Vermeintliche Unterbewertung wird … Unterbewertet sind die Aktienmärkte am Arabischen Golf freilich noch gar nicht so lange. Mitte 2005 war die saudische Börse plötzlich der größte Emerging-Markets-Handelsplatz der Welt, noch vor Südkorea und Taiwan: Die Börse bewertete die im saudischen Tadawul-All-Share vertretenen Titel mit über 500 Milliarden Dollar. Der Index hatte eine mehrjährige Rally hinter sich, innerhalb derer er sich vervielfacht hatte; am 19. Juni 2005 stand er so hoch wie nie zuvor, bei 13.934 Zählern. Damals jagte viel Geld wenig Aktien mit einem geringen Free Float von durchschnittlich 25 Prozent. Viele warnten vor einer Blase, die dann 2006 auch tatsächlich platzte – wie in fast allen anderen Märkten am Golf auch.

Über zwei Jahre später, nämlich Ende November 2007, werden die Titel im Tadawul-Index mit knapp 430 Milliarden US-Dollar bewertet, der Index zählt rund 9.500 Punkte und ist in diesem Jahr um 20 Prozent gestiegen (siehe Abbildung 4, Seite 34). Von einer Übertreibung spricht derzeit keiner mehr, eher von günstigen Bewertungen.

… auch wieder viele Petrodollar anlocken

Die Golf-Investoren selbst, also die reichen Familien mit ihren Family Offices und andere institutionelle Investoren wie beispielsweise Versicherer, gehen mit gutem Beispiel voran und investieren am liebsten lokal: Zudem haben sie gemäß dem Motto „put your money where your mouth is“ nach den Terroranschlägen des 11. Septembers 2001 viel Geld zurück in die Region geholt oder „repatriiert“, wie die Volkswirte das nennen. An Potenzial mangelt es nicht: Der in Bahrain ansässige Vermögensverwalter The Family Office zählt als absolute Untergrenze 10.000 Personen mit einem Geldvermögen von mindestens 30 Millionen Dollar. Realistisch ist ein Potenzial von deutlich über 2 Billionen Dollar (siehe Abbildung rechts, „Die Petrodollar-Pyramide“). Das ist optimistischer, aber vermutlich näher an der Wahrheit als die 1,4 Billionen Dollar, auf die der World Wealth Report 2007 von Cap Gemini und Merrill Lynch für die Golf-Kooperationsstaaten kommt.

Zwar wird der größere Teil dieser überschüssigen Liquidität am ehesten in Private Equity und Immobilien – nicht nur in heimische Projekte, sondern vor allem auch in asiatische – fließen, schließlich sei der typische arabische Ultrareiche „eher risikoavers, meidet komplexere strukturierte Produkte und investiert am liebsten in Dinge, die er sehen und anfassen kann“, wie Richard Joye, Partner von The Family Office, sagt. Trotzdem liegt es nahe, dass ein Teil des Geldes früher oder später auch wieder in die lokalen Aktienmärkte fließt.

Golf-Institutionelle stehen zur lokalen Anlage

Zu diesen privaten kommen aber auch institutionelle Anleger wie zum Beispiel die Qatar Insurance Company (QIC), eines von rund 100 Versicherungsunternehmen in den Golf-Kooperationsstaaten. Der Versicherer investiert etwa die Hälfte seiner Investments in Höhe von einer Milliarde Dollar lokal. Dass die Rating-Agentur S&P diese starke Konzentration in der Kapitalanlage anprangert (der QIC als erstem Versicherer der Region aber trotzdem ein „A“-Rating gegeben hat), ficht Chief Financial Officer Sunil Talwar aber nicht an: „Warum sollten wir nicht einen guten Teil des Portfolios in eine der am schnellsten wachsenden Wirtschaften der Welt investieren? Ist es besser zu viel zu diversifizieren und Geld zu verlieren? Wohl kaum“, sagt er im Gespräch mit dpn. Das Ergebnis gibt ihm bisher recht: eine Netto-Rendite in Höhe von knapp 18 Prozent pro Jahr über mehr als 20 Jahre – versehen mit dem Prüfstempel der Wirtschaftsprüfungsgesellschaft KPMG. Der Grund für diese Transparenz: Seit August berät QIC die Epicure Qatar Equity Opportunities plc – einen an der LSE börsengelisteten Fonds, den die QIC zusammen mit der Qatar Investment Authority ins Leben gerufen hat. Damit will der Versicherer seine auf Qatar ausgerichtete Anlagepolitik auch für Geld von externen Adressen vermarkten. Weitere Fonds sollen folgen.

