— Autor: Dr. Thomas Paul, LL.M., ist Partner der Sozietät Hengeler Mueller und spezialisiert auf die Beratung von Asset Managern, Depotbanken und anderen Kreditinstituten.

Das Investmentänderungsgesetz soll den Investment-Standort Deutschland stärken. Eine der vielen Maßnahmen ist die weitgehende Liberalisierung der Spezialfonds-Regulierungen als Reaktion auf entsprechende Initiativen unserer Wettbewerber, in erster Linie in Luxemburg. Sind die vorgeschlagenen Deregulierungen ausreichend oder ist auch hier, wie schon bei den Publikumsfonds, eine Abwanderung ins Nachbarland zu befürchten?

Allseits offener Luxemburger Spezialfonds

Den Luxemburger Spezialfonds zeichnen vor allem aus die Zugänglichkeit für einen weiten Kreis von Anlegern, bis hin zu „gut informierten" Privatanlegern, und die bis auf die Verpflichtung zur Risikostreuung unbeschränkte Anlagefreiheit. Ansonsten bedarf es – wie in Deutschland – einer Depotbank und der Prüfung des Jahresberichtes durch einen unabhängigen Prüfer. Anders als in Deutschland ist darüber hinaus ein Prospekt erforderlich sowie die zumindest nachträgliche Genehmigung der Aufsichtsbehörde.

Der verbesserte deutsche Masterfonds

Die Auflage eines deutschen Spezialfonds ist dagegen nach wie vor konkurrenzlos einfach und bedarf lediglich vertraglicher Vereinbarungen zwischen den Beteiligten, die mittlerweile so standardisiert sind, dass lediglich individuelle Anlagegrenzen und Vergütungsregelungen zu verhandeln sind. Der Spezialfonds unterliegt keiner eigenen Besteuerung, insbesondere keiner der Luxemburger Zeichnungssteuer von 0,01 Prozent vergleichbaren Abgabe.

Anleger deutscher Spezialfonds müssen nicht-natürliche Personen sein. Hochvermögende Privatanleger können sich jedoch in Vorschaltgesellschaften zusammenschließen, wenn sie einen Spezialfonds als Anlagevehikel nutzen möchten.

Die Anlagegrenzen werden weitestgehend liberalisiert und durch das allgemeine Gebot der Risikostreuung ersetzt. Spezialfonds müssen sich zwar auch weiterhin an den gesetzlich vorgegebenen Fondstypen orientieren. Allerdings ist mit den „Sonstigen Sondervermögen" ein Fondstyp geschaffen worden, der in Verbindung mit den liberalen Spezialfonds-Regeln eine bisher nicht gekannte Flexibilität bietet.

Insbesondere bei Schaffung der in Deutschland beliebten Masterfonds, die von hochprofessionellen und besonders im Wettbewerb zu den Nachbarstandorten kostengünstigen Kapitalanlagegesellschaften und Global Custodians administriert werden, dürften für den Anleger wenig Wünsche offenbleiben. So könnten zum Beispiel die Segmente „Private-Equity-Anlagen" und „Hedgefonds" im Masterfonds jeweils bis zu 50 Prozent ausmachen. Endlich dürfen auch die insbesondere von Versicherern nachgefragten unverbrieften Darlehensforderungen, zum Beispiel die „funded participations" nach den Regeln der Loan Market Association, erworben werden. Die diesbezügliche Anlagegrenze von insgesamt 30 Prozent ist angesichts der Größe der meisten Masterfonds weitgehend bedeutungslos. Daneben ist die Anlage auch in solchen Derivaten zulässig, welche nicht den OGAW-Vorgaben entsprechen.

Durch den Wegfall der Anlagegrenzen können „Master-Feeder”-Strukturen eingesetzt werden, die endlich auch Pooling ermöglichen, welches der Wertpapier-Verwahrung und –Verwaltung erhebliche Kostenvorteile bringt und in Luxemburg bereits erfolgreich eingesetzt wird. Durch die Implementierungsrichtlinie für OGAW wird schließlich der Weg zu sämtlichen anderen Asset-Klassen über Derivate oder Zertifikate eröffnet.

Die Umwandlung bestehender Spezialfonds in „Sonstige Sondervermögen" bedarf keiner vorherigen Genehmigung. Es ist damit zu rechnen, dass entsprechende Muster für Vertragsbedingungen zeitnah mit der deutschen Aufsichtsbehörde abgestimmt werden. Eine Erlaubniserweiterung der Kapitalanlagegesellschaften ist gesetzlich nicht vorgesehen und kann daher von der Aufsichtsbehörde nicht verlangt werden. Die Auswahl der Depotbank ist nicht mehr genehmigungspflichtig, wenn die Depotbank in eine von der Aufsichtsbehörde geführte Liste aufgenommen wurde. Die liberalen Regelungen für deutsche Spezialfonds können also ohne Verzögerung in Anspruch genommen werden.

Zuversicht angebracht

Der Luxemburger Spezialfonds kann ein interessantes Vehikel sein für die Initiatoren alternativer Investment-Vehikel sowie für kleinere Family Offices, die nicht in der Lage sind, genügend Anlagevolumen für eine Vorschaltgesellschaft aufzubringen. Als echte Alternative zu deutschen Masterfonds, insbesondere für in Deutschland regulierte institutionelle Anleger scheint er allerdings weniger geeignet. Um jedoch auch nur den Anschein eines Wettbewerbsnachteils zu vermeiden, wäre es zu begrüßen, wenn der Gesetzgeber die Anlagevorschriften dem Luxemburger Modell vollständig angleichen würde. Aber schon mit der jetzt vorgesehenen Liberalisierung und angesichts der bereits heute bestehenden organisatorischen Vorteile gegenüber Konkurrenzprodukten darf der deutsche Spezialfonds zuversichtlich und selbstbewusst in die Zukunft blicken.

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