Entschädigungsansprüche aus Sammelklagen bieten risikofreie Erträge jenseits von Alpha und Beta – aber nur wenige deutsche Investoren nehmen sie wahr. Das mag manch gute Gründe haben. Die sind jedoch nicht so pauschal, dass Anleger und KAGen das Thema einfach ignorieren können. Die Pflicht ruft einmal mehr.

Mit einer simplen Überlegung fängt alles an: Wer Rechte hat, der hat auch Pflichten, das gilt auch für eine Kapitalanlagegesellschaft (KAG). Das heißt: Wer als Portfolioverwalter treuhänderisch Aktionärsrechte seiner Kunden übernimmt, muss alle Zahlungsansprüche eintreiben. Das kann bei Entschädigungsansprüchen aus Aktionärsklagen nicht anders sein als bei alltäglichen Dividenden, außerplanmäßigen Dividenden oder Bezugsrechten. So dezidiert tragen diese These jedenfalls die Grünwalder Rotter Rechtsanwälte vor. Kopf der Kanzlei ist Klaus Rotter, Fernsehzuschauern und Aktionärsschützern wohlbekannt. Er ist sozusagen „voll im Thema“, denn zusammen mit seinem Kollegen Bernd Jochem organisiert er gerade eine Musterklage gegen DaimlerChrysler, für knapp 100 private und institutionelle Investoren, darunter freilich nur ganz wenige deutsche Großanleger. Aber dazu später mehr.

Das Kratzen an der Oberfläche

Am Beispiel der Sammelklagen zeigt es sich wieder einmal: Selbstverständlich gibt es nicht(s). Zwar haben die Betrügereien von Worldcom oder Enron die „Class Actions“, wie sie in den USA heißen, bekannt und in gewisser Weise salonfähig gemacht. Dennoch: Vieles ist im Nebel – was eine KAG überhaupt in solchen Fällen macht, und wenn ja, wie systematisch? Müssen sich die Kunden bei der KAG melden (oder umgekehrt), oder kann die KAG nach eigenem Ermessen entscheiden, ob sie für ihre Kunden Ansprüche geltend macht oder gar selbst als Kläger auftritt?

Immerhin: „Wir bekommen immer mehr Anfragen von KAGen, die Informationen über Class Actions wollen, zum Beispiel auch im Ahold-Fall“, sagt Dietmar Rössler von BNP Paribas. Das bestätigen auch andere Custodians (vergleiche „Custodians: unverpflichtet in der Pflicht”, Seite 27). Sein Eindruck ist aber auch: „Die Investoren kratzen noch an der Oberfläche; sie sind sich noch unschlüssig, welche Risiken sie tragen.“ An der Oberfläche kratzen freilich nicht nur die Investoren, dieses Gefühl beschleicht einen schon – egal, mit wem man redet.

Risikolose Pflicht, nicht bloß Kür

Die weitgehend passive und risikolose Teilnahme an Entschädigungsansprüchen ist für Rotter und Jochem die Benchmark, die an die Sorgfalts- und Treuepflicht der KAGen anzulegen ist. Sie gehen noch einen Schritt weiter: Die Fondsgesellschaften müssten sich auch als Leitkläger zur Verfügung stellen; jedenfalls dann, wenn das Klageverfahren auf reiner Erfolgshonorarbasis durchgeführt wird – und das ist in den USA die Regel. Der Grund: Vergleichsergebnisse bei US-Sammelklagen fallen signifikant höher aus, wenn die führende Klägerrolle von institutionellen Anlegern übernommen wird (vergleiche „Lead Plaintiff versus Musterkläger”, Seite 25).

Eine ähnliche Benchmark ist hierzulande anzulegen: Seit gut einem Jahr haben Aktionäre im Kapitalanlegermusterverfahrensgesetz (dem „KapMuG“) eine Rechtsgrundlage, um Schadenersatzklagen zusammenzufassen – nur wegen fehlerhafter Kapitalmarktinformationen, wohlgemerkt. Inzwischen gibt es einige KapMuG-Klagen: DaimlerChrysler, Deutsche Telekom, EM.TV und gegen die früheren Vorstände von Infomatec (Harlos und Häfele) und Schneider Technologies (Niemeyer und Adam); eine Musterklage gegen EADS bereiten Rotter & Co. gerade vor, und ein Antrag auf ein Musterverfahren gegen Tan Siekmann, Ex-Vorstand der Biodata AG, wird wohl demnächst gestellt.

