Niedrigzinsumfeld und die Geldschwemme der Notenbanken befeuern neue Anlageideen. Was ist Spreu und was Weizen? Bernhard Raos macht in der Titelgeschichte der April-Mai-Ausgabe 2015 der dpn eine Auslegeordnung.

Alle institutionellen Investoren seien verzweifelt auf der Suche nach Ertrag und nach entsprechenden Strategien, sagt Bruno Schmidt-Voss, Leiter Institutional Business Deutschland bei Invesco, im Chefsache-Interview in diesem dpn-Magazin. Er formuliert die sportliche Anforderung an seine Branche: „Offeriere mir ein Produkt, das mindestens 4 Prozent pro Jahr abwirft. Und zeige mir bitte, wie du das möglichst ohne Risiko erreichen kannst.“ Schmidt-Voss setzt auf „Absolute Return mit Multi-Asset-Strategien“.

Die Meinungen der Profis darüber, was im heutigen Niedrigzinsumfeld die nötige Rendite bringt, gehen indes weit auseinander. Wie unsere Rubrik „Nachgehakt“ zeigt: Für Valerio Schmitz-Esser, Leiter Index Solutions, Asset Management bei der Schweizer Großbank Credit Suisse, sind „kosteneffiziente Indexfonds erste Wahl“.

Glaubt man hingegen Simon Klein, Managing Director, Deutsche Asset & Wealth Management, dann werden „sauber aufgesetzte Value-, Dividenden- und Low-Volatility-Indizes eine Mehrrendite bringen“. Und für Christian Finke, Leiter Fondsmanagement bei der Monega Kapitalanlagegesellschaft, finden Investoren nur noch dort Anlagen mit bewertbaren Marktpreisen, wo „die Zentralbanken nicht engagiert sind – also bei Aktien, Immobilien oder Loans“.

Der Markt funktioniert nicht mehr

Gilt für die Vermögensanlage, was auch für die Küche gilt? Dort verderben bekanntlich zu viele Köche den Brei. Doch so simpel ist die Sache nicht. Was wie „gekocht“ werden soll, ist aktuell besonders anspruchsvoll. Ein Hauptgrund ist die Zentralbankenpolitik des billigen Geldes – die EZB will in den nächsten Monaten für rund 1.100 Milliarden Euro vor allem Anleihen kaufen. Das zeigt bereits groteske Folgen: So kann man beispielsweise in Dänemark Geld bekommen, wenn man eine Hypothek abschließt. Wer Geld ­verleihen will, muss also dafür zahlen. Unumstößliche Gesetze der Finanzwelt geraten ins Wanken.

Während das Nettoneuangebot an europäischen Staats-und Unternehmensanleihen rund 300 Milliarden Euro umfasst, liegt die EZB-Nachfrage mit 720 Milliarden Euro mehr als doppelt so hoch. Deshalb rauschen die Renditen in den Keller. Die Rendite zehnjähriger deutscher Bundesanleihen fiel am 1. April unter 0,17 Prozent; bei den 30-jährigen sind es aktuell knapp über 0,6 Prozent und bis in den siebenjährigen Bereich liegen die Renditen gar im negativen  Bereich.

An den Anleihenmärkten besteht kein Zusammenhang mehr zwischen den Vermögenspreisen und den wirtschaftlichen Fundamentaldaten. Wer sein Kapital für die kommenden zehn Jahre dem Bund anvertraut, will doch zumindest seine Kaufkraft erhalten. Also müsste der Zins zumindest die jährliche Teuerung kompensieren, die unter normalen Verhältnissen im Schnitt zwischen 1,5 und 2 Prozent beträgt. Dazu erwarten Anleger ja auch noch eine Realverzinsung, die nach der ökonomischen Theorie der Trendwachstumsrate Deutschlands entspricht. Diese liegt langfristig ebenfalls bei 1,5 bis 2 Prozent. Das heißt, für zehnjährige Bundesanleihen sollte es eigentlich mindestens 3 Prozent Zinsen geben, und nicht 0,17 Prozent.

Anleihenmarkt ist reif für eine Korrektur

Kommt es bei der faktischen Nullver­zinsung zu üblicher Teuerung, verliert das Anlagekapital massiv an Kaufkraft. Der US-amerikanische Ökonomieprofessor und Nobelpreisträger Robert J. Shiller schreibt dazu: „Dass Investoren ihr Geld für 20 bis 30 Jahre anlegen, um weniger zu bekommen als die 2-Prozent- Zielinflationsrate, ist nicht nachhaltig.“ Er sieht den Anleihenmarkt „reif für eine dramatische Korrektur“. Zu einem Crash komme es allerdings nur, falls die Zentralbanken ihre Geldpolitik scharf zurückfahren oder die Inflation stark ansteige.

