Die niedrigen Renditen an den Rentenmärkten setzen Institutionelle unter Druck: Einerseits steigt der Anspruch auf Erträge, andererseits sind sie selten dazu bereit, höhere Risiken einzugehen. Doch dies ist auch nicht nötig. Ein Overlay Management kann das Risiko-Ertrags-Profil des Fixed Income Portfolios eines Investors verbessern.

Die Kapitalmarktzinsen befinden sich trotz des jüngsten Anstiegs im Jahr 2006 auf historischen Tiefständen. Also keine günstige Ausgangslage, zumal die Ertragserwartungen vieler institutioneller Investoren weiter steigen. Doch wie findet man eine passende Lösung hierzu? Deswegen zuerst die drei wesentlichen Fragen:

• Warum beschreiten Investoren neue Wege, insbesondere jenseits der traditionellen Investment-Ansätze, die ihre Renditen steigern sollen?
• Wie können Overlay-Management-Strategien die Erträge steigern, wenn sie mit einem aktiven Management für RentenPortfolios verknüpft werden?
• Wie werden entsprechende Strategien implementiert?

Und genau deshalb werden Portable-Alpha-Strategien immer populärer: Denn die Alpha-Quellen eines Portfolios werden breiter diversifiziert und optimieren dabei dessen Rendite-Risiko-Eigenschaft. Im Allgemeinen werden bei diesem Investment-Ansatz unkorrelierte Strategien mit einem bestehenden Portfolio verbunden, um höhere risikoadjustierte Erträge zu erzielen. Hierbei ist häufig eine Steigerung der Informatio Ratio zu erzielen. Das Wort „Portable“ bedeutet in diesem Zusammenhang, dass die Alpha-Strategie das zugrunde liegende Portfolio unverändert lässt – Alpha also auf ein bestehendes Portfolio transportiert werden kann. „Portable Alpha“ bezeichnet demnach den Prozess, wie ein durch aktives Management erzielter Zusatzertrag mithilfe von Derivaten auf eine beliebige Benchmark übertragen werden kann.

Gründe, Alpha auf festverzinsliche Portfolios zu übertragen

In Phasen niedriger Zinsen ist es im traditionellen Renten-Management schwieriger, signifikante Zusatzerträge zu generieren. Neben einem Beitrag aus der Wertpapier-Auswahl werden Mehrerträge in erheblichem Maße über die Steuerung der Duration im Portfolio erzielt. Werden vom Investor höhere Erträge gefordert, muss der Manager vor allem die Durations-Wetten im Portfolio vergrößern. Bei einer Fehleinschätzung der Zinsentwicklung hat das verheerende Auswirkungen auf die Wertentwicklung. Hier bieten Alpha-Overlay-Strategien eine Möglichkeit, einen besseren risikoadjustierten Mehrertrag zu erzielen: Statt auf Duration allein abzustellen, wird über den Einsatz von liquiden Derivaten ein breit gestreutes Spektrum an sogenannten Alpha-Quellen genutzt (im Grunde sind sämtliche internationalen Aktien-, Renten-, Rohstoff- und Währungsmärkte möglich). Die Umsetzung erfolgt dabei marktneutral, das heißt, der Mehrertrag ist lediglich von der Management-Leistung abhängig und unabhängig von der Entwicklung der zugrunde liegenden Märkte. Durch die breite Diversifikation verringert sich das Risiko einer negativen Performance deutlich, da einzelne Fehleinschätzungen durch Erträge in anderen Bereichen kompensiert werden können.

Die Verbindung von traditionellem Renten-Management mit taktischem Overlay Management führt zu deutlich verbesserten Rendite-Risiko-Eigenschaften vieler festverzinslicher Portfolios – gerade von solchen, die in erstklassige Unternehmens- oder Emerging-Markets-Anleihen investieren. Besonders geeignet ist eine solche Strategie, wenn sich der Wert des festverzinslichen Portfolios nahezu unabhängig von den Makrotrends entwickeln soll.

Performance und Korrelation

Die zwei wichtigsten Gründe für den Einsatz einer Overlay-Strategie in einem Anleihe-Portfolio sind die Chance auf bessere Performance und die geringen Korrelationen der Strategien mit traditionellen Investments.

Durch den Einsatz von Derivaten ist es für den Investor möglich, den gewünschten Mehrertrag entsprechend seinem individuellen Risiko-Profil zu bestimmen (vergleiche auch Abbildung 1). Aufgrund der geringen Korrelation mit traditionellen Rentenanlagen erhöht sich das Risiko des Gesamt-Portfolios nur geringfügig.

Der zweite wichtige Grund dafür, weshalb sich Portable-Alpha-Strategien zur Portfolio-Diversifikation hervorragend eignen, ist ihre geringe Korrelation mit anderen Anlageklassen – inklusive Anleihen (vergleiche dazu auch Abbildung 2).

Alles eine Frage der Implementierung

Der Prozess für Portable-Alpha-Strategien kann eine Vielzahl von sowohl quantitativen als auch qualitativen Informationen enthalten. Eine sinnvolle Bewertung ist jedoch nur möglich, wenn der Prozess vollständig transparent ist, beispielsweise stehen bei der Deam am Anfang des Prozesses die Alpha- Teams in Nordamerika, Europa und Asien-Pazifik. Sie gehören zur globalen Investment-Plattform, auch integrated Global Alpha Platform oder iGAP genannt. Diese Teams verfolgen unterschiedliche fundamental und quantitativ ausgerichtete Investment-Ansätze; ihre Aufgabe ist es, voneinander unabhängig Einschätzungen über die Gesamtmarktentwicklung zwischen verschiedenen Ländern und Regionen zu entwickeln, und zwar für Aktien, Renten und Währungen.