Wo kein Kläger, da kein Richter

Doch wo kein Kläger, da kein Richter: Deutsche Institutionelle zieren sich noch, die KAGen scheinen im Schnitt weiter zu sein. An der Klage gegen DaimlerChrysler zum Beispiel haben sich deutsche Institutionelle kaum beteiligt – ausgerechnet deutsche! Eine der wenigen Ausnahmen: einige Inka-Kunden klagen, anonym, versteht sich.

Teilweise ist es ein latentes Unbehagen („Mein Job ist es nicht, die Entschädigungsrendite zu maximieren“), teilweise ist es schlicht noch mangelnde Erfahrung mit Sammelklagen. Das reicht bis zu den Großen. Auch Rainer Jakubowski konstatiert, dass er mit dem Thema noch nicht direkt in Berührung gekommen ist, und er ist immerhin Vorstand der größten deutschen Pensionskasse, des BVVs in Berlin.

Da die rentenlastigen Pensionskassen kaum Aktien-Exposure haben, ist die Diskussion für sie eher theoretisch. Anders bei stärker aktienorientierten Investoren: „Wir nehmen in der Regel anonym an Sammelklagen teil, wenn wir betroffen sind. Aufgrund unserer beschränkten US-Aktienbestände sind das aber eher kleinere Beträge; deshalb unterrichtet uns die KAG auch erst ab bestimmten Wertgrenzen“, heißt es aus dem Treasury eines Dax-Unternehmens – ebenfalls anonym, versteht sich.

Streckt aus die Löffel

Auch bei der VBL in Karlsruhe kann man sich vorstellen, dass es ein Thema werden kann. Am deutlichsten wird man in Düsseldorf bei der Nordrheinischen Ärzteversorgung: „Wir haben im Interesse unserer Mitglieder kein Geld zu verschenken. Wir erwarten von unseren Vermögensverwaltern eine funktionierende Systematik, die sicherstellt, dass Schadenersatzgelder unseren Fonds auch gutgeschrieben werden“, sagt Professor Dirk Lepelmeier. Oder etwas knapper: „Es kann nicht sein, dass wir keinen Löffel dabei haben, wenn es Brei regnet.“

Diesen Löffel auszustrecken, das genau ist die Aufgabe der KAGen. Doch werden sie ihrer Treuepflicht auch gerecht?

Ansatzpunkt für die bereits zitierte Treuepflicht ist der Grundsatz des Paragrafen 9 des Investmentgesetzes: Die Rotter-Anwälte verweisen auf die Rechtsprechung des BGHs zur Pflicht eines Testamentsvollstreckers. Wenn diese Rechtssprechung auf die KAGen übertragen wird, ergebe sich eine eindeutige Pflicht, im Interesse der Kunden an Sammelklagen teilzunehmen, jedenfalls soweit die Klage auf Erfolgshonorarbasis, sprich ohne Kostenrisiko, geführt werden kann. Noch weiter geht der bekannte Freiburger Strafrechtler Prof. Dr. Walter Perron. Er sieht bei mangelnder Wahrnehmung der Kundeninteressen sogar den Straftatbestand der Untreue verwirklicht – mit allen strafrechtlichen Folgen. Nur wenn ein Prozesskostenrisiko vorliegt, hat die KAG den Spielraum abzuwägen.