Diese Gemengelage zeigt das Dilemma der institutionellen Investoren in Zeiten der Zinsschmelze. Gleichzeitig driftet die Anlagewelt auseinander. Während Europa die Märkte noch flutet, dürften mehrere Zentralbanken ihre Geldpolitik straffen – allen voran die USA. Das wird den US-Dollar stärken und in weiten Teilen für restriktivere Finanzbedingungen sorgen. Turbulente Zeiten sind also vorhersehbar.

Braucht es neue Anlagestrategien, wenn die Regeln der Finanzwelt auf den Kopf gestellt sind? Die Aktienmärkte sind vielerorts bereits hoch bewertet, Anleihen und Cash bringen wie erwähnt kaum Zinsen und ­alternative Anlagen gelten vor allem als teuer. „Man sollte in der Regel seine Asset Allocation beibehalten. Wirklichen Grund, etwas zu ändern, gibt es in spannenderen Zeiten – wenn es irgendwo kracht oder die Post abgeht“, rät Thorsten Hens. Der Deutsche ist Finanzprofessor an der Universität Zürich und anerkannter Experte für Behavioral Finance (dpn August/September 2014).

Die Quadratur des Kreises

Hens ist sich grundsätzlich mit seinem amerikanischen Kollegen Hersh Shefrin einig. Dieser zeigt in einer vielbeachteten Studie, dass viele Investoren einem Trugschluss unterliegen. Sie denken nämlich, dass Anlagen mit hohem Risiko eine tiefe Rendite bringen und solche mit niedrigem Risiko eine hohe. Daher erwarten Investoren von Asset Managern häufig die Quadratur des Kreises: eine Anlagestrategie, bei der man ohne viel Risiko viel gewinnen kann. Zumindest die eingangs erwähnten 4 Prozent pro Jahr.

Die Realität an den Finanzmärkten zeige, so Hens, dass nur Anlagen mit überdurchschnittlichem Risiko auch überdurchschnittliche Rendite bringen. Und: „Eine wesentliche Aufgabe der Anlageberatung ist deshalb, die Investoren über diesen Rendite-Risiko-Trade-off aufzuklären.“ Sei die Risikofähigkeit für die angestrebte Rendite zu gering, müsse sie diskutiert, aber nicht das Risiko erhöht werden. Leider sei das Überbringen schlechter Nachrichten nicht populär und Investoren liefen Gefahr, auf jene zu hören, die hohe Rendite ohne Risiko versprechen.

Auch mit Absolute Return kann es Verluste geben

Stark propagiert werden wieder Absolute-Return-Strategien (vergleichen Sie dazu auch das beiliegende Dossier). Sie versprechen Renditepotenzial in jedem Marktumfeld und sollen starke Marktbewegungen abfedern. Das gelang in der Vergangenheit lange nicht allen Asset Managern. Nach dem Lehman-Debakel verloren auch Absolute-Return-Produkte teilweise massiv an Wert. Gemäß einer Untersuchung der Fondsboutique Lupus alpha zusammen mit dem Fondsanalysehaus Lipper lagen die höchsten Verluste von Absolute-Return-Fonds im Zeitraum von 2009 bis 2013 bei minus 43 Prozent.

Das Gesamtresultat ist weniger dramatisch: Immerhin erzielten 90 Prozent der untersuchten Fonds mit 3-Jahres-Track-Record bis Ende 2014 eine absolut positive Rendite. Im Vergleich zu 2013 ist das eine Steigerung von gut einem Fünftel. 2014 lag die Rendite von Absolute-Return-Fonds im Schnitt bei 5,89 Prozent. Das ist höher als für europäische Aktien, wo der Euro Stoxx 50 nur mit 3,93 Prozent performte. Noch größer ist die Differenz zum HFRX Global Hedge Fonds Index, der im selben Zeitraum 0,42 Prozent verlor.

Über 3 Jahre beträgt die Performance 4,44 Prozent pro Jahr; über 5 Jahre sind es 2,88 Prozent. Das ist im Vergleich zu anderen Asset-Klassen nicht berauschend. Das liegt aber auch am Konzept, sich nicht mit traditionellen Vergleichsindizes zu messen und diese zu schlagen, sondern stabile Erträge zu erzielen. Das gelingt größtenteils. Allerdings hat die hohe Quote an Fonds mit positiven Anlageergebnissen auch mit einem statistischen Effekt zu tun: Es wurden viele Produkte vom Markt genommen, die schlecht rentierten und geringe Mittelzuflüsse hatten. Wer da auf die Spreu setzte, generierte absolut keinen Weizen.

Insgesamt ist das in dieser Asset-Kategorie verwaltete Vermögen gestiegen. Überdurchschnittlich gut entwickelten sich gemäß Anbieter vor allem systematische Strategien (CTAs) und diskretionäre Makrostrategien, Cross-Asset-Konzepte und rentenlastige Ansätze. Allerdings überfordern viele dieser Produkte die institutionellen Investoren, weil häufig nicht erkennbar ist, was letztlich darin verpackt ist. Prospekte dazu sind oftmals so komplex, dass sie der Anleger gar nicht verstehen kann.

