosten tragen.

dpn: Bislang wurden die Preise immer weiter gedrückt. Wird dieser Trend trotz KAGB anhalten?

Biermann: Dieser Trend ist vorbei. Dass die Verwahrkosten weiter sinken werden, zumindest in den etablierten Märkten, das sehe ich nicht. Allerdings fragt sich natürlich der Anleger: Welchen Vorteil habe ich durch diese neue Regulierung? Nur wenn ich einen Vorteil habe, bin ich auch bereit, zusätzlich zu zahlen. Klar, das Gütesiegel durch die neue Regulierung, gerade bei den geschlossenen Fonds, kann man sicherlich als Argumentation mit ins Feld führen. Inwieweit die Bereitschaft der Investoren dann da ist, alle Kosten zu übernehmen …

Kestler: Mit dem KAGB passiert ja nichts, was für den Anleger sichtbar ist. Es erhöht sich weder die Portfolioleistung noch die Performance, die Administration wird letztlich teurer. Es wird schwierig, diese Kosten an den Anleger weiterzureichen.

Kohl: Jeder in der Kette wird vermutlich einen Teil der Kosten übernehmen müssen. Wir können dem Investor nicht sagen, das sind alles deine Kosten. Dafür ist der Markt zu eng, zu kompetitiv. Auf der anderen Seite werden wir auch klarmachen müssen, dass wir es nicht darstellen können, wenn wir die gesamten Zusatzkosten schultern. Dann lohnt es sich für uns nicht mehr, Produkte aufzulegen.

dpn: Können die Kapitalverwaltungsgesellschaften einen Teil der Zusatzkosten drücken, indem sie mehr auslagern?

Kestler: Das ist ein Punkt, der auch im Entwurf angesprochen wird und der je nach Ausgestaltung das Geschäftsmodell der Master-KAG gefährden kann. Es soll vermieden werden, dass gegenüber Anlegern reine Briefkastenfirmen auftreten und ich als Investor
niemanden mehr habe, an den ich mich wenden kann, wenn etwas schiefläuft. Insofern wird jetzt in Brüssel diskutiert, wie viel Portfolio- und wie viel Risikomanagement eine Gesellschaft machen muss, um noch als AIFM zu gelten. Und da müssen solche Geschäftsmodelle, die kein Portfolio-, nur beschränkt Risikomanagement, aber dafür Administrationsdienstleistungen anbieten, schauen, wie sie sich auf die neuen Vorschriften einstellen. Unser großes Ziel ist es, dass die etablierten Geschäftsmodelle, die wir hier schon im Masterfondsbereich haben, weiter bestehen können. Aus Brüssel bekommen wir Signale, dass es nicht beabsichtigt ist, diese Geschäftsmodelle anzugreifen. Ziel sind vielmehr Konstruktionen, bei denen der AIFM nicht mehr Herr der eigentlichen Fondsverwaltung und somit nicht mehr der geeignete Ansprechpartner für die Aufsicht ist.

Verfürth: Dass die etablierten Masterfondsmodelle angegriffen werden, gilt es zu vermeiden, da sie einen erheblichen Nutzen für Initiatoren kleiner und mittlerer Größe haben. Dadurch haben diese die Chance, sich großer, professioneller Strukturen zu bedienen. Kostenmäßig könnten sie das im Alleingang oft nur schwer stemmen.

Kestler: Wir erwarten quantitative Vorgaben für den Anteil des eigenen Portfolio- und Risikomanagements, um die Grenze zur Briefkastenfirma zu ziehen.

dpn: Und wie sollen diese doch sehr wichtigen Fragen in der Kürze der Zeit noch geklärt, zu Papier gebracht und umgesetzt werden?

Verfürth: Diese Vorgaben folgen der EU-Durchführungsverordnung. Die EU-Kommission wird noch zur Richtlinie auf dem sogenannten Level II eine Durchführungsverordnung erlassen und das KAGB verweist an vielen Stellen auf diese Verordnung. Dadurch werden diese Vorgaben dann im Prinzip direkt umgesetzt. Das regelt der nationale Gesetzgeber nicht mehr selbst, sondern verweist nur auf die in Brüssel erarbeitete Verordnung.

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