Warum machen viele KAGen dennoch keine Entschädigungsansprüche ihrer Anleger geltend? Einige glauben, das Thema nicht kompetent darstellen zu können; Risikoüberlegungen kommen dazu; nicht auszuschließen ist auch die Öffentlichkeitswirkung. Zum Knackpunkt wird ein solches Verhalten, wenn geschäftspolitische Gründe oder Interessenkonflikte dahinter stehen. Für Rotter wäre das eine Missachtung der Treuepflicht: „Folgt man der Auffassung Perrons, so wären anlegerfremde Erwägungen, nichts geltend zu machen, ein strafrechtliches Thema. Das ergab eine Prüfung, die wir für einen deutschen institutionellen Investor durchgeführt haben.“ Noch hat freilich kein Anleger seine KAG verklagt; aber möglich ist das.

Vorbildliches aus Deutschland

Einige KAGen haben das Thema schon länger auf der Agenda, auch wenn sie dies nicht besonders publik machen: die DWS/Deam, die Deka, Allianz Global Investors und die Universal-Investment. Sogar als Leitkläger – ganz im Rotterschen Sinne – sind bereits Metzler, Pioneer und Union Investment aufgetreten. Beispiel Metzler: Die Gesellschaft ist derzeit in den USA an 25 bis 30 Sammelklage-Verfahren beteiligt. Bei den meisten davon wurde nur der Entschädigungsanspruch eingereicht. In immerhin fünf US-Verfahren ist Metzler sogar einer der Leitkläger: bei Corinthian College, Levi Strauss, Washington Mutual, Molson Coors und New York Community Bank Corporation. Ähnlich aktiv als Leitkläger ist Pioneer mit derzeit ebenfalls fünf Verfahren.

Richtige „Schwergewichte“ finden sich bei Union Investment: Sowohl bei Ahold wie bei Merck hat die Union den Leitklägerstatus bekommen. Insgesamt hat die Gesellschaft in den vergangenen drei Jahren an 10 bis 15 Verfahren teilgenommen, laut dem zuständigen Joachim von Cornberg vor allem an den größeren Verfahren, von denen man sich auch Ergebnisse versprach: WorldCom, Ahold, Merck, Adecco, Computer Associates und aktuell Nortel und Cisco Systems.

Mancher scheut den Leitklägerstatus…

Bei Metzler heißt es dazu: „Es gehört zu unserer Treuhandaufgabe, alle Ansprüche geltend zu machen, bei denen der Aufwand angemessen ist. Das sind zum Beispiel alle Fälle, in denen ein Vergleich erzielt wurde und nur noch das Geld einzusammeln ist. Als Leitkläger will Metzler indes so wenig wie nötig auftreten. Nur wenn die Befürchtung besteht, dass Ansprüche der Kunden nicht adäquat vertreten würden, wird ein (Co)-Leitklägerstatus ins Auge gefasst: Zum Beispiel, wenn bestimmte Wertpapierarten oder -gattungen nicht in den Vergleich einbezogen sein könnten oder bestimmte Investorengruppen nicht ausreichend repräsentiert und berücksichtigt würden. Ähnlich bei der Union: Im Ahold-Fall ist man als Co-Lead Plaintiff zusammen mit einem großen US-Pensionsfonds in den Ring gestiegen, um die europäische Seite wahrzunehmen – ähnlich wie beim laufenden Verfahren gegen Merck.

…aus naheliegenden Gründen

Anders die großen internationalen KAGen, wie die DWS/Deam oder Allianz Global Investors. Sie sind noch nicht als Leitkläger aufgetreten – grundsätzlich nicht. Offiziell spielen hierbei Kosten-Nutzen-Erwägungen die entscheidende Rolle, da die Übernahme der Leitklägerfunktion den Fondsanlegern keine entscheidenden Vorteile böte. Inoffiziell wird aber auch eine mögliche Imagebelastung angeführt. Außerdem wollten die Kunden nicht derart exponiert sein, heißt es. Ein Schelm, wer Schlechtes dabei denkt! Zumindest muss man sicher fragen, welche Interessenkonflikte dabei betroffen sind und ob insoweit die Grenzen für internationale Player enger gezogen sind als für kleinere nationale.

Kosten-Nutzen: Wirklich das Argument?

Da hilft es, das Kosten-Nutzen-Argument einmal zu hinterfragen: Wie aufwändig ist das Ganze tatsächlich?