Liquid Alternatives als Lösung?

Beim Drang nach Diversifikation und absoluten Returns sollen auch sogenannte Liquid-Alternatives-Strategien weiterhelfen. Anbieter versprechen strategieabhängige, „reine“ Risikoprämien als Ergänzung zu traditionellen Risikoprämien von Aktien oder Anleihen und wollen so das Ertragsverhältnis des gesamten Portfolios verbessern. Offeriert wird der Zugang zu alternativen Risikoprämien, die bislang den Hedgefonds und Universitätsstiftungen vorbehalten waren, dem sogenannten „Smart Money“.

Das Ganze aber mit deutlich höherer Kosteneffizienz als Hedgefonds, vollständiger Transparenz und mit der Berechnung des Nettoinventarwerts des jeweiligen Produkts auf Tagesbasis. Ob die Rechnung für institutionelle Investoren – eine gute Wertentwicklung in verschiedenen Marktphasen samt Diversifikation in Krisenzeiten und robustere Portfolios – tatsächlich aufgeht, wird sich weisen.

Das gilt auch für das mittlerweile breite Feld der Smart-Beta-Strategien, für welche die findige Finanzindustrie allerlei Namen kreiert hat – von Strategic Beta über Intelligent Beta bis zu Scientific Beta. Es geht darum, dass bestimmte ETFs beziehungsweise Indizes anders aufgebaut sind als nach Markt- oder Schuldenkapitalisierung gewichtet. Laut einer Studie des Anbieters State Street und der Analysefirma Morningstar wurden seit dem Start dieser Vehikel allein in Europa rund 73 Milliarden Euro entsprechend investiert. In den USA sind es gar über 200 Milliarden Dollar oder gut ein Fünftel des ETF-Marktes.

Smart-Beta-Produkte sind ein Kind der Tiefzinsphase. In einer Welt mit geringeren Trendwachstumsraten und anhaltend niedrigeren Renditen müssen Investoren wohl noch lange mit niedrigeren Marktrenditen (Beta) rechnen. Daher lässt sich die ­Gesamtrendite eines Portfolios nur verbessern, wenn die Anleger den Markt schlagen und Alpha generieren.

Smart Beta ist nicht risikolos

Aber auch hier lohnt sich ein Blick zurück. Bei Aktienprodukten, welche mit Abstand den größten Marktanteil haben, machen Dividenden-ETFs einen hohen Anteil aus. Die ersten kamen 2005 auf den Markt und gerieten in den Lehman-Strudel, nachdem die stark in diesen Dividenden-ETFs vertretenen Finanzwerte crashten und ihre Dividenden kürzten oder ganz strichen. In der Folge wurden die Bankwerte ohne Dividenden aus den Indizes entfernt und die Investoren profitierten so auch nicht von der Erholung der Finanzwerte ab 2009. Den Beweis für einen Erfolg auf Dauer müssen auch Smartä-Beta-Produkte also noch erbringen. Und: Mittlerweile sind teure Smart-Beta-Portfolios oft nicht mehr billiger als aktiv verwaltete Vermögen.

Kritische Prüfung zwingend

Die Werbung zeigt oft nur die positiven Aspekte einer neuen Anlagestrategie oder eines Finanzinstruments. Das gilt für viele strukturierte Produkte, die Investoren ihren Portfolios beimischen. „Es gibt da Zielkonflikte zwischen der Anlageberatung und dem Produkteverkauf. Eigentlich sollten Banken keine Produkte verkaufen. Sie sollten idealerweise nur Dienstleistungen erbringen“, sagt der Basler Wirtschafts-professor Heinz Zimmermann  in einem Interview mit der Neuen Zürcher Zeitung.

So sieht er beispielsweise bei Double-Barrier-Reverse-Convertible-Produkten einen Komplexitätsgrad erreicht, der selbst für erfahrene Anleger kaum noch zu verstehen sei. Investoren können seiner Meinung nach oft auch nicht abschätzen, ob die Preise von strukturierten Produkten fair sind. Dazu brauche es dann Spezialisten. Aber: „Dasselbe Produkt wird unter Umständen von mehreren Experten völlig unterschiedlich bewertet.“ Zimmermann wiederholt eine alte Investoren-Weisheit: „Das Produkt klingt zwar gut, aber da ich es nicht verstehe, kaufe ich es nicht.“ Zimmermann sieht da auch eine Holschuld der Investoren.

Aktuelle Beiträge

Alles Wichtige für institutionelle Investoren - Kompetent und unabhängig - Jede Woche neu
NEWSLETTER KOSTENLOS ABONNIEREN »
Alles Wichtige für institutionelle Investoren - Kompetent und unabhängig - Jede Woche neu
NEWSLETTER KOSTENLOS ABONNIEREN »