— Dr.Carsten Bödecker, Herausgeber des Handbuchs Investmentrecht (Uhlenbruch Verlag)

Die Novelle des Investmentgesetzes wertet ab November besonders Immobilien und Spezialfonds respektive Infrastrukturfonds auf. Wem das genügt, der soll jubeln. Das reicht aber immer noch nicht, um im europäischen Vergleich bei internationalen Anlegern zu bestehen. Der Investmentstandort Deutschland bleibt einer mit Makeln.

Fragen: Maik Rodewald

Antworten: Dr. Carsten Bödecker, Herausgeber des Handbuchs Investmentrecht (Uhlenbruch Verlag) und Partner bei Deloitte & Touche, Düsseldorf

dpn: Herr Dr. Bödecker, Sie sind Mitautor des im Mai erschienenen Handbuchs Investmentrecht, das im Einführungsteil auch auf die neue Rechtslage ab November eingeht. Wieso haben Sie sich das angetan?

Bödecker: Es ist ein sehr spezielles Thema, und verglichen mit der Nachfrage von Kunden nach Beratung gibt es wenig Schrifttum – zumal solches, das Investmentrecht und Investment-Steuerrecht zusammen behandelt und mit dem nicht nur Juristen, sondern auch Praktiker etwas anfangen können.

dpn: Bitte eine spontane, kurze Antwort: Was hat Sie während der Arbeit an dem Buch am meisten überrascht?

Bödecker: Wie schnell das Gesetzgebungsverfahren zum Investmentmodernisierungsgesetz 2004 lief, nämlich gerade einmal drei Monate vom ersten Entwurf bis zur Verabschiedung. Das merkt man dem Ergebnis aber auch an: Uns sind doch zahlreiche Ungereimtheiten aufgefallen.

dpn: Bitte ebenfalls kurz und prägnant: Wie beurteilen Sie die neue Rechtslage ab November, auch im Vergleich zum Investmentmodernisierungsgesetz aus dem Jahr 2004?

Bödecker: 2004 wurden die Fenster für frischen Wind am Investment-Standort Deutschland zwar geöffnet, aber nicht weit genug. Die neue Rechtslage lässt noch mehr Wind hinein – aber leider weniger, als nötig wäre, gerade auch im europäischen Vergleich.

dpn: Das hört sich nicht gut an. Können Sie uns auch Positives berichten?

Bödecker: Ja, zum Beispiel über Spezialfonds, wo der Gesetzgeber mit der Deregulierung nach dem jetzigen Entwurf auf dem richtigen Weg ist. Der institutionelle Anleger erhält einen Freiraum, der sich internationalen Marktstandards nähert. Insbesondere der Wettbewerbsnachteil gegenüber Luxemburger Konstruktionen wird abgeschwächt. Der Gesetzgeber muss aber noch konsequenter werden. Spezialfonds sollten kein Jota über die bestehenden Mindeststandards in den EG-Richtlinien hinaus belastet werden.

dpn: Welche Konstruktionen und Anlagen werden durch die Novelle am stärksten aufgewertet?

Bödecker: Eindeutig Immobilien, daneben der Spezialfonds im Allgemeinen und die Infrastrukturfonds im Besonderen.

dpn: Wieso Immobilien?

Bödecker: Bisher gelten für Direktanlagen in Immobilien andere Anlagegrenzen als für den Erwerb derselben Immobilie über eine zu 100 Prozent gehaltene Kapitalgesellschaft. Die Beschränkung der Anlagegrenzen für solche Immobiliengesellschaften fällt nun weg, was die Anlage in ausländische Immobilien sehr vereinfachen wird – sowohl für Publikums- als auch für Spezialfonds. Das ist zeitgemäß, denn in vielen ausländischen Märkten können Sie sinnvoll nur über Immobiliengesellschaften investieren – und viele Anleger wollen ja gerade stärker im Ausland diversifizieren. Nicht einzusehen ist aber nach wie vor, weshalb ich eine dingliche Sicherheit für ein Darlehen an eine Kapitalgesellschaft brauche, die mir zu 100 Prozent gehört. Da muss der Gesetzgeber nachbessern.

dpn: Und wieso werden Spezialfonds respektive Infrastrukturfonds aufgewertet?

