Das deutsche Master-KVG-Geschäft entwickelt sich dynamisch, bunt und facettenreich. Clemens Schuerhoff, Vorstand bei Kommalpha, analysiert Anbieterlandschaft sowie aktuelle Trends und Entwicklungen im Detail.

Das Geschäftsmodell der Master-Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG) wurde durch das legendäre Nikolausschreiben der BaFin im Jahre 2001 formell ermöglicht. Damals prägte sich die Bezeichnung Master-KAG unter alter Jurisdiktion heraus. In dieser Zeit hat sich das Master-KVG-Geschäft dynamisch verändert und angereichert. Grund genug, die Anbieterlandschaft und Entwicklungen in Deutschland einer genauen Betrachtung zu unterziehen. Was ist damals geschehen?

Es wurde einer Kapitalanlagegesellschaft erstmals erlaubt, bestimmte Themenfelder formell auszulagern. Das hatte zur Folge, dass primär Dienstleistungen ausgelagert wurden und eine Konzentration auf Fondsbuchhaltung, Reporting und IT erfolgte. Das Geschäftsmodell der Master-KVG war geboren. Positiver Nebeneffekt war, dass ebenfalls die Grundlage für die heute blühende Landschaft von Investment-Boutiquen gelegt wurde, denn diese benötigten keine KAG-Lizenz mehr, sondern konnten sich seitdem einer externen Administrationsgesellschaft bedienen.

„Die Master-KAG ist ein Zwischenschritt“ lautete vor rund zehn Jahren die Überschrift an dieser Stelle bei einer der ersten dpn-Umfragen zu diesem Thema. Das war in dieser plakativen Form eine gewagte Prognose, denn das Geschäftsmodell von Master-KAGen sowie das Verständnis zum Thema im deutschen institutionellen Investment-Markt haben sich mittlerweile klar ausgeprägt und etabliert. Allerdings lassen sich in den letzten Jahren Veränderungen im Geschäftsmodell der Anbieter feststellen.

Die Gründe dafür sind vielfältig. Zum einen gibt es den regulatorischen Aspekt, dass sich das Verständnis des Begriffes Master-KAG vor dem Hintergrund des Inkrafttretens des Kapitalanlagegesetzbuches (KAGB) aktuell zu wandeln scheint. Das KAGB sorgt somit nicht nur für die Änderung der Bezeichnung von Kapitalanlagegesellschaft (KAG) in Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG), sondern sorgt durch die Regulierung des geschlossenen Fondsbereiches der alternativen Assets für neues Geschäftspotenzial.

Bei dem „traditionellen“ Verständnis von Master-KVG-Geschäft dreht es sich um eine leistungsstarke Administration von Wertpapiersondervermögen mit dem Schwerpunkt auf Master- und Sub- beziehungsweise Segmentfonds und Fokus auf gesamtheitliches Reporting. Durch das KAGB weitet sich das Verständnis gegenwärtig auf alternative Asset-Klassen und Produkte aus. So bilden sich im deutschen Investment-Markt gegenwärtig Geschäftsmodelle von Master-KVGen, die sich nicht mit Wertpapiergeschäft beschäftigen, sondern mit Immobilien, Infrastruktur, Private Equity oder weiteren „Real Assets“.

Dieser Sachverhalt entsteht durch die Notwendigkeit von Emissionshäusern oder Fondsinitiatoren, sich entweder selbst als KVG bei der BaFin lizensieren zu lassen oder sich eines Serviceproviders im Sinne einer Master-KVG zu bedienen. Bereits jetzt existieren Häuser, die ihren KVG-Mantel im Sinne eines Geschäftsbesorgers für Emissionshäuser oder alternative Investment-Manager zur Verfügung stellen und sich auch als Master- oder Service-KVG bezeichnen. Somit ergibt sich für die in dieser Umfrage betrachteten etablierten und wertpapierlastigen Master-KVGen ein Abgrenzungs- beziehungsweise Definitionsthema mit einhergehendem Geschäftspotenzial.

Master-KVG: Definition

Apropos Definition: Der Begriff Master-KAG beziehungsweise Master-KVG ist ein von der Branche geschaffenes Kunstwort, welches sich zu keiner Zeit in einem Gesetzestext befand oder befindet. Daher gibt es auch kein abgrenzendes Kriterium, wer Master-KVG ist oder nicht. Es haben sich in den letzten zehn Jahren rund zwölf bis 14 Häuser herausgebildet, welche das Master-KVG-Geschäft für sich beanspruchen. An der diesjährigen dpn-Master-KVG-Umfrage, die in Zusammenarbeit mit Kommalpha durchgeführt wurde, haben sich die zehn Marktteilnehmer beteiligt, die als gewachsene Kerngruppe dieses Geschäftes bezeichnet werden können. Die Umfrageteilnehmer administrieren in Summe rund 894 Milliarden Euro an Spezialfonds, was rund 83  Prozent des deutschen Spezialfondsmarktes bedeutet.

