Laut Brad Tank von Neuberger Berman könnten niedrige Kurzfristzinsen und längere Durchschnittslaufzeiten von US-Staatsanleihen 2021 für eine deutlich steilere Zinsstrukturkurve in den USA sorgen und damit ausländische Investoren anlocken.

Die steilere Zinsstrukturkurve am Anleihemarkt in den USA lockt ausländische institutionelle Investoren an, da höhere Laufzeitprämien bei günstiger Währungsabsicherung winken. Das Engagement aus Übersee ändere aber nicht die wirtschaftliche Entwicklung oder die Haltung der US-Notenbank und damit auch nicht die Erwartung steigender Renditen auf vermutlich 1,5 Prozent. So lautet die Einschätzung von Brad Tank, CIO Fixed Income bei Neuberger Berman.

Anleihemarkt: Stark steigende Staatsausgaben

Anfang des Jahres haben die Demokraten in den USA die Senatsstichwahlen im Bundesstaat Georgia für sich entscheiden können. Damit stieg die Wahrscheinlichkeit für zusätzliche Staatsausgaben im Zuge der Eindämmung der Schäden durch die Corona-Krise. Dies zeigte sich auch in den Markterwartungen für steigende US-Zinsen.

Wenn die Corona-Krise vorüber ist, wird die expansive Fiskalpolitik aber nicht nur das Wachstum, sondern auch die Inflation erhöhen – und vielleicht auch die zurzeit lockere Geldpolitik der Federal Reserve schneller gestrafft als allgemein erwartet, so Tank.

Wachstum sowie Inflation und damit auch Zinsen werden davon abhängen, was für ein Konjunkturprogramm der US-Kongress letztlich verabschieden wird. Die Pläne der Demokraten für ihr Konjunkturpaket über 1,9 Billionen US-Dollar sehen unter anderem Konsumschecks im Wert von 1.400 US-Dollar pro Person vor. Der Mindestlohn soll zudem auf 15 US-Dollar pro Stunde angehoben werden. Sollte das Paket in der Höhe verabschiedet werden, müsste das US-Finanzministerium vermutlich mehr Anleihen emittieren. Wachstum und Inflation dürften stark zulegen. Und dann wäre auch mit einer rascheren Normalisierung der Langfristrenditen zu rechnen.

Anzeichen einer Reflation

In den USA gibt es Anzeichen für eine Reflation. Es zeichnet sich ab, dass die US-Wirtschaft im zweiten Halbjahr 2021 und Anfang 2022 ein robustes Wachstum hinlegen wird. Das 935 Milliarden US-Dollar schwere Paket aus dem Dezember dürfte ebenso wirken wie die neuen Hilfen, über der Kongress zurzeit debattiert. Hinzu kommt ein beachtlicher Nachfragestau, der sich mit weiteren Lockerungsmaßnahmen entladen wird.

Eine wohl sinkende Arbeitslosigkeit dürfte Mieten wieder nach oben treiben. Diese Komponente im Verbraucherpreisindex war zuletzt sehr schwach. Hinzu kommen Basiseffekte: Denn etwa zur Jahresmitte dürfte sich die niedrige Inflation des Vorjahres in der Statistik bemerkbar machen. Die Frage ist laut Tank, warum die Realrenditen nicht parallel zu dieser Reflationsdynamik steigen.

Realrenditen gehen meist dann zurück, wenn die Schuldenstandsquote steigt – also der Quotient aus Staatsschulden und BIP. Die Anleihemärkte unterstellen, dass eine hoch verschuldete Regierung nichts gegen eine höhere Teuerung aufzubringen hat. Staatsschulden verdrängen der Einschätzung zufolge wachstumsfördernde Investitionen – es sei denn, das BIP zeigt das Gegenteil, so Tank.

Umgekehrt dürften die Realrenditen allmählich steigen, wenn an der Unterstützung durch die Fiskalpolitik kein Zweifel mehr besteht und sofern die Impfungen problemlos vorankommen. Die Wirtschaft könne dann wieder geöffnet werden und wachsen. Die nominalen Renditen dürften darauf schnell reagieren – und damit auch die realen. Auch werden sich die höheren Staatsanleihe-Emissionen zur Finanzierung der Konjunkturprogramme in den Kursen zeigen.

Institutionelle Investoren aus dem Ausland werden angelockt

Die Nachfrage ausländischer institutioneller Investoren nach US-Staatsanleihen am Anleihemarkt könnte den Renditeanstieg allerdings begrenzen. Wenn die Fed schließlich auf die neue Inflationsdynamik reagiert, wird sie wohl entschlossener handeln als am Markt vermutet, glaubt Tank. “Dennoch liegen die Marktteilnehmer wohl richtig, wenn sie dies erst in einigen Jahren erwarten”, so Tank. In 2021 könnten niedrige Kurzfristzinsen und längere Durchschnittslaufzeiten von US-Staatsanleihen erst einmal für eine deutlich steilere Zinsstrukturkurve in den USA sorgen.

Diese steilere Kurve könnte ausländischen Investoren am Anleihemarkt in den USA eine deutlich höhere Laufzeitprämie bieten, als sie wohl an ihren eigenen Anleihemärkten erhalten, und das bei einer recht günstigen Währungsabsicherung des US-Dollars. Die Frage sei allerdings, ob die Zuflüsse von Nicht-US-Anlegern ausreichen, um einen erheblichen Anstieg der Renditen von Anleihen mit langer Laufzeit zu verhindern.

Die Nachfrage aus dem Ausland könnte die Laufzeitprämie in den USA dämpfen. Sie ändert aber nichts an der wirtschaftlichen Entwicklung und der Haltung der Fed – und damit auch nichts an der Erwartung steigender Renditen. Neuberger Berman präferiert daher inflationsindexierte Titel sowie eine unterdurchschnittliche Duration.

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