— Gabriele Kellermann, Leiterin Treasury, BBBank

Reden ist Silber, Schweigen ist Gold. Diese Aussage trifft derzeit sicherlich auf etliche institutionelle Investoren zu, wenn sie danach befragt werden, ob, wie und in welchem Umfang sie von der Subprime-Krise betroffen sind?

Derartige Erfahrungen machte zumindest dpn im Rahmen dieser Recherche. So gab es beispielsweise Depot A-Manager, die zwar hinter vorgehaltener Hand zugaben, dass sie durchaus Kollegen kennen, die sich mit Investments in Mortgage Backed Securities oder generell in Asset Backed Securities etwas die Finger verbrannt hätten.

Bei konkreterem Nachfragen wurden die Befragten jedoch oft schnell einsilbig, oder es wurde einfach relativiert. Beispielsweise antwortete ein Depot A-Manager, der nicht genannt werden wollte, dass seine Bank (mit einem Depot A in Höhe von mehreren Milliarden Euro) hierin lediglich einen „eher vernachlässigbaren Betrag von rund fünf Millionen Euro“ investiert hätte, man also letztendlich nur marginal davon betroffen sei und deswegen keinen Grund sehe, sich öffentlich zu äußern. Die zur Schau gestellte Gelassenheit steht in ziemlich starkem Kontrast zu dem, was von Asset Managern zu hören ist: Einige berichteten von hektischen Anrufen manch eines Depot A-Anlegers – am Wochenende wohlgemerkt.

Trotz allem: Sag Ja zu ABS?

Auch insgesamt ergab die dpn-Umfrage ein recht widersprüchliches Bild. „Ich halte es für sehr kontraproduktiv, einen ganzen Sektor in Kollektivhaft zu nehmen. Das große Problem besteht darin, dass man eben nicht weiß, was die anderen Marktteilnehmer in ihren Portfolios haben. Sonst hätte es die Vertrauenskrise im Interbankenmarkt nicht gegeben“, sagt Gabriele Kellermann, Leiterin Treasury bei der BBBank, und appelliert hierbei an die Banken, transparenter zu werden. „Ja, wir investieren in Asset Backed Securities und werden dies auch weiter tun“, sagt sie und verweist darauf, dass man ja nicht die größtmöglich verschachtelten Produkte kaufen müsse. Es gebe auch überschaubare Strukturen, und auf eben solche Strukturen greife die Bank zurück. Sie legt dabei mit Blick auf die Immobilienkrise in den Vereinigten Staaten Wert auf die Feststellung, dass die BBBank nicht direkt in Papiere mit Subprime-Risiken investiert ist. Auch bewege sich die Qualität der ABS-Tranchen, die für sie interessant sind, in aller Regel in der höchsten Bonitätsklasse AAA, auf jeden Fall aber im Investment-Grade-Bereich.

Kein Engagement ohne eigenes Know-how

„Gleichwohl braucht es jemanden, der das Geschäft versteht und der trotz externer Ratings beurteilen kann, ob der Sicherheitspool in Ordnung ist“, erklärt sie weiter und verweist auf das nötige hauseigene Know-how, welches bei einem Engagement in derartige Produkte aus ihrer Sicht unbedingt vorhanden sein muss, wie etwa die Analyse der Underlyings, die Möglichkeit der Durchführung von Szenario-Analysen, die Beurteilung der Transaktionsstrukturen und der Granularität eines Portfolios, die Notwendigkeit der Prüfung der Branchen und Regionen, die Untersuchung der historischen Ausfallraten, der Überdeckungsquoten sowie die Beurteilung sowohl der Güte der historischen Leistungen des Managements als auch die Performance der bereits lancierten Produkte.

„Bei einer genauen Analyse können Asset Backed Securities ein wunderschönes Produkt sein. Aber auch wir haben natürlich unsere Anlagepolitik aufgrund der aktuellen Verwerfungen an den Kapitalmärkten einer intensiven Überprüfung unterzogen. Im Ergebnis sehen wir aber keinen Grund, an unserer Anlagestrategie etwas zu verändern, auch nicht an unseren ABS-Engagements“, erläutert Kellermann.