Und das vor dem Hintergrund der Tatsache, dass mit der Deutschen Asset und Wealth Management (ehemalig DB Advisors) ein Schwergewicht und Haus mit Master-KVG-Bekenntnis in diesem Jahr nicht teilnehmen konnte. Die Umfrageteilnehmer administrieren im Schnitt 410 Fonds und unterhalten durchschnittlich zu 111 externen Advisoren beziehungsweise Asset Managern und 19 Verwahrstellen (ehemals Depotbanken) Geschäftsbeziehungen. Diese Zahlen dokumentieren die Administrations- und Schnittstellenfähigkeit der teilnehmenden Häuser sowie die hohe Repräsentanz der diesjährigen dpn-Umfrage.

Weitere Gründe für die Veränderung des Master-KVG-Geschäftsmodells sind in der Evolution des Marktes sowie im kaufmännischen Bereich zu finden. Gab es in der länger zurückliegenden Vergangenheit immer die zwei Lager der „puristischen“ Administratoren (wie zum Beispiel Universal, INKA) und der Vollsortimenter (wie zum Beispiel AGI, Deutsche Asset und Wealth Management), so weichen diese Grenzen auf. Das bedeutet ein Abgrenzungsproblem und eine höhere Erklärungsbedürftigkeit der eigentlichen Master-KVG-Funktion. Sprach man früher von „Aufbrechen und Differenzierung der Wertschöpfungskette“, so scheint dieser Trend gegenwärtig verlangsamt oder sogar gestoppt.

Geringe Margen des puristischen Master-KVG-Geschäftes sowie hohe operationelle und investive Risiken sind der wesentliche Grund für die Tatsache der Anreicherung der puristischen Master-KVG-Funktion. Alle Anbieter bieten mittlerweile eine breite Palette von Zusatzdienstleistungen an. Aus diesem Sortiment kann sich der institutionelle Investor weit mehr Dienstleistungen herauspicken als die reine Fondsadministration.

Die Reichweite der Services ist groß und reicht von jeglichen Asset-Management-Dienstleistungen über Services in Kontext von Pensions- beziehungsweise Altersvorsorgegeschäft zu Themen wie Integration von Direktbeständen, Wertpapierleihe, Transition Management, Darstellung von alternativen Investments oder klassischem Consulting. Die größte Nachfrage seitens institutioneller Investoren verzeichnen die Umfrageteilnehmer gegenwärtig in Themen wie Pension-Solution-Dienstleistungen, Fiduciary Management, Abbildung von Loan-Strukturen, direkte Order-Ausführungen, Hilfestellung beim aufsichtsrechtlichen Reporting, Overlay Management, Durchschau von Publikumsbeständen, Collateral Management sowie allgemeine strategische Beratung. Vieles ist möglich.

Master-KVG haben sich als Sparringspartner für institutionelle Investoren für alle Belange der Kapitalanlage positioniert. Am Ende geht es jedoch immer um den Gesamtüberblick aller Kapitalanlagen mit portfoliooptimierenden Dienstleistungen samt kundensegmentspezifischer -Beratung, und das möglichst effizient, sprich kostengünstig. Das klingt wie die Quadratur des Kreises vor dem Hintergrund der gegenwärtigen anbieter- und investorenseitigen Regulierungslawine und des niedrigen Kostenniveaus für Asset-Management-Dienstleistungen in Deutschland. Die Einschätzung der teilnehmenden Master-KVGen hinsichtlich der Preisentwicklung ist einvernehmlich: Die Preise werden aufgrund der Kosten im Rahmen der Umsetzung von regulatorischen Anforderungen leicht ansteigen.

Master-KVG: Angebot

Bei den ursprünglich wesentlichen Master-KVG-Themen Reporting, Technik/IT und Administration unterscheiden sich die Marktteilnehmer kaum noch. Internetbasiertes und benutzerfreundliches Reporting mit allen Komponenten und Funktionalitäten ist Pflicht. Alle Umfrageteilnehmer bieten das vollumfängliche Programm an, sowohl inhaltlich als auch technisch. Das bedeutet jegliche Analyse und Darstellungsform der Vermögensstruktur, Unterstützung beim Meldewesen (etwa nach VAG und Anlageverordnung), Stresstesting /Szenarioanalysen, Performance-Messung und Attribution und den Ausweis der gängigen Risikoparameter.

