— Dr. Marcus Schulmerich und Mark Hooker, Ph.D.

Die meisten aktiv verwalteten Aktienfonds werden entweder einem quantitativen oder einem fundamentalen Anlageansatz zugeordnet. In den vergangenen 10 bis 15 Jahren haben sich beide Ansätze in jeweils unterschiedlichen Phasen als sehr erfolgreich erwiesen: So zeigten fundamentale Strategien in den 90er Jahren eine starke Outperformance, während diese in den Jahren von Anfang 2000 bis etwa 2005 eher den quantitativen Strategien vorbehalten war.

Im Jahr 2007 schnitten fundamentale Strategien wieder besser ab. Allerdings erlebten beide Ansätze auch schwierige Phasen. Vor dem Hintergrund der Entwicklung quantitativer Aktienstrategien in den letzten Monaten beschäftigt sich dieser Artikel mit den wichtigsten Aspekten des aktiven quantitativen Aktienmanagements und seiner Perspektiven.

Anlagephilosophie

Erfolgreiche quantitativ orientierte Manager berufen sich auf ihre Fähigkeit, Unternehmensbewertungen, Ertragsaussichten und sonstige relevante Parameter zu quantifizieren. Dabei bedienen sie sich Methoden, durch die anlagerelevante Informationen ermittelt werden und die gleichzeitig eine hohe Skalierbarkeit aufweisen. Quantitative Manager können mit Hilfe historischer Daten entsprechende Modelle entwickeln und prüfen, die dann – bei relativer Konstanz der zugrundeliegenden Bedingungen – in der Regel eine hohe Erfolgswahrscheinlichkeit aufweisen, sofern die Modelle konsistent und diszipliniert umgesetzt werden.

Bei fundamentalen Strategien besteht eines der Hauptrisiken darin, dass Emotionen mehr Gewicht haben als rationale Einschätzungen. Dieses Phänomen wird auch als „Behavioral Bias” bezeichnet und ist Gegenstand von Forschungen auf dem Gebiet der Behavioral Finance. Erfahrung kann hilfreich sein, aber auch zum Verhängnis werden, wenn sie etwa dazu führt, dass ein fundamental orientierter Manager sich nicht früh genug von einer risikoträchtigen Position trennt oder das Potenzial einer Aufwärtsentwicklung verkennt.

Bei einem quantitativen Manager ist das Phänomen des „Behavioral Bias” durch den quantitativen Ansatz von Anfang an ausgeschlossen. Aber auch quantitative Anlagestrategien haben ihre Schwächen. Sie sind problematisch, sobald die Märkte deutlich von historischen Mustern abweichen. So können an Wendepunkten der wirtschaftlichen Entwicklung Angst und Gier extreme Ausmaße annehmen und dazu führen, dass quantitative Modelle Bewertungen und Trends über- oder unterschätzen.

Anlageprozess

Der Anlageprozess gliedert sich in Titelauswahl, Portfoliozusammenstellung, Risikomanagement und Handel. Quantitative Manager setzen auf die Entwicklung rein objektiver mathematischer Modelle, um potentiell über- oder unterbewertete Titel aufzuspüren. Quantitative Manager analysieren damit das gesamte Anlageuniversum und ordnen in der Regel sämtliche Titel nach numerischen Werten und mitunter sogar direkt nach der zu erwartenden Rendite.

Beim Aufbau ihrer Portfolios setzen quantitative Manager in der Regel dann Werkzeuge zur Portfoliooptimierung ein. Dabei wird mit mathematischen Verfahren das Portfolio mit der höchsten erwarteten Rendite ermittelt, wobei verschiedene Beschränkungen in Bezug auf das Risiko und möglicherweise den Portfolioumsatz eingehalten werden müssen. Da die Titelauswahl bei quantitativen Managern üblicherweise aus einem großen Universum erfolgt und mathematische Optimierungswerkzeuge eine enorme Menge an Daten verarbeiten, können quantitative Portfolios problemlos mehrere hundert Titel aufnehmen. Quantitative Portfolios weisen in der Regel eine breite Diversifizierung auf; sie streben eine Performance an, die sich aus einer Vielzahl kleinerer Einzelpositionen ergibt. Die meisten quantitativen Manager versuchen dadurch, einen niedrigeren Tracking Error im Vergleich zur Benchmark zu erreichen als der Großteil der fundamentalen Manager.

Die Zukunft des quantitativen Investmentansatzes

In seinen zentralen Aspekten dürfte der quantitative Investmentansatz relativ unverändert bleiben – basierend auf der Philosophie, dass es in den meisten Zyklusphasen möglich ist, Unternehmen auszumachen, die attraktiver bewertet sind als Vergleichsunternehmen und zugleich über bessere Wachstumsaussichten, Stimmung und/oder eine höhere Ertragsqualität verfügen. Diese Möglichkeiten bestehen aufgrund tief verwurzelter Verhaltensmuster und werden unseres Erachtens daher noch viele Jahre existieren.

Allerdings rechnen wir in einigen Punkten mit Veränderungen des quantitativen Investmentansatzes. Bei einer dieser Veränderungen handelt es sich gewissermaßen um eine natürliche Evolution: Die Faktoren, die für die Identifizierung der bestplatzierten Unternehmen im Hinblick auf Bewertung, Wachstum, Stimmung und Qualitätsmerkmale am effektivsten sind, ändern sich im Laufe der Zeit, da die Märkte und das aufsichtsrechtliche Umfeld selbst Änderungen unterworfen sind und im Research neue Kennzahlen ausfindig gemacht werden.

Eine weitere Veränderung des quantitativen Ansatzes spiegelt sich im zunehmenden Wettbewerb wider. Wir gehen davon aus, dass in Zukunft diejenigen quantitativen Manager am erfolgreichsten sein werden, die es schaffen, sich durch mehr Erkenntnisse aus unternehmenseigenem Research und effizientere Systeme von ihren Konkurrenten abzuheben.

Dr. Marcus Schulmerich, CFA, FRM, Vice President SSgA, und Mark Hooker, Ph.D., Senior Managing Director, Advanced Research Center, SSgA.

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