In der Regel haben teilnehmende KAGen für die US-Verfahren einen festgelegten Prozess installiert, der die drei Kernpunkte regelt, das Legal Monitoring (insbesondere Datenbeschaffung und -überwachung), den Portfoliodatenabgleich und die rechtliche Wertung und Teilnahmeentscheidung.

Für das Legal Monitoring werden meistens eine oder mehrere europäische oder US-amerikanische Kanzleien vertraglich verpflichtet. In den USA, aber auch in Deutschland und Europa, gibt es diverse Kanzleien, die dieses Monitoring anbieten. Der Vorteil für KAGen: Die Kanzleien bieten das Monitoring auf Basis reiner Erfolgsbeteiligung an, das heißt sie sind für die KAGen insoweit kostenlos. Bleiben also nur die internen Kosten für Fondsbuchhaltung sowie für die rechtliche Bearbeitung und Beurteilung.

Die Leitklägerrolle ist sicherlich aufwändiger – aber dennoch relativ kostengünstig. Vor allem, das betont man bei Metzler, hat die Fondsgesellschaft wegen der Erfolgshonorierung (zehn Prozent) kein finanzielles Risiko.

Selbst die internen Kosten sind niedrig anzusetzen: Bernd Jochem beziffert sie auf rund 10.000 Euro beim Musterklägerstatus in Deutschland und auf rund 20.000 Euro beim Leitklägerstatus in den USA.

Angelsachsen zeigen in Deutschland Flagge

Ganz anders sieht es mit den Verfahren in Deutschland aus. Beteiligt haben sich an den bisherigen Musterverfahren gegen deutsche Unternehmen vor allem ausländische, insbesondere angelsächsische Investoren. Metzler und Union Investment haben zwar eine Beteiligung bei DaimlyerChrysler und EM.TV erwogen und geprüft, aber sich letztendlich dagegen entschieden. Nur von der Inka ist bekannt, dass sie für einige Kunden klagt.

Und auch der Prozess des Legal Monitorings ist bei deutschen Verfahren noch nicht so fest installiert oder automatisiert wie bei US-Verfahren. Einzig das Klageregister im elektronischen Bundesanzeiger (www.bundesanzeiger.de) scheint eine sichere Quelle zu sein.

Doch warum halten sich die Institutionellen so vornehm zurück, gerade bei den deutschen KapMuG-Fällen, wo es doch eigentlich – wie im Falle DaimlerChrysler – deutlich mehr zu holen gäbe?

Ein Grund ist sicherlich die noch fehlende Erfahrung. Ein weiterer Grund ist zweifellos die Rücksicht auf die eigenen Geschäftsbeziehungen. Denn die verklagten Kunden von heute sind die vergraulten Kunden von morgen. Weshalb sonst wird das Thema Sammelklagen am liebsten hinter vorgehaltener Hand besprochen? Denn dass sie eine Treupflicht gegenüber den Investoren haben, darüber wissen die KAGen mittlerweile Bescheid. Relativ offen geht dagegen Metzler mit der Frage um. Stefanie Buchmann, die Leiterin von Metzlers Vertragsabteilung, weist deshalb auch darauf hin, dass solche Konflikte offen gelegt und Schaden und Nutzen für jeden Investor sorgfältig abgewogen werden müssen.

Für Glück im Unglück sorgt eine deutsche Besonderheit: In der Regel wird für eine KapMuG-Klage ein kleinerer Anleger ins Rennen geschickt, die Institutionellen können zunächst „am Spielfeldrand“ zuschauen – ihre Klage ruht. Auf die Entschädigungssumme hat das keinen Einfluss (vergleiche „Schadenhöhe: USA versus Deutschland”, Seite 25). Könnte sich das KapMuG sogar als sanfte Einstiegsdroge für unerfahrene aber neugierige deutsche Großanleger entpuppen?