Eine speziell entwickelte Portfolio-Engineering-Plattform analysiert die unterschiedlichen Prognosen der Teams, optimiert die sich ergebenden Gewichtungen der Positionen und speist diese in ein Overlay Portfolio, das nach dem spezifischen Risiko-Ertrags-Profil des Investors gestaltet ist. Das erlaubt die Konstruktion von maßgeschneiderten Overlay Portfolios, in denen sowohl Long- und Short-Positionen in Aktien- und Renten-Futures als auch Devisen-Terminkontrakte zum Einsatz kommen.

Ein Oversight Committee von erfahrenen Investment-Experten des Hauses steuert die integrieter Globale Alpha Plattform. Dieses Committee überwacht die einzelnen Alpha-Teams, passt den iGAP-Investment-Prozess bei Bedarf an die vorgegeben Ralitäten an und veranlasst gegebenenfalls die Weiterentwicklung der technischen Infrastruktur. Zusätzlich kontrolliert und managt ein eigens entwickeltes System das Risiko an jeder Stelle des Investment-Prozesses und stellt damit sicher, dass das Overlay Portfolio den Zielsetzungen des jeweiligen Investors entspricht.

Das ausgegebene Ziel: der Rendite-Pickup für ein Anleihe-Portfolio

Portable-Alpha-Strategien können flexibel maßgeschneidert werden und eignen sich deshalb für jeden Investor. Doch wie geht man sinnvoll dabei vor?

Zunächst sollte eine Anleihe-Strategie ausgewählt werden. Abhängig vom angepeilten Alpha wird danach das Risiko-Budget für das Overlay Management bestimmt. Bei einem gewählten Risiko-Budget von beispielsweise 2 Prozent liegt die Ertragserwartung mittelfristig zwischen 1 und 2 Prozent. Das setzt eine Information Ratio zwischen 0,5 und 1 voraus, wobei die Information Ratio der Quotient aus aktiver Rendite („Alpha“) und aktivem Risiko („Tracking Error“) ist.

Der Großteil der Mittel sollte für die unterliegende Anleihe-Strategie reserviert werden. Weil Derivate eingesetzt werden, kommt das eigentliche Overlay mit vergleichsweise wenig Kapital aus. Neben den Restriktionen des Investors bestimmt der rechtliche Rahmen das weitere Vorgehen. So schreibt beispielsweise das deutsche Investment-Recht vor, dass die Volatilität des Portfolios maximal 200 Prozent des Risikos der unterliegenden Benchmark betragen darf. Hier sind also insbesondere Portfolios geeignet, deren Benchmark eine ausreichend hohe Duration haben. Bei Portfolios nach Luxemburger Recht entfällt eine derartige Beschränkung, und macht Overlay-Strategien auch für Geldmark-Portfolios interessant. Overlay-Strategien können dabei in der Praxis unterschiedlich umgesetzt werden. Dazu einige Beispiele:

• Alpha wird auf eine Anleihe-Strategie transportiert, um so für eine Beitragszusage oder Defined-Contribution-Zusage im Rahmen der betrieblichen Altersversorgung eine höhere Rendite ohne zusätzliches Risiko zu erzielen.
• Alpha wird auf eine verpflichtungsorientierte Benchmark transportiert, um so das Vermögen besser auf die Verbindlichkeiten abzustimmen und eine Finanzierungslücke zu schließen.
• Alpha wird auf inflationsgeschützte Anleihen oder Treasury Inflation Protected Securities transportiert.

• iGAP (integrierte Globale Alpha Plattform) ist die globale taktische Asset der Generierung von Zusatzerträgen innerhalb eines existierenden Mandates Allocation-Plattform der Deam, die Bewertungsunterschiede innerhalb der weltweiten Märkte (Anleihen, Aktien, Währungen) erfasst, mit dem Ziel
  
  • Exzellente Performance seit vielen Jahren
  • Geringe Korrelation zu traditionellen Anlageklassen
  • Verbesserte Risiko-Allokation unabhängig von der vorhandenen Anlagestruktur und Größe des Mandats
  • Transparente, liquide Anlagestrategie mit fokussiertem Risiko- Management bei minimalem Kapitaleinsatz
    
    

• Investment-Recht schafft geeignete Rahmenbedingungen
  
  • Value at Risk anstatt Anlagegrenzen (qualitativer Ansatz)
  • Verschiedene Implementierungsmöglichkeiten

Integrierter globaler Multi-Manager-Ansatz

• Kombiniert die besten Investment-Ideen verschiedener fundamental und quantitativ orientierter globaler Investment-Teams der Deam
• Zusammenführung und Verarbeitung der Einschätzungen über das haus- eigene iGAP-System und Erstellung eines Modell-Portfolios gemäß der Anlegervorgaben und Anlagerichtlinien
• Kosteneffiziente Implementierung der Investment-Ideen durch Derivate

ANSPRECHPARTNER:

Michael Warzinek
Product Head Fixed Income
Deutsche Asset Management
Mainzer Landstraße 178-190
60612 Frankfurt am Main
Tel.: +49 (0) 69 71 706-3209
Fax.: +49 (0) 69 71 706-3041
Mobil. +49 (0) 172 672 3010

E-Mail: michael.warzinek@db.com