Philosophie auf den Kopf gestellt

Auf den Appetit der Golf-Anleger nach heimischen Investments reagiert auch die in London und Bahrain börsennotierte Investmentbank Investcorp, eine der ersten Alternative-Investment-Boutiquen der Region und mit verwalteten 13 Milliarden Dollar auch eine der größten. Erstmals seit der Gründung vor 25 Jahren hat Investcorp Geld für einen Private-Equity-Dachfonds eingesammelt, der in der Golf-Region investiert und nicht mehr ausschließlich in den USA und Europa. Das stellt die bisherige Firmenphilosophie komplett auf den Kopf: Aus „connect the surplus from the Gulf with projects in the West“ wird „from the Gulf in the Gulf“. Zudem erweitert sich die ursprüngliche Funktion von Investcorp. Man will künftig nicht mehr nur die Brücke für Golf-Investoren nach Westen schlagen, sondern auch die für westliche Investoren in die Golf-Region: Wie aus Unternehmenskreisen verlautet, stammt die Mehrheit der rund 1.200 Investoren zwar noch vom Arabischen Golf, aber mehr und mehr Investoren kommen aus dem Westen, darunter große Pensionsfonds und Endowments von US-Universitäten. „Aus Europa sehen wir allerdings traditionell wenig Interesse. Die werden die Region aber nicht ignorieren können, denn die Renditen von alternativen Investments sind hier schlichtweg höher als anderswo“, sagt einer der 340 Mitarbeiter von Nemir Kirdar, Investcorps Gründer und Chief Executive Officer.

Folgt dem Abschied vom Dollar …

Als Big Bang für einen Einstieg europäischer Investoren könnte sich die Emanzipation der Golf-Staaten vom US-Dollar erweisen. Derzeit sind die lokalen Währungen wie der Dirham in den Emiraten, der Riyal in Qatar und der Dinar in Bahrain vollständig an den US-Dollar gekoppelt. Doch das wird nicht so bleiben. Denn je schneller und stärker sich die Wirtschaften diversifizieren, desto eher werden die Handelsströme in anderen Währungen abgewickelt als in Dollar. Eine Bindung an den Dollar macht also immer weniger Sinn. Wird dieses Arrangement durch einen Währungskorb mit asiatischen Währungen und Euro ersetzt, dann investiert ein europäischer Investor mit viel weniger Wechselkursrisiken. Dadurch steigt seine Rendite.

Für die Abkehr vom Dollar spricht freilich nicht nur, dass die Scheichs dieses Thema untypisch offen diskutieren und sogar schon Forderungen laut wurden, Öl künftig auch in Euro zu handeln.

Der Schuh drückt schon jetzt gewaltig: Den Scheichs macht die Niedrigzinspolitik zu schaffen, die sie der Federal Reserve in den USA wegen der Dollar-Bindung nachmachen müssen, obwohl ihre boomenden Ökonomien genau das Gegenteil verlangen, nämlich deutliche Zinssteigerungen. Die Konsequenz, die zunehmende importierte Inflation, schmeckt ihnen überhaupt nicht.

… der Einstieg Europas?

Ein weiteres Problem ist die derzeitige ausgeprägte Schwäche des Außenwerts der US-Währung, nicht nur für die Anleger vom Golf, für die Investments in Europa oder Asien sehr viel teurer geworden sind, sondern auch für die vielen ausländischen Arbeitskräfte aus Indien, Bangladesch und anderen asiatischen Ländern wie Malaysia. Für sie macht es immer weniger Sinn, in den Golf-Staaten zu arbeiten. Denn was sie vom Gehalt sparen, schicken sie nach Hause, zu ihrer Familie, doch das wird durch den Dollar-Sturz immer weniger. In manchen arabischen Unternehmen wurden deshalb die Löhne bereits um 20 Prozent erhöht, um den Kaufkraftverlust der Gastarbeiter auszugleichen.

Alles gute Argumente, um die strikte Dollar-Bindung durch einen Währungskorb zu ersetzen, der auch Euro, Yen und andere asiatische Währungen enthält. Wie das geht, das hat Kuwait in diesem Jahr vorgemacht, durch die Einführung eines Bandes. Andere Länder könnten folgen, und zwar vor einer offiziellen Währungsunion der Golf-Kooperationsstaaten, zumal der ursprüngliche Zeitplan dafür nicht eingehalten werden wird (siehe „Heiße Währungsunion auf Eis” auf der nächsten Seite). Wahrscheinlich ist eine schnelle, konzertierte Aktion, welche die lokalen Währungen um bis zu zehn Prozent aufwertet und an einen Währungskorb koppelt, in dem zunächst einmal weiterhin viele Dollars liegen. Wie sich der Währungskorb genau zusammensetzen wird, werden die Golf-Staaten dann verschweigen – wie beispielsweise Kuwait oder China das tun, um Währungsspekulanten den Boden zu entziehen.