Bödecker: Durch den Wegfall der Anlagebeschränkungen ist der Spezialfonds aufgewertet worden. Und einen Infrastruktur-Spezialfonds kann man bereits in der sogenannten Anlaufphase auflegen. Diese Möglichkeit bleibt dem Publikumsfonds allerdings versagt, er kann – unverständlicherweise – nur in der Betreiberphase aufgelegt werden.

dpn: Sie sind Partner bei Deloitte & Touche in Düsseldorf und beraten Kunden bei der Strukturierung von Fonds. Was wird ein solcher Kunde ab November 2008 tun, was er bisher nicht konnte oder wollte?

Bödecker: Das klang vorhin bereits an: Er kann nun unbeschränkt über Immobiliengesellschaften direkt in viele andere Länder investieren. Die bisherige Beschränkung in Höhe von 49 Prozent hat im Prinzip dazu geführt, dass bestimmte Länder ausgeklammert worden sind. Aber auch hier sollte man vom Gesetzgeber noch mehr fordern, zum Beispiel können immer noch keine Dach-Immobiliengesellschaften errichtet werden. Das ist ein klarer Nachteil gegenüber Luxemburg, wo das gang und gäbe ist. Das ist insbesondere erforderlich, wenn Sie in Asien investieren wollen, zum Beispiel in China: Dort brauchen Sie häufig zweistöckige Strukturen, um auch steuerlich ein attraktives Ergebnis für Ihre Anleger zu erzielen.

dpn: Ist dennoch zu erwarten, dass deutsche Anleger künftig doch nicht mehr so häufig über Luxemburg gehen?

Bödecker: Zwar wird die Anlage in ausländische Immobilien schon vereinfacht, aber einige der typischen Strukturen in Luxemburg sind noch viel freier. Wenn ein Fonds nicht nur für deutsche, sondern auch für ausländische Investoren attraktiv sein soll, dann ist der Fondsstandort Deutschland noch nicht wettbewerbsfähig genug, dazu sind wir auch im Bereich der Spezialfonds noch zu stark reguliert. Ausländische Investoren sehen diese Regulierungsdichte nicht als Vorteil, sondern als Hemmnis.

dpn: Welche Vorschriften muss der Gesetzgeber dringend wieder ändern?

Bödecker: Da gebe ich Ihnen ein Beispiel aus dem Investment-Steuerrecht, was bisher kaum Beachtung gefunden hat: Ab 2008 wird die sogenannte Zinsschranke eingeführt. Der Zinsabzug für Unternehmen wird auf 30 Prozent des Ebitdas beschränkt. Schuldzinsen sind bis zur Höhe der Zinserträge uneingeschränkt abzugsfähig; das gilt aber wohl nur für Zinserträge aus der Direktanlage. Erzielt man die Zinserträge nicht direkt, sondern über eine Fondsanlage, dann fehlt eine Klarstellung, dass auch diese im Wege der Zinsschranke zu berücksichtigen sind. Hierzu wird dem Vernehmen nach bereits an einer gesetzlichen Lösung gearbeitet – und das ist auch wichtig, wenn nicht ein großes Geschäftsfeld im Asset Management wegbrechen soll. Denn für Unternehmen macht es sonst wenig Sinn, über einen Fonds in zinstragende Papiere zu investieren, da sie eben die Nachteile bei der Zinsschranke in Kauf nehmen müssten.

dpn: Und wie sieht es bei den neu eingeführten sonstigen Sondervermögen aus?