Bei allen ist das E-Reporting individualisierbar und weiterverarbeitbar sowie tagesaktuell, sofern es die Natur der Assets zulässt. Unterscheidungen lassen sich wenn überhaupt in der Individualisierbarkeit und Benutzerfreundlichkeit erkennen. Das Verbesserungs- und Weiterentwicklungspotenzial liegt bei allen Umfrageteilnehmern in der fortlaufenden Anpassung und Optimierung der Benutzerfreundlichkeit sowie in der Umsetzung regulatorischer Vorgaben wie zum Beispiel Solvency II oder CRD IV / CRR in Form von neuen Report-Arten.

Prozessuale Sachverhalte wie Swift-Fähigkeit, Anbindung von externen Partnern oder Datenmanagement sind ebenfalls kein wesentliches Unterscheidungsmerkmal mehr von Master-KVG. Alle Häuser sind diesbezüglich gut aufgestellt und die Effizienz und Fehleranfälligkeit ist primär von den via Schnittstelle angebundenen Asset Managern determiniert. Trotzdem kann der Teufel im Detail liegen und institutionelle Investoren sind gut beraten, auch beim Thema Reporting und Prozesse gemäß ihrer individuellen Anforderungen und Portfoliostrukturen bei Auswahl oder Überprüfung ihrer Master-KVG sehr genau hinzuschauen.

Das Potenzial von Master-KVGen liegt zu wesentlichen Teilen im organischen Wachstum begründet als auch in dem skizzierten Potenzial der alternativen Investments außerhalb des Wertpapierbereiches. In der Einschätzung des Gesamtvolumens des Master-KVG-Geschäftes liegen alle Teilnehmer relativ nah beieinander mit Angaben von im Schnitt 650 Milliarden Euro. Die Einschätzung für das Neugeschäft 2014 ist ebenfalls recht einhellig von rund 10 Milliarden Euro mit dem Ausreißer von BNY Mellon von 100 Milliarden Euro.

Relativ bescheiden muten die Selbsteinschätzungen an für das jeweilig hauseigene Potenzial für 2014, welches sich zwischen einer und fünf Milliarden bewegt. Das meiste frische Geld wird somit aus bestehenden Mandaten erwartet, wenn man sich die extrem hohen Nettomittelaufkommen der Spezialfonds in den letzten Jahren vor Augen führt. Die Kernerkenntnis ist, dass der Markt verteilt ist und die D

ynamik im Neugeschäft als verhalten einzuschätzen ist. Ausnahmen können hier natürlich anorganisches Wachstum durch Übernahmen oder Insourcing-Vereinbarungen bilden. Neben Wachstum ist eine weitere Herausforderung für Master-KVGen die Abgrenzung zu Global Custodians beziehungsweise Verwahrstellen hinsichtlich Themen und Dienstleistungen, die außerhalb der gesetzlichen Funktionen liegen. Dort lässt sich eine hohe Redundanz von Dienstleistungen feststellen und wird von den teilnehmenden Master-KVGen bestätigt. Resultat ist eine verstärkte Wettbewerbssituation zu Custodians und Depotbanken im Bereich Zusatzdienstleistungen und Services.

Geschäftsmodelle entwickeln sich

Das Master-KVG-Geschäft ist schon lange kein Standardgeschäft mehr und die Geschäftsmodelle der Marktteilnehmer haben sich über die letzten Jahre stark angereichert. Vor zehn Jahren waren die Stichwörter Wachstum durch effiziente Fondsadministration und Skaleneffekte, und das Geschäft war vergleichbar eindimensional. Das hat sich deutlich verändert. Nicht nur aus Gründen der Preisdifferenzierung und Margenoptimierung, sondern auch durch Nachfrage von Investoren und der Kapitalmarktsituation ist das Master-KVG-Geschäft sehr viel bunter und facettenreicher geworden.

Es wird fast von den Zusatzdienstleistungen geprägt. Das klassische Verständnis der Master-KVG-Funktion im Sinne der reinen Administration von Master- und Subfonds ist in ein Bündel von Dienstleistungen und Services eingebunden. Wer hätte das vor zehn Jahren noch gedacht? Vieles ist möglich.

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