Zu stark darf der Dollar aber auch nicht fallen, das liefe den Interessen der Scheichs ebenfalls entgegen. Zu groß ist nach wie vor die Abhängigkeit von Öl- und Gasexporten, jedenfalls solange sie noch in Dollar abgewickelt werden, und zu umfangreich sind immer noch ihre Finanz-Investments in den US-Märkten, wie das Washingtoner Institute of International Finance Mitte dieses Jahres in einem Arbeitspapier mit der Überschrift „Tracking GCC Petrodollars: How and Where They are Being Invested Around the World“ vorrechnet.

Teure Animositäten und Eitelkeiten

Damit ihr Masterplan für den organisierten Umbau der Volkswirtschaften aufgeht, müssen die Scheichs indes nicht nur bei der Geldpolitik den Schulterschluss üben. Es sind die vielen kleinen Animositäten zwischen den einzelnen Staaten, mit denen sie sich das Leben letztlich wieder selbst schwer machen. Ein gutes Beispiel dafür ist der alltägliche, quälende Stau zwischen dem zweit- und dem drittgrößten Emirat der VAE, Dubai und seiner Schlafstätte Sharjah. Der Hintergrund: Dubai hat Platzprobleme, und die Mieten steigen schnell. In Sharjah ist Wohnen nur halb so teuer, und deshalb wohnen dort viele Menschen, die in Dubai arbeiten. Das stößt in Dubai sauer auf – und deshalb ist die Straße zwischen Dubai und Sharjah, eine der am meisten befahrenen am Arabischen Golf, immer noch einspurig.

Die regionalen Eitelkeiten verhindern aber noch mehr, zum Beispiel eine intensivere Zusammenarbeit der Finanzzentren in Dubai, Abu Dhabi, Qatar und Bahrain. Statt die Kräfte zu bündeln und beispielsweise ein gemeinsames Aufsichtsrecht auf Weltklasse-Niveau zu entwickeln, kocht lieber jeder sein eigenes Süppchen. Geht es um die Ehre, kapituliert die rationale Ideen- und Entscheidungsfindung, die viele Araber seit Jahrzehnten an teuren angelsächsischen Universitäten gelernt haben – und das geht auf Kosten der Effizienz.

Für einen Lichtblick sorgt der Gedanke aus Bahrain, ein „Passporting“-Arrangement nach europäischem Muster einzuführen: Ein Finanzprodukt wird in einem Land zugelassen und darf dann in der gesamten Region vertrieben werden. Abdulrahman Al-Baker, Chef der Investment-Aufsicht Bahrains, kommt ins Schwärmen, wenn er daran denkt. Seine Amtskollegen in Dubai, Qatar & Co. offensichtlich noch nicht.

Zukunftsressource arbeitet noch ineffizient

Effizienter entwickeln müssen einige Staaten freilich auch eine Ressource, auf die sie künftig immer stärker angewiesen sein werden: die Einheimischen. Anders als etwa in Bahrain arbeiten viele von ihnen noch in Staatsunternehmen, in manchen Ländern sind es sogar bis zu 80 bis 90 Prozent. Wie in vielen Bereichen des Lebens werden die Einheimischen gegenüber Ausländern bevorzugt: Ihr Gehalt ist in der Regel um mehr als 50 Prozent höher, und sie arbeiten weniger. Diesen Status werden sie nicht ewig halten können, zumal die Bevölkerung rasch wächst: Bereits 2030 sollen 60 Prozent mehr Menschen in den Golf-Anrainerstaaten leben. Das ist Fluch und Segen zugleich: Einerseits ist die junge und wachsende Bevölkerung eine gute Basis, um weiter zu wachsen. Andererseits müssen sie schnell ausgebildet und in Lohn und Brot gebracht werden. Darauf reagieren beispielsweise die saudischen Scheichs mit dem Bau mehrerer sogenannter „economic cities“, einer Art luxuriöser Ruhrgebiete, die jeweils bis zu einer Million Menschen beschäftigen sollen.

Um die Einheimischen für die derzeitige und künftige Dynamik fit zu machen, errichten alle Staaten außerdem riesige „education cities“ und bieten – teilweise zusammen mit renommierten US-Hochschulen wie etwa in Qatar mit Carnegie Mellon – Studiengänge für Existenzgründer an.

Die Gefahr, dass das ungebremste Wachstum an den Einheimischen weitgehend vorbeigeht, ist zumindest auf kurze Sicht damit jedoch nicht vom Tisch. Ziemlich schnell erfährt man bei der Recherche vor Ort dann auch von einem gewissen Unmut der Alteingesessenen, denen vieles derzeit zu schnell geht – auch wenn sie keine Steuern bezahlen, die medizinische Grundversorgung kostenlos ist und die Herrscher und deren Familien noch Rückhalt in weiten Teilen der Bevölkerung haben.