Auch das noch: Interessenkonflikte qua Gesetz

„Mit dem KapMuG wollte man die Durchsetzung von Ansprüchen auch in Deutschland einfacher machen. Das ist aber nur sehr bedingt gelungen“, sagt Stefanie Buchmann. Denn es reicht nicht, jemanden zu finden, der das Musterverfahren betreibt – plus zehn weitere, die sich anschließen. Vielmehr muss sich jeder, der von der Musterklage profitieren will, quasi schon frühzeitig verpflichten und dem Gericht seine Ansprüche zur Kenntnis bringen. „Das heißt, es ist hierzulande immer noch schwieriger und mit einem hohen Kostenrisiko behaftet“, legt von Cornberg nach: Wer sich beteiligt, muss auch die Gerichtskosten anteilig bezahlen und einen Anwalt nehmen et cetera.

Schließlich arbeiten die Anwälte hierzulande auch nicht mit Erfolgshonoraren – ein Umstand, der gewisse Interessenkonflikte bei Klageanwälten vermuten lässt. Klaus Rotter hält dem entgegen: „Den Interessenkonflikt schreibt uns das Gesetz vor. Uns wäre nichts lieber, als wenn das Erfolgshonorar zugelassen würde. Dazu liegt bereits eine Verfassungsbeschwerde beim Bundesverfassungsgericht.“

Amerika, du hast es besser

Als Ausweg hat Rotter ein Modell mit Prozessfinanzierer entwickelt, das diese reine Erfolgshonorierung „nachstellen“ soll. Über dieses Vehikel wird auch in Deutschland erreicht, dass der Investor nur dann Geld bezahlt, wenn später für ihn Geld zurückkommt. Bei DaimlerChrysler – als Prozessfinanzierer agiert die Juragent AG, ein geschlossener Fonds – und EM.TV wurde dieses Modell angeboten. Muss man da nicht der Folgerung Rotters folgen, dass es dann sozusagen keine Ausreden mehr gibt?

Nicht unbedingt. Auch hier gilt immer noch: Amerika, du hast es besser. Denn ein KapMuG-Prozess bleibt kostspieliger als in den USA. Die KAGen müssen dauerhaft einen Anwalt abstellen, der alle Schriftsätze kontrolliert, Informationen liefert und juristisch zuarbeiten muss. Dagegen kann in USA die Kanzlei die Klageschrift nach allgemeiner Einschätzung praktisch komplett allein fertigen, so dass sich die Zuarbeit auf die Lieferung der Transaktionsdaten reduziert.

Chancen schlechter berechenbar

Überdies hat die Prozessfinanzierung auch ihre Tücke, so jedenfalls die Einschätzung bei Metzler, die im Falle EM.TV eine Teilnahme erwogen hatten. Zwar werde das Kostenrisiko abgefangen, dafür begebe sich die KAG vollständig in die Hände des Prozessfinanzierers: Er führt Regie, und solange er der Meinung ist, aus dem Verfahren sei noch etwas rauszuholen, wird er es weiter vorantreiben – ob der KAG das gefällt oder nicht. Diese Abhängigkeit war Metzler in beiden Fällen, DaimlerChrysler wie EM.TV, zu stark. Insgesamt überwogen bei den deutschen Verfahren die Kosten. Dabei wird auch geltend gemacht, dass die Verfahrenslage und die Rechtssprechung auf dem Kapitalmarktfeld noch nicht so erprobt seien, und die Verfahrensdauer lang. Offensichtlich sind die US-Verfahren einfacher und die Chancen berechenbarer als hierzulande.

Selektiv informativ

Fragt sich schließlich, ob oder wie KAGen ihre (Spezialfonds-)Kunden über die ganze verborgene Aktivität informieren. Und ob sie die Kosten dafür den Fondsvermögen belasten?

Vertraglich könnten die Kosten in vielen Fällen belastet werden, das wird aber nur selten gemacht. Die Anleger profitieren insoweit von der „Entschädigungsdividende pur”. Aber wieso? Aus Uneigennützigkeit der KAG? Sicher nicht; vielmehr wird gelegentlich ein gedanklicher Trade-off damit verbunden: Berechne ich keine Kosten, muss ich auch nicht über jedes Verfahren informieren. Andernfalls müssten die Anleger in jedem Einzelfall nach ihrem Plazet für eine Teilnahme – oder auch Nichtteilnahme – gefragt werden; ein heftiger Informations- und Abstimmungsaufwand, wenn die Ansprüche über alle Sondervermögen hinweg geltend gemacht werden. Strikt und durchgängig informiert deshalb kaum eine Gesellschaft, allenfalls selektiv.