„Ich glaube, dass weniger die Sparkassen von der Krise betroffen sind, auch vor dem Hintergrund, dass diese doch recht gut beaufsichtigt werden. Ich habe eher den Eindruck, dass hierbei mehr die Versicherer, aber auch die Altersversorger involviert sind“, sagt wiederum Dr. Hartmut Leser, Geschäftsführer bei Aberdeen, und verweist auf eine seiner Ansicht nach jahrelang gängige Praxis, zum einen etwas in Schuldscheine „zu packen, was da einfach nicht reingehört“, und zum anderen darauf, dass diese in Schuldscheinen verpackten strukturierten Produkte einfach zu bereitwillig in die jeweiligen Portfolios gekauft wurden. Ein Verhalten, das andererseits wiederum nur zu verständlich war und ist, denn es galt und gilt immer noch, die mageren Renditen eines zeitweise schwierigen Marktumfeldes aufzupeppen. „Diese Vorgehensweise hat bei den Versicherern, aber auch bei den Altersversorgern schon Tradition“, erklärt der Geschäftsführer weiter, der hierbei jedoch auch glaubt, dass dies nicht in einem so enormen Ausmaß stattfand, dass es einen sehr großen Effekt auf die Altersvorsorge haben dürfte.

Schuldige sind keine Mangelware

„Es geht hier vor allem um ein Aufsichts- und Regulierungsproblem. Denn es kann nicht sein, dass eine Bank spekulative Investments in der Höhe eines erheblichen Anteils ihres Eigenkapitals kauft, ohne dass eine Aufsicht eingreift“, erläutert Leser weiter und fordert deswegen zwar nicht mehr Regulierung, gleichwohl eine intelligentere Regulierung, die dann aber auch konsequent umgesetzt wird.

Und auch andere Schuldige sind schnell identifiziert: „Die Rating-Agenturen waren einfach überfordert mit der Menge der Vehikel, die sie bewerten mussten. Gleichzeitig müssen die Investoren auch lernen, dass ein Rating nicht alle Risiken erfasst, sondern im Wesentlichen nur die Ausfallrisiken, nicht jedoch die Liquiditätsrisiken sowie die Preisschwankungsrisiken“, sagt Professor Dr. Peter Meier, Leiter Centre Alternative Investments & Risk Management an der Universität Zürich, der im gleichen Atemzug zudem auf die bei strukturierten Produkten extrem ausgeprägte Informationsasymmetrie hinweist und dabei auch die Anbieter in die Pflicht nimmt. „Die Anbieter haben die besseren Informationen über ihre Produkte als die Nachfrager. Eine ausgeprägte Risiko-Kommunikation wäre deswegen sehr wünschenswert“, sagt er. Er ist dafür, dass Rating-Agenturen ihre Interessenkonflikte offenlegen, und schlägt vor, dass die Ausführenden derartiger Transaktionen verpflichtet werden könnten, einen Teil der Equity-Tranchen selber in den Büchern halten zu müssen.

Meier kann dem Ganzen freilich auch etwas Positives abgewinnen, denn: „Es ist tröstlich, dass die Investmentbanken, die die höchsten Positionen eingingen, ihre Verluste verkraften konnten. Das ist auch eine Frage der Risikotragfähigkeit, und die ist anscheinend vorhanden“, erklärt Meier.

Rating-Agentur übt Selbstkritik

Gleichwohl, selbst Torsten Hinrichs, Geschäftsführer bei Standard & Poor's, verweist darauf, dass ein Kredit-Rating das Ausfallrisiko adressiert oder anders gesagt, die Wahrscheinlichkeit, mit der Investoren ihr Kapital mit Zinsen pünktlich und vollständig zurückbekommen, und eben keine Aussage zum Markt- oder Liquiditätsrisiko trifft. „Standard & Poor's, aber auch viele Regulierer haben darauf hingewiesen, dass Investoren ihre Investment-Entscheidungen nicht auf Ratings allein abstellen, sondern ihr eigenes umfassendes Risikomanagement betreiben sollten, um Risiken, die ein Rating nicht berücksichtigt, abzudecken“, erklärt er und spricht dabei offen über Fehler, denn: „Es trifft zu, dass sich die historischen Daten, auf die wir unsere Analysen stützen, im Zusammenhang mit den jüngsten Subprime-Entwicklungen als nicht so nützlich wie bisher erwiesen haben. Deshalb haben wir unsere Annahmen über die künftigen Hypotheken-Verluste aktualisiert und unsere Meinungen angepasst.“ Zudem habe man eine Reihe von Schritten in die Wege geleitet, um die Verfahren und die Analyse zu verbessern: Dazu zählen häufigere Überprüfungen als bisher, modifizierte Analyse-Modelle und Anstrengungen, die Qualität und Quantität der zur Verfügung stehenden Daten zu verbessern.

ML

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