Sorgen bei den Saudis

Nicht ohne Sorgen dürften weltweite Finanzinvestoren außerdem auf Saudi-Arabien schauen, das Land mit den meisten Einwohnern und der größten Börse und Marktkapitalisierung der Region: Dort kann mindestens ein Fünftel der Bevölkerung weder lesen noch schreiben und die Zahl der arbeitslosen Einheimischen ist vergleichsweise hoch. Eine hohe Analphabetenrate und Arbeitslosigkeit sind fruchtbare Nährböden für soziale Konflikte. Das wurde bereits 2005 deutlich, bei den Unruhen gegen das saudische Königshaus.

Für sozialen Sprengstoff könnten auch diejenigen sorgen, die in Dubai die Wolkenkratzer hochziehen und die vielen künstlichen Inseln im Arabischen Golf aufhäufen, also im wahrsten Sinne des Wortes die Drecksarbeit verrichten. Man sieht sie zu Tausenden am Straßenrand sitzen, die Arbeiter aus Pakistan, Bangladesch, Indien, Sri Lanka und Malaysia. Dort warten sie auf die großen, verstaubten Busse, die sie abends in ihre Sammelunterkünfte fahren und sie am nächsten Morgen wieder abholen. Über ihre lächerlich niedrigen Löhne schweigen sich die Verantwortlichen aus – noch läuft alles wie geplant. Doch die ersten Streiks haben diese Arbeiter bereits geprobt. Erst vor kurzem wurden 4.000 Arbeiter ausgewiesen, die sich darüber beschwert hatten, dass ihre Gehälter nicht bezahlt wurden.

Ohne Ausländer geht gar nichts –

jetzt und künftig

Ein weiteres, schon fast traditionelles Manko, über das sich die Vordenker in der Region ihren Kopf zerbrechen, ist die geringe Innovationsfähigkeit in der Region. Der Arab World Competitiveness Report des World Economic Forums hat das in diesem Jahr wieder eindrucksvoll belegt. Das zeigt, wie stark die Golf-Staaten auch künftig auf Ausländer angewiesen sind.

Noch gelingt es, etablierte Profis wie den 55-jährigen Briten Stuart Pearce für sich zu gewinnen. Pearce war zuletzt Chef von HSBC Investments in London. Heute zieht er als Chief Executive Officer die Fäden beim jüngsten Finanzplatz-Projekt der Region: dem Qatar Financial Centre, das erst 2005 ins Leben gerufen wurde. Dort spielt er seine Kontakte zu den etablierten Finanzzentren aus, allen voran London. Bisher mit Erfolg: Neben der Deutschen Bank, die Mitte November ihre Filiale – im Gebäude der Finanzaufsicht – offiziell eröffnet hat, sind auch Credit Suisse, Goldman Sachs, Morgan Stanley und Barclays von Doha lizenziert und können damit Geschäfte in Qatar machen.

Auch junge, hervorragend ausgebildete Kräfte – das versichern selbst kritische Gesprächspartner in der Region – ziehen gerne zu und lassen sich von der Euphorie anstecken. Sollte jedoch einer der umliegenden Krisenherde im Nahen Osten zu heiß werden oder sich der Konflikt des Westens mit dem Iran spürbar verschärfen, wird der Nachschub versiegen. Die gewünschte nachhaltige Entwicklung wird in diesem Fall kein Selbstläufer mehr sein, denn dafür fehlt dann die wichtigste Ressource: ausländisches Humankapital. Daran wird auch ein Ölpreis jenseits von 100 Dollar nichts mehr ändern können.

Fazit: Auch die Golf-Chance hat ihren Preis

Was folgt aus alldem? Auch das teuerste Barrel Öl wird einige große Probleme der Region nicht einfach wegspülen können. Doch es wäre töricht, die Märkte des Golf-Kooperationsrats nach anderen Kriterien zu beurteilen als die sonstigen, gewohnten Emerging Markets und sie überdies weiter systematisch zu vernachlässigen. Spätestens, wenn der Indexanbieter MSCI diese Märkte in sein breites Emerging-Markets-Barometer aufnimmt, wird die weltweite Finanzgemeinde viel genauer hinsehen. Bereits jetzt müsste die Region mit etwa sieben Prozent gewichtet werden, Tendenz steigend. Die großen Banken und Investment-Häuser werden reagieren und ihre Analysten von London nach Dubai & Co verlagern.

Von einem beliebten Argument werden sich Investoren dann allmählich verabschieden müssen: dem äußerst geringen Gleichlauf der lokalen Aktienmärkte mit den großen weltweiten Indizes. Auch die Investment-Chance Arabischer Golf fordert ihren Preis.

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