Bödecker: Da sollten die Anlagebeschränkungen nicht so strikt gefasst werden: Zum Beispiel ist eine Beschränkung bei nicht börsennotierten Unternehmen auf 20 Prozent vorgesehen. Das ist nach meinem Geschmack zu niedrig, da könnte man großzügiger sein. Die sonstigen Sondervermögen sollen ja gerade Produktinnovationen hervorbringen, und da ist jede Beschränkung von Nachteil.

dpn: Was muss passieren, damit multinationale Unternehmen Pensionsgelder in einem deutschen Vehikel zusammenfassen?

Bödecker: Dafür müssten sämtliche Anlagebeschränkungen entfallen, bis auf das Erfordernis der Risikomischung. Ein Unternehmen, dass ein solches Asset Pooling vorhat, wählt die Jurisdiktion mit den größten Möglichkeiten – und das sind zurzeit Luxemburg und Irland. Die Steuerneutralität dürfte nicht das Problem sein, das könnte man auch über ein deutsches Sondervermögen herstellen; das deutsche Sondervermögen selbst ist ja steuerbefreit.

dpn: Wann wird denn auch ein Custodian einen Fonds auflegen können und nicht mehr nur eine Kapitalanlagegesellschaft (KAG)?

Bödecker: Nun, wir haben bereits die Rechtsform der Investment-Aktiengesellschaft, die ohne KAG ihr eigenes Vermögen verwalten kann. Diese Investment-Aktiengesellschaft ist bisher aber kaum genutzt worden. Die Regelungen sind durch das Investmentänderungsgesetz 2007 noch einmal weiter entschlackt worden. Prinzipiell hat sich meiner Erfahrung nach aber das Investment-Dreieck Anleger, KAG und Custodian bewährt.

dpn: Bringen Sie es für uns doch noch einmal auf den Punkt, für wie fortschrittlich Sie das deutsche Investmentrecht wirklich halten?

Bödecker: Bei den offenen Fondskonstruktionen hat Deutschland ein attraktives Konzept. Wenn Sie aber für internationale institutionelle Anleger spezielle Konstruktionen aufsetzen wollen, ist Deutschland im Hintertreffen. Wenn wir – also hier bei Deloitte & Touche – die Strukturierung eines internationalen Fonds beraten, dann kommt Deutschland nicht einmal in die engere Auswahl. Das wird in Luxemburg, Irland oder in Großbritannien umgesetzt. Ausländische Investoren sehen in dieser Regulierungsdichte keinen Vorteil. Am besten positioniert ist meines Erachtens immer noch Luxemburg; Irland versucht aufzuschließen, aber in Luxemburg ist die gesamte Infrastruktur bereits vorhanden, und deshalb behält man dort vorerst auch die führende Rolle.

dpn: Wohin geht die Reise im Investmentrecht?

Bödecker: Der Trend zur Deregulierung bei Institutionellen wird weitergehen. Anders als beim schutzbedürftigen Privatanleger kann die gesetzliche Bevormundung durch Transparenz ersetzt werden. Je stärker der Gesetzgeber reguliert, desto mehr wird der Fondsstandort Deutschland im institutionellen Asset Management der Entwicklung hinterherlaufen. Deshalb muss der Gesetzgeber bei der Regulierung noch viel stärker zwischen Publikumsfonds und Spezialfonds unterscheiden.

dpn: Welches ist denn Ihr jüngstes Beratungsprojekt?

Bödecker: Ein Infrastrukturfonds, der in Luxemburg aufgesetzt werden soll. Wir analysieren für einen Kunden die steuerliche Situation. Bei Infrastrukturfonds sehen wir durchaus Interesse, gerade für Versicherer, die möglichst sichere Erträge haben wollen.

dpn: Zu Beginn unseres Gesprächs sagten Sie, das Investmentrecht sei ein sehr spezielles Thema. Ist das vielleicht der am wenigsten abgedeckte Rechtsbereich überhaupt?

Bödecker: Damit liegen Sie wahrscheinlich nicht falsch. Angesichts der Bedeutung der Geldanlage, sowohl der privaten als auch der institutionellen, ist das sicherlich erstaunlich.

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