Schnaps ist Schnaps, aber Pflicht ist Pflicht

Was bei den Klagen unterm Strich an Barem hängen bleibt, kann kaum pauschal beziffert werden. Für Metzler spricht Stefanie Buchmann: „Der größte Scheck, den wir in einem Verfahren bekommen haben, lautete auf 56.000 US-Dollar; dies musste dann auf sechs Fonds verteilt werden. Im Schnitt rangieren die Entschädigungssummen zwischen 500 und 10.000 US-Dollar pro Fonds.“ Ein Fondsmanager wird damit seine Performance höchstens um einen Schnaps erhöhen können.

Aber er hat auch nichts zu verschenken, was den Anlegern zusteht und was vielleicht den kleinen, aber entscheidenden Unterschied ausmacht. Ähnlich ist die Erfahrung der Union: „Trotz enormer Entschädigungssummen wie etwa bei Ahold treten letztlich bei den einzelnen Sondervermögen kaum Effekte auf. Der Fondsanteilspreis ändert sich, wenn überhaupt, nur im Nach-Komma-Bereich.“

So weit, so unbefriedigend? Gemach: Das KapMuG ist noch jung und ist für deutlich höhere Entschädigungssummen gut als in den USA – dafür sorgt alleine schon die höhere Gewichtung deutscher Titel in deutschen Portfolios. Und zweitens: Treuepflicht bleibt Treuepflicht – wer das nicht ernst nimmt, hat seinen Job verfehlt. Koscher ist deshalb: Wenn’s Brei regnet, Löffel bereit halten.

Lieber institutioneller Anleger,

haben Sie etwas zu verschenken? Falls ja, blättern Sie getrost weiter. Diesen Artikel brauchen Sie wirklich nicht lesen; er könnte Sie sogar ziemlich abstoßen. Und außerdem wird Sie vermutlich sowieso niemand darauf ansprechen.

Sie sind noch dabei? Dann Hand aufs Herz: Waren Sie bei Ahold an Bord? Genauer: Hat Ihre KAG den holländischen Lebensmittelgiganten Ahold mitverklagt oder hat sie zumindest Ihre Ansprüche gegen Ahold wahrgenommen?

Sie wissen es nicht? Keine Sorge, dann sind Sie in bester Gesellschaft, mit anderen institutionellen Investoren, Consultants, KAG-Geschäftsführern und Depotbankenvertretern. Aber fragen Sie bitte Ihre KAG auf jeden Fall. Sehr gut möglich, dass sie es auch nicht weiß. Und dass, obwohl Sie Ahold-Aktien, immerhin noch ein Stoxx50-Wert, in der Zeit vom 30. Juli 1999 bis zum 23. Februar 2003 kauften – und sich damit für einen Anspruch auf Schadenersatz qualifizieren.

Das Dumme daran, zum ersten: Ihre KAG muss es eigentlich wissen. Zum zweiten: Wären Sie bei einer anderen KAG gewesen – zum Beispiel bei Union Investment – dann müssten Sie nicht weiterlesen, Ihr Anteil am Schadenersatz wäre gesichert. Unfair, nicht wahr? Zum dritten: Ihre KAG hätte im Falle Ahold nicht einmal selbst klagen müssen. Sie hätte nur ein Formular ausfüllen und in die USA schicken müssen. Zum vierten: Jetzt können Sie leider keine Ansprüche mehr anmelden. Und zum fünften: Es ist ein dickes Ding, dass Sie von alledem nichts erfahren haben; schließlich gilt die Class Action gegen Ahold als der Musterfall für europäische Anleger schlechthin, auch wegen der Höhe des Schadenersatzkuchens: satte 1,1 Milliarden Dollar.

Mit den besten Wünschen für wirklich risikofreie Erträge und ein erfolgreiches Anlagejahr 2007,

Ihr Maik